消费金融ABS势头正盛，场内场外ABS交易结构全面解析

　消费金融爆发，资产证券化多方利好

　　经济新常态下，进出口增长乏力，消费对经济增长的拉动效应日趋增大。2016年，社会消费品零售总额33万亿元，比上年增长10.4%，广义的消费信贷规模突破了22万亿元，同比增长19%，消费信贷的规模在我国所有消费规模中的占比达到了约47%，成为了我国消费的主流形式之一。2017年上半年经济数据显示，消费对经济增长贡献达到63.4%。随着城镇化的推进，消费理念的更迭，适度提前消费被广泛接受，消费金融行业已经进入快速发展的通道。

　　从Wind口径的消费金融ABS的统计数据来看，2014年银行间市场发行1只，额度81.09亿元；交易所市场发行8只，总额度61.31亿； 2015年银行间市场发行5只，额度218.71亿元；交易所市场发行26只，额度143.62亿，总规模同比大幅扩张。2016年，银行间市场发行8只，总计200.32亿元；交易所市场发行45只，额度723.5亿元。2017年至今消费信贷ABS占交易所企业ABS发行量37.6%，已成为交易所ABS市场第一大产品。

　　目前从消费金融ABS的参与主体主要有三方，主要包括商业银行、消费金融公司和互联网金融平台（电商平台、网贷平台和小贷公司等）。截止目前，全国持牌的消费金融公司共有23家，其中多家控股方来自于银行系出身，比如：中银（中国银行）、北银（北京银行）、兴业（兴业）、中邮等等，其次是产业系消费金融公司：如苏宁，重庆百货，海尔等等，有一家由外资公司设立的消费金融公司，捷信消费金融。商业银行和消费金融公司作为持牌金融机构发行的消费金融ABS产品多在银行间债券市场发行，而互联网金融平台多在交易所市场发行。

　　对于不同的参与主体来说，消费金融ABS都有很强的吸引力，对于商业银行来说，商业银行可以依托自己完善的风控体系和线下获客渠道，获得信用披露完善的客户群体，基础资产质量把控方面的优势，加快信贷资产周转率，改变经营模式，释放资本占用空间。对于消费金融公司来说，可以通过资产证券化进行融资，扩大资产规模，释放经营空间，在现金流和债务结构上软化短贷长借的问题。对于互联网金融平台而言，通过消费场景的自然延伸，将应收账款或小额贷款资产证券化，提高资金周转速度。

　　由于在不同交易市场间，监管和发行主体特征的不同，发行结构体现出不同的特点，文章第二部分将按照交易所消费金融ABS，银行间市场消费金融ABS和场外ABS三个部分进行梳理，说明在不同市场间交易的消费金融ABS的特点。

　　需要说明的是，对于场内场外的划分，借鉴金融监管研究院之前的原创文章场外ABS怎么玩？不知不觉，京东、百度创设场外ABS超百亿！消费金融成主力！文中所指的场内ABS是指在银行间和交易所发行的，在央行、银监会和证监会指定的机构进行备案注册受银监会和证监会监管，交易结构符合资产证券化要求的ABS产品。场外ABS指除通过上述场所，在地方金融资产交易所，互联网金融平台和报价系统等发行的ABS。

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　　互金平台ABS成场内市场绝对主力

　　个人消费贷款企业资产证券化产品发行持续攀升，继续呈现井喷态势，发行总额突破2000亿，总共发行104单，2015年发行数目为3单，总规模25亿，2016年发行总数46单，总规模776亿，2017年至今，该类型产品总数55单，个人消费贷款1198亿元，市场格局呈现寡头垄断局面。仅2017年，蚂蚁金服系借呗推出27期，花呗推出31期，已经占据消费贷款企业资产证券化开辟以来的半壁江山。紧随其后是京东金融推出的京东白条和京东金条，京东白条目前共计12期，此外参与主体包括小米、分期乐、拉卡拉、中腾信等。像阿里、京东这一类传统互联网巨头，依托自身天然的消费场景和巨大的用户基数，以及基于用户和消费构建起来的消费交易大数据分析，建立起来的消费贷款或小额贷款，天然具有金额小，分散度高，期限短，利率高等特征，具备良好的资产证券化特征。企业资产证券化产品在交易所发行交易，由证监会主管，交易结构较为灵活。

　　01蚂蚁金服系

　　蚂蚁金融服务集团（以下称“蚂蚁金服”）起步于2004年成立的支付宝，致力于为小微企业和个人消费者提供普惠金融服务，旗下拓展到有支付宝、余额宝、招财宝、蚂蚁聚宝、网商银行、蚂蚁花呗、芝麻信用等子业务板块。2016年4月份，蚂蚁金服完成B轮45亿美元融资，成为全球互联网行业迄今为止最大单笔私募融资，融资完成后，蚂蚁金服估值达到600亿，成为名副其实的互联网金融寡头。

