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保理业务频爆“黑天鹅”,百亿应收压顶的瑞茂通将何去何从?

时间: 2018-12-30 21:44:10 来源:   网友评论 0
  • 将风险留在明天还是拖到后天,正成为这家典型供应链金融企业——瑞茂通当下面临的两难。

来源 | 第一财经、保理人

将风险留在明天还是拖到后天,正成为这家典型供应链金融企业——瑞茂通当下面临的两难。

自2012年介入供应链金融以来,瑞茂通的主要利润,均来自于这项业务。但是最近两个季度,瑞茂通六年来第一次出现保理放款业务出现下滑现象。

一个难题迎面而来——在保业绩还是保现金流量这个跷跷板上,如何取得平衡?如果大幅收缩保理业务,则利润难以实现高增长;如果仍然保持现有保理业务规模不收缩,则保理业务吞噬现金流的速度,又可能令企业流动性出现问题。

保理业务的本质是资金业务。

保理业务断崖式下降,102亿应收款压顶

瑞茂通2012年借壳ST九有,开始介入供应链金融,保理业务成为其主要利润来源。

保理放款,即以资金需求方的应收账款债权作为抵押,向资金需求方放款,在瑞茂通、怡亚通等供应链企业中,这项业务属于供应链金融。

据报导发现,近期瑞茂通放松了单项重大应收账款的标准,单笔应收账款3000万以上,以及其他应收款500万以上,才算单项重大;而以前的标准是分别为500万和100万。

这意味着对应收账款审计测试的样本又少了很多,审计师的工作轻松了,但分析人士担忧,风险就此加大。

一个看似不经意的调整背后,是瑞茂通保理业务断崖下跌的残酷现实。

2018年三季度,瑞茂通该季净利润只有2800万元,这是2015年二季度以来的13个季度,第一次净利润下降到3000万以下。

作为煤炭生产和需求链上的企业,因煤炭下游需求方——电力企业生产的季节性,使得供应链金融行业也呈现冬、夏两季产销两旺的季节特点。而三季度一直以来是这个行业的淡季。

然而,即便与去年同季度比,2018年三季度,瑞茂通的净利润还是下降了挺多。

这与2018年上半年飞速增长的业绩形成了鲜明对比。2018年上半年,瑞茂通扣非净利润同比增长313%。

梳理数据发现,2018年第三季度,瑞茂通倚重的金融业务——保理放款收缩明显。2018年第三季度保理放款7.41亿元,而去年同期,保理放款为10.43亿元。

实际上,瑞茂通保理放款在2018年第二季度,就已经出现了下降。2018Q2,为保理放款支付的现金,只有4.7亿元,而去年同期,这一数字是15.4亿元。2018Q2是2013年瑞茂通介入供应链金融以来,仅有的单季放款低于5亿元的情况。

也就是说,2018Q2和2018Q3,瑞茂通两季合计保理放款为12.11亿元,而2017Q2和2017Q3,两季合计保理放款达到25.83亿元。

瑞茂通的总资产中,金融业务产生的应收保理款,以及传统供应链管理业务产生的应收账款,2018年三季末合计达到102亿元。

尽管Q2季保理业务放缓,但得益于2018年煤炭行业景气——上半年瑞茂通煤炭发运同比增幅超过52%,这使得2018年上半年瑞茂通仍然实现了高速增长。

2016至2018年,受益供给侧改革,煤炭价格大幅上涨。煤炭行业分析师则认为,由于下游电力、钢铁行业等需求不振,2019年煤炭价格走低是大概率事件。在此背景下,瑞茂通供应链管理和供应链金融“两条腿”业务,在2019年,都有可能遭遇滑坡。

2017年瑞茂通业绩增长35%,有券商判断瑞茂通是被低估的煤炭龙头,甚至给出了17元每股的估值。

2014年和2015年,券商纷纷看好瑞茂通的供应链金融业务,称其已站在“互联网金融”的风口。彼时汇添富、中邮等公募基金均“用手投票”,2015年半年报,仅汇添富即有4只基金产品进入瑞茂通前十大股东。

保理业务大幅收缩,给出怎样的信号?

继P2P跑路后,各类供应链金融暴雷又将市场目光吸引至非银行业的小微贷款。

近期,保理业务投资曝出数起“黑天鹅”,华业资本被曝近百亿应收账款投资“被骗”,索菱股份则陷大股东“虚构”应收账款事件。这些都说明一点,供应链金融的风险正在快速上升。

张月在一家注册在自贸区的保理行业企业任会计师,他告诉第一财经记者,保理业务收缩可能是行业性的现象,主要是因为目前融资困难,以及融资成本上升。

瑞茂通刻意回笼保理业务资金的意图显露无遗。2018年前三季度,瑞茂通合计回笼保理资金达61亿元,而合计放款只有37亿元,保理业务实现资金净流入24亿元。这使得瑞茂通2018前三季经营活动产生的现金净流入,达到30亿。

要知道,瑞茂通前两年因为保理业务的扩张,经营活动现金流巨额流出。2017年经营性现金净流出20亿元,2016年经营性现金净流出高达41亿元。

保理公司收缩业务一般是逐步收缩,像瑞茂通这样非常少见。

难道是瑞茂通预感到了什么?

