场内期权与场外市场优势互补 服务实体经济

作者：马爽  来源：中国证券报

多年场外期权的探索发展为场内期权的推出奠定了坚实的客户基础，豆粕期权上市以来，也为机构投资者拓展场外业务提供了更广阔的创新空间，对引导潜力庞大的场外市场发展起到了关键作用。两个市场优势互补，正在相互促进、协同发展。

为场外市场提供定价标准和对冲工具

在豆粕期权上市前，风险管理子公司的场外期权业务主要通过场内期货市场进行对冲。海通资源场外业务负责人表示，单方面采取期货对冲的方式会遇到不小的风险与问题。一方面，由于期权的收益曲线存在非线性的特点，波动率、偏度等风险是无法通过期货简单对冲掉的。如果风险管理子公司期初对标的资产波动率估计不当，或者标的期货价格在行权价附近来回大幅波动，交易产生的滑价、手续费等都会影响最终的对冲结果，甚至可能给风险管理子公司带来损失。另一方面，当客户承做买入期权时，在期初只需支付少量的权利金，如果豆粕价格在期间出现急速上涨或下跌，利用期货的对冲方式可能需要风险管理子公司用自有资金追加较大额度的保证金。豆粕场内期权的推出无疑为场外期权业务提供了更加有效的对冲工具，一定程度上降低了风险管理子公司在场外期权风险对冲过程中发生损失的可能性。

同时，豆粕期货期权作为高度标准化的衍生品，为目前参差不齐、规模不大的场外商品衍生品市场提供了定价和交易的标杆。国泰君安风险管理有限公司场外业务负责人表示，目前行业内都已在参考场内期权波动率对场外期权报价，“以前各家风险管理子公司是根据自身风险对冲成本、市场流动性等进行报价，报价价差较大，客户也经常对价格的公允性产生质疑。豆粕期权推出后，由于场内期权定价合理、信息透明，为风险管理子公司开展场外业务定价提供了重要的参考标准。”

很多机构反映，场内豆粕期权上市后场外期权报价的价差大幅缩窄，场外豆粕期权定价有明显向场内豆粕期权价格回归的趋势。据了解，在豆粕期权上市之前，场外豆粕期权的定价通常是在历史波动率基础上加10个百分点左右的溢价，而在豆粕期权上市之后，场外豆粕期权报价通常只有1—3个百分点左右的溢价。

随着场外期权定价效率的不断提高，市场运行质量进一步提升，市场风险管理的功能发挥愈加充分，吸引了众多客户参与，将场外期权市场带入到一个良性发展循环之中。永安资本相关业务负责人也表示，“场内期权一方面为公司场外业务提供了更可靠的对冲渠道，另一方面为市场提供了公允、透明的价格基准，风险管理子公司等机构可以参考场内期权隐含波动率提供更合理的报价。这将促进场外市场交易更加规范化，业务规模将进一步扩大。”

协同发展 为实体经济提供更全面服务

场内期权的优势在于其合约丰富、组合灵活、流动性高，场外期权的优势则在于个性化强、风险管理精准、操作简单，场内场外期权产品适合不同的投资群体，优势能较好的互补，两个市场相互促进、协同发展，将更好为实体经济提供更全面的服务。

“场内、场外的功能和分工都较为清晰，场内是所有产品的定价基准，场外是负责一些复杂衍生品的设计。”永安期货相关负责人说。

华泰长城相关负责人表示，实际上，场外期权与场内期权两者既相互竞争又相互促进，目前场外期权的保证金比场内期权低，这是相互竞争；随着投资者场外期权交易量的增加，需要多种渠道对冲风险，他们会以专业的方式充分运用场内期权对冲风险，从而将促进场内市场的发展壮大。

国泰君安相关负责人指出，场内、场外期权本质相同，在产业客户培育上有着很强的相互促进作用。一方面，近年场外期权市场的探索和发展为场内期权奠定了良好的客户基础，一定程度保障了豆粕期权的“稳起步”；另一方面，豆粕期权上市后，交易所及各家期货公司的期权培训全面铺开，整个市场对期权工具的认识有了很大的提升。“2013年、2014年我们开发场外期权客户时非常困难，那时客户根本不知道期权是什么。现在市场整体认识有了很大的进步，开展套保业务的大型企业基本都对期权有了一定程度的了解，场外市场的发展空间也打开了。”