　　同样，在消费贷款资产证券化市场上，蚂蚁金服“花呗”、“借呗”事业部在消费金融领域呈现一枝独秀的姿态。蚂蚁花呗的基础资产是以线上、线下消费场景为支撑的应收账款债权资产，申请开通后，可获得500到5万不等的消费额度，支持“先消费，后付款”的购物体验。蚂蚁借呗的基础资产为小额贷款，日利率万五。上市以来，花呗先后推出31期消费授信融资资产支持专项计划，借呗推出27期消费贷款资产支持专项计划，推出总发行规模估计达到千亿以上。

　　从交易结构上来看，与银行间信贷资产ABS相比，互金公司消费贷款的基础资产更为分散，但是由于支付宝的消费场景把控，大数据风控和和通过芝麻信用对主体客户的信用评分体系建立，蚂蚁金服旗下“花呗”、“借呗”都采用内部增信方式，没有差额支付人和担保人。另外蚂蚁系已经获得300亿储架发行额度，企业融资规模和效率得到大大提高，在资本市场上接受度会进一步得到提升。

　　德邦花呗第三十一期消费授信融资资产支持专项计划

　　02京东金融系

　　京东金融系旗下主推京东白条和京东金条，对标竞争对手蚂蚁金服旗下产品花呗、借呗。京东金融旗下产品除京东网站的“京东白条”外，还打通了京东体系内的O2O(京东到家)、全球购、产品众筹，又逐步覆盖了租房、旅游、装修、教育、婚庆等领域。

　　从交易结构来看，京东白条交易结构和花呗类似，底层基础资产为应收账款债权，计划管理人和主推广机构为华泰资管，托管银行南京银行，交易流通场所为深圳证券交易所。运作模式上由京东白条的计划管理人华泰资管设立并管理资产专项计划，将专项计划资金用于向原始权益人京东世纪购买基础资产。

　　华泰资管12号京东白条资产支持专项计划

　　嘉实资本京东金条2016年第一期小额贷款资产支持专项计划

　　京东白条和京东的结构化分级策略，京东白条的结构化分级为三层，还本方式为过手型，京东金条的结构化总体分为优先级和次级，其中优先级分为三档包括京东金条A，京东金条B，京东金条C，次级京东金条次优，除了京东金条A为摊还型，其他类型均为过手型，也就是说除了京东金条A可以按照预定的还本计划偿还本金，其他级别均按照规定顺序按比例分配给投资者，分层比例结构为：67.82%，16.51%，13.33%，2.34%。

　　03宜人贷

    中金-宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划

　　“中金-宜人精英贷信托受益权资产支持专项计划”是宜人贷发行的首单资产证券化产品。产品结构设计采用了结构化处理、超额覆盖、信托账户保证金、专项计划账户资金留存等交易安排，嵌套信托受益权，采用信托-专项计划双SPV结构设计。产品优先B级、中间级资产支持证券本金分配方式均为过手摊还，尽量避免资金沉淀。

　　在增信环节，与传统分配次序不同的是，中金宜人贷在分配日按期足额偿付优先A级资产支持证券本金及各项税费和收益后，若专项计划中留存金额高于2000万元后仍有约，超额部分将全部用于偿还优先B级本金。

　　银行间市场体现多元标准化特征

　　信贷资产证券化产品，主要以银行通过消费金融公司发起的消费金融资产证券化产品为主，基本都在银行间债券市场流通，付息频率多为月付和季付，从2014年平安银行发起首单个人消费贷款资产证券化产品(唯一一单绕过央行审批，在交易所上市的信贷资产证券化产品)以来共发行22单，发行总额573.26亿。

　　相比于交易所市场，银行间市场相对规模较小，与交易所市场两大独大的局面相比，银行间市场发起机构更多元分散，主体上多为银行为原始权益人，如交通银行发的交元系列，宁波银行发的永动系列，中信银行发的惠益系列，广发银行发的臻元系列等等，但是也有消费金融公司为原始权益人的如捷信金融，中银消费。银行间市场发行的ABS，由人民银行和银监会主管，交易结构较为标准固定，一般由银行和消费金融公司委托信托公司作为受托方设立SPV发行资产证券化产品，银行或消费金融公司作为发起方，通常担任贷款服务机构，因此信用风险实际并未完全隔离。

　　01永动

　　永动2017年第二期个人消费贷款资产支持证券

　　增信措施上，采用内部信用增级的方式，由劣后受偿的证券先行吸收资金池产生的损失，为优先受偿的证券提供信用支持。因为该证券项目为动态资金池，于是引入了持续购买提前终止机制。