除了大幅回笼保理业务资金,瑞茂通近期的三个动作,也表明大股东和上市公司正在为资金链发愁。

一个是,瑞茂通除银行借款、发债等传统融资渠道外,开始探索ABS、ABN等供应链融资新模式。例如,以企业的应收账款债权为基础资产,设立招商创融-瑞茂通一期应收账款资产支持专项计划规模为10亿元。 该计划已于8月获得上海证券交易所批准。

另一个是,瑞茂通2018年三季末其他应付款下降,从2017年末的30亿元,下降至23亿元。从历年数据来看,其他应付款主要是对大股东郑州瑞茂通的欠款,很明显,大股东也在回笼资金。

瑞茂通保理放款资金来源,一定程度上是来源于大股东。而大股东的资金来源,主要又是通过质押所持瑞茂通股票所取得的,至2018年12月18日,大股东已质押所持瑞茂通股票的86.5%。

更为明显的是,瑞茂通扩大了票据融资,以及对上游的占款融资。

2018年半年报中,应付票据较2017年末增加7个亿。2018年三季报中,应付票据及应付账款合计为44亿元,较2016年末翻倍。

分析人士认为,上述迹象表明,瑞茂通通过传统的融资渠道已难以批发到更多资金。

另外,保理业务的高利息率在疲软的经济大环境难以维系,可能也是保理公司业务收缩的一大原因。2017年年初和年末,应收保理款分别为67.65亿元和85.32亿元,平均余额为76.5亿元,而该年保理业务取得的毛利为10.83亿元,由此计,保理业务向客户收取的平均年利息率约为14%。

“哪个行业还有超过15%的净利润,煤炭行业这两年可能有,但2019年不一定有,瑞茂通2019年保理业务萎缩恐怕也是大概率事件。”煤炭行业分析师说。

黑天鹅会出现吗?

2012年,郑州瑞茂通供应链有限公司,以注入资产并代原大股东偿债的方式,进驻九有股份,成为九有股份的实际控制人。

瑞茂通在2013年5月成立保理公司,11月成立融资租赁公司,12月参股新余农商行,初步构建起一个供应链金融的大体系。

2013年,瑞茂通以易煤网作为金融风控平台,以及资金方与融资方的对接平台,开始介入供应链金融业务,2013年年报显示,瑞茂通向大股东借入20亿,包括增加短期借款等方式筹来资金,以支持公司的供应链金融。

这使得总负债突然由2013年年初的7.81亿,猛增至年末的48.83亿元;资产负债率一下子从年初的38%,上升到年末的73%。此后基本维持在70%以上的资产负债率。

大量资金切入供应链金融的结果是,供应链金融形成的毛利越来越大,占利润总额的比重也越来越大。以致于瑞茂通的净利润严重依赖供应链金融。

根据公开信息统计,2017-2013年,瑞茂通供应链金融形成的净利润分别为6.5亿(未公布,根据保理子公司业绩统计)、2.71亿元、3.19亿元、2.06亿,1386万。占公司全部净利润的比例分别为91%、51%、75%、41%、3.6%。

据统计,2013至2018年,瑞茂通累计保理放款超过320亿元,但大的坏账损失只发生过三笔。

梳理瑞茂通近几年公开资料,2015年保理业务计提坏账1027万,2016年核销1.09亿元坏账损失,2017年坏账计提1650万。合计6年多来,保理业务坏账计提和核销,不超过1.3亿元。

这与320亿元规模的保理业务相比,坏账率只有0.4%。“这个坏账率在保理业务十分罕见,”张月表示。

是风控把握得到位,还是风险延后?没到裸泳的时候,可能还看不出来。对这个行业的风险判断,采访对象有不同的判断。

“供应链金融,本质就是互联网小贷公司,向缺乏融资能力的小企业放贷,这种模式本身就存在很大的坏账损失风险。”一位与供应链公司有过业务接触的董秘这么评判。

“我们做保理业务的风控判断主要是,债权或债务有一方是上市公司,或央企,我们才做,否则风险太大。2017年我们也曾试图介入煤炭行业供应链,但判断小企业太多,风险太大,放弃了。”张月说。

短期流动性和对外担保令人担忧

瑞茂通超规模的对外担保也令人担忧。至2018年12月15日,瑞茂通对全资及控股子公司已披露担保余额为 92.8亿元,占瑞茂通最近一期经审计净资产的 177.43%。

为关联公司和参股公司的担保余额也达到17.8亿元,占瑞茂通最近一期经审计净资产的 32.12%。

瑞茂通保理业务主要在子公司和孙公司层级发生,因此母公司不仅为子公司提供担保,还常年为子公司输送资金,以2018年中报数据为例,子公司对母公司通过“其他应收款”占款达65亿元,而这一数字已经较此前大幅下降。

分析人士认为,一旦保理业务子公司发生坏账和资金链危机,母公司不能独善其身,“供应链管理和金融两条腿已经捆绑在一起,一荣俱荣,一损俱损。”

从负债结构来看,2018年,瑞茂通通过回收保理款,从而偿还了大量的应付债券,使得非流动负债由2018年初的33亿元,下降为2018年三季末的9.5亿元。

但流动负债上升明显,由2018年年初的125亿,上升为2018年三季度的140亿元。其中,短期借款上升8亿,一年内到期的非流动负债上升6亿元,应付票据和应付账款上升8亿。

这使得流动负债占总负债比例,由2018年年初的79%,一下子上升到93.66%,短期偿债压力加剧。

三季末,剔除存货和预付账款的速动比率虽然有1.1,但仍低于同处于供应链行业的飞马国际(002210)SZ)的1.24;虽高于怡亚通(002183.SZ)的0.81,但如果再剔除65亿应收保理款,则速动比率迅速降为0.63%。

2018年三季度,瑞茂通短期借款为44.62亿元,一年内到期的非流动负债16.07亿元。合计60.69亿元。

从保有货币资金来看,因保理等业务受限,可动用货币资金仅约十亿元。2018年半年报,公司账面货币资金31.4亿元,其中19.53亿元因开据票据、信用证等业务保证金而受限。

由此计算,瑞茂通短期债务的现金覆盖率,只有20%。

天空年年飞过白天鹅,“黑天鹅”是否已来?


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本文来源: 作者: (责任编辑:七夕)
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