货币国际化欲速则不达

　　自2010年下半年以来，人民币跨境贸易结算及香港离岸人民币市场建设取得了显著进展。在美国次贷危机彻底动摇了市场对美元的信心后，人民币国际化的推进让中国人欢欣鼓舞。然而，我们也应正视人民币国际化背后隐藏的问题与风险，审慎、渐进地推进人民币国际化。

　　人民币跨境贸易结算额与香港人民币存款规模均出现快速增长，重要原因依然是市场对人民币汇率存在持续升值的预期。

　　从人民币跨境贸易结算的视角出发，由于人民币持续升值预期的存在，境外贸易商愿意拥有人民币资产（即出口收到人民币），而不愿意举借人民币负债（即进口支付人民币），由此造成人民币跨境贸易结算的“跛足”格局。

　　2010年至2011年一季度，约80％的人民币跨境贸易结算是中国企业用人民币支付进口，中国企业进口收到人民币的比重不到15％。“跛足”的人民币跨境贸易结算的直接后果，是中国外汇储备的加速累积。今年一季度中国新增外汇储备1974亿美元。同期内人民币货物贸易出口与进口结算额分别为202亿元与2854亿元。以市场汇率折算，“跛足”的人民币跨境结算使得外汇储备多增长约400亿美元。这无疑与人民币国际化的初衷相违背。

　　从香港离岸人民币市场建设的视角出发，截至2010年2月底，香港人民币存款规模超过4000亿元。然而，目前香港人民币资产的收益率很低，一年期人民币存款利率仅为0.5％左右。“点心债券”（即在香港发行的人民币债券）的年收益率为1％－5％。汇贤房地产信托投资基金的年收益率约为4.26％。

　　换言之，无论银行存款、债券收益率还是REITs的收益率，香港人民币金融产品的收益率均不显著高于美元或港币金融产品的收益率。之所以香港居民与企业愿意持有人民币资产，主要原因是持续的人民币升值预期。

　　在人民币升值预期下，市场主体愿意购入并持有人民币资产。但人民币升值预期终究会变化，若未来人民币汇率低估的格局彻底改变，持续升值预期消失，人民币跨境贸易结算与香港人民币存款规模还能上升得如此之快吗？

　　另一个问题，香港离岸人民币市场规模要由目前的4000亿元发展至2万亿元，前提是市场上必须出现更多类型的人民币资产，这取决于中国政府能否进一步放开资本项目管制，同时也意味着新的资本流入。在跨境国际资本大举流入中国内地的背景下，为推进人民币国际化而进一步开放资本项目的举措，可能会加剧短期国际资本流入内地的风险。

　　因此，中国政府应尽快加强人民币汇率双向波动，在审慎开放资本项目的前提下审慎推进人民币国际化。毕竟货币国际化是市场选择而非政府推动的结果，人民币国际化也不能速成。