　　交易结构：宁波银行作为发起机构将持有的个人消费信用贷款作为底层基础资产委托给作为受托机构的国元信托，由国元信托设立永动 2017 年第二期个人消费贷款资产支持证券信托。受托机构将发行以信托财产为支持的资产支持证券，所得认购金额扣除承销报酬和发行费用后的资产支持证券募集净额支付给发起机构。受托机构向投资者发行资产支持证券，并以信托财产所产生的现金为限支付相应税收、信托费用及本期资产支持证券的本金和收益。结构化分级分为三层，优先A 档资产支持证券、优先 B 档资产支持证券和次级档资产支持证券比例为 88%:4%:8%。优先 A 档资产支持证券和优先 B 档资产支持证券为固定利率。

　　02捷赢

　　捷信中国是首批批准设立的四家试点消费金融公司中唯一一家外商独资企业；捷信集团的控股母公司为派富集团有限公司，是中东欧地区规模最大的投资和金融集团之一。截至2016年7月，捷信在中国的业务已覆盖29个省份和直辖市，超过280个城市。主要产品包括两个方面：商品贷和消费贷。同蚂蚁金服一样，捷信消费也获得了储架发行额度，目前市场上仅此两家。侧面证明捷信的经营模式和大数据风控能力已经获得市场肯定。

　　在内部增信措施上，以第三期个人消费贷款资产支持证券为例，该产品在结构化分级的基础上，同时基础资产具备很高的超额利差，入池贷款加权平均利率达到19.03%，加权平均年华管理费率为8.08%，并且设置流动性储备账户，本金账和收入账交叉互补，并且产品中贷款管理费作为基础资产入池，进一步为优先档资产支持证券提供额外的信用支撑。

　　03平安

　　平安银行1号小额消费贷款资产支持证券

　　该项资产支持计划是首支登陆交易所的信贷资产支持证券，该资产支持证券突破了原先的双审批制度。基础资产为平安银行向境内居民发放的小额消费贷款，基础资产池涉及93021户借款人的96187笔小额消费贷款，资产池加权平均剩余期限约为2.12年，加权平均贷款利率为8.61%。A级01档计划和实际发行总额均为12.1亿元、票面利率为5.3%；A级02档计划和实际发行总额均为13.41亿元、票面利率为5.6%。

　　在增信措施上，除了传统内部增信渠道以外，入池资金全部由中国平安财产保险股份有限公司提供信用保证保险。当贷款出现逾期达到80天以上，银行可以向平安产险提出理赔要求，赔偿范围包括全部未偿还的贷款本金和利息。

　　场外ABS优劣势明显，监管影响制约市场规模

　　场外ABS的交易市场主要指地方金融资产交易所，地方股权交易中心、互联网金融交易平台和机构间私募产品报价与服务系统等释放发行的ABS。由于场外市场在发行成本和发行效率上相对于场内ABS都有大幅提升，多家互联网金融公司都积极参与场外ABS市场，方式主要有像蚂蚁金服和中国平安入股金交所模式，京东建立ABS云平台等方式。但目前各地股权交易中心在地方金融办备案，没有形成全国统一的规范，对基础资产质量，风险隔离措施，评级增信，信息披露等环节标准不一，监管上存在漏洞。近日，互金风险专项整治工作领导小组办公室发布《关于对互联网平台与各类交易场所合作从事违法违规业务开展清理整顿的通知》（整治办函[2017]64号），针对权益拆分，变量突破200人私募上限，资金池问题等问题进行综合整治。各地金交所面临合并撤销风险。

　　买单侠蓝领3C—信托受益权ABS

　　2017年3月，专注于国内蓝领消费分期服务的买单侠联合京东金融、弘毅夹层基金完成首笔5亿元场外信托受益权ABS。这是国内蓝领3C消费金融领域首次以增量资产开展证券化的业务尝试。ABS的具体方案为，“买单侠蓝领3C—信托受益权ABS”基础资产为“3C消费分期贷款”，上海秦苍信息科技有限公司为资产服务机构，京东金融承担交易后备资产服务机构，渤海信托则是项目基础资产的受托机构。此次发行主要面向京东金融、弘毅夹层基金等专业机构进行。由京东金融、弘毅夹层基金分别投资该产品的优先A级和优先B级，次级部分由买单侠认购。

　　京东•中腾信微贷资产证券化产品

　　2016年年底，京东金融“资产证券化云平台”与消费金融公司中腾信推出的“京东•中腾信微贷资产证券化产品”在京东ABS云平台发行，这是国内首次引入双资产服务机构的资产证券化产品。发行规模5.89亿元，优先A级发行利率为5.5%-5.8%。京东金融方以自有资金出资5亿元认购结构化信托优先级，用于向中腾信推荐的借款人发放小额消费金融借款形成基础资产，并持有部分夹层级信托受益权。通过外部评级机构将持有的优先级信托份额细分为优先A、优先B、优先C级。

　　增信方面，京东以自由资金认购结构化信托优先级，帮助中腾信形成ABS基础资产，通过持有部分夹层级信托受益权的方式为资产证券化产品提供增信。并且引入了外部评级，将达到AAA和夹层级的信托受益权在资本市场上转让给机构投资者。