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作者:钟正生来源:莫尼塔宏观研究
原标题:跨季资金紧成狗,离岸隔夜却是负数,这是为毛?
昨天中午,路透报道离岸人民币隔夜拆借利率大跌至负值。市场稍早猜测这与国信证券“点心债”技术性违约相关。随后有专业人士表示,今天作为季末,是离岸人民币在央行新政后首次上缴存款准备金率的计算日,各家银行通过这种方式减少上缴基数,以避免长达三个月的锁定期。稍晚彭博又援引国信证券方面给出回应,称未有债务违约事件发生。消息相继袭来,颇有乱花渐欲迷人眼之感,市场不禁大呼“虚惊一场”。
我们认为,“缴准”的确是导致CNH隔夜负利率的主因,因为除了隔夜利率,其它各期限利率均与上一日相差不大。但我们注意到,近期离岸人民币市场呈现出两方面的明显变化,在很大程度上促成了今天银行对缴准的“过度反应”。
一方面,离岸市场空头撤退,导致CNH拆借需求大为减弱。证据在于:首先,春节后随着人民币汇率走稳,CNH汇率向CNY汇率回归(图表1),显示离岸市场空头渐趋沉寂;其次,CNH拆借利率几乎持续下行(图表2),显示离岸人民币流动性非常宽松,进一步证明由做空人民币导致的流动性占用大为减弱。期间仅2月18和19两日,7天拆借利率出现了大幅上行,主要原因是当时央行公开市场操作持续净回笼,导致可流入离岸市场的流动性明显减少。20日以后,随着公开市场净回笼量的减少,CNH拆借利率便迅即回到了下行通道。
另一方面,2月香港人民币存款大幅减少,显示人民币资产在离岸市场的吸引力进一步降低(图3)。香港人民币存款的减少是从去年8月开始的,8月-10月其间降幅非常明显,原因在于去年“8-11”汇改导致人民币贬值预期浓厚,套利盘大幅出清人民币资产。今年2月香港人民币存款再度大幅减少,很大程度上与1月央行急剧抽紧离岸人民币流动性有关。央行在成功击退空头的同时,也对离岸市场持有人民币的热情造成了重大打击。这也是市场一直指责的,央行此番维稳汇率会阻碍人民币国际化的进程。但我们需要辩证地看待这一问题,只有短期确保人民币汇率不出大的问题,人民币国际化才能在长期内走得更加顺畅,二者并不存在根本的矛盾和冲突。