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比你想象的更具中国特色:煤炭期货和煤炭股背后的博弈

时间: 2017-01-09 10:49:47 来源: 市场观察家  网友评论 0
  • 近期煤炭期货和煤炭股风起云涌,不少朋友参与其中,可从发言看,很多朋友还是门外汉,对煤价知之甚少,仅仅依靠K线锚定或直觉就将大量资金投入其中博弈

来源:市场观察家


一、煤炭问题的核心 以及煤炭股


近期煤炭期货和煤炭股风起云涌,不少朋友参与其中,可从发言看,很多朋友还是门外汉,对煤价知之甚少,仅仅依靠K线锚定或直觉就将大量资金投入其中博弈,风险甚大。因此有必要写一篇帖子略作科普,希望能够对大家有所帮助。
煤炭作为我国主体能源,经过漫长的开采利用,形成了一整套学问。我也是略知皮毛,这里尽量不做长篇大论,用精炼的语言讲述基础内容,让大家对于煤炭价格有一个初步的了解。


1、煤炭价格


我们常说的动力煤价格,一般是指发热量5500大卡,硫份低于0.6%的商品煤的渤海港口平仓价。


这个定义有三个关键词需要着重说明。


一是“动力煤”。煤炭按照用途分类可分为动力煤和冶金煤,动力煤(气煤、无烟煤、褐煤等)主要利用煤炭燃烧发热的性能用作燃料,如取暖、发电、建材制造,也是现代煤化工的原料煤。而冶金煤(焦煤、肥煤、瘦煤、三分之一焦煤等)一般不做燃料,而是利用其脱氧功能和粘结性能等特性,在焦化加工形成焦炭后,在金属冶炼制造中用作脱氧剂。动力煤产量大约占我国煤炭总产量的80%,也是上市煤炭公司的主力产品,本篇主要讲动力煤。


二是“商品煤”。商品煤是选煤厂按照一定标准洗选出来的,原煤是未经加工产品,杂质多,质量不稳定。为了提升产品价值,更好的满足客户需求,原煤经过选煤厂重介旋流器的洗选,可以较精确的将入厂原煤按照发热量分级选出。100吨原煤大概可以选出60吨商品煤,10吨中煤,10吨煤泥,20吨矸石。商品煤比较主流的品种是发热量4500至5800大卡的动力煤。其中低发热量煤长途运送不经济(相当  于运了一部分石头),一般和中煤、煤泥一起就地消化。高发热量的煤炭通过铁路海运远距离销售。历史上大同矿务局(现同煤集团)由于产量和大秦铁路始发站的优势,在煤炭销售市场举足轻重,“优混”5500大卡品种是其拳头产品。久而久之,5500大卡动力煤在秦皇岛的价格,就成了煤炭价格的代名词。

三是“平仓价”。港口平仓价简单理解,就是煤炭在港口码头垛位上的交易价格。我国是北煤南运,西煤东运,因此绝大多数动力煤都通过环渤海的秦皇岛港、黄骅港等港口输送至南方地区。大致可以理解成煤炭出厂价+铁路运费+港杂费=平仓价。其中煤炭出厂价=原煤价格/洗选回收率+洗选成本。由于物流费用很高,因此平仓价与出矿价相差较大。以运距最短的大同地区为例,铁路运费140元,港杂费30元,另外还有短倒费用、计划费、各类基金费用。

2、煤价的地板价是多少


搞懂上面三个关键词,我们似乎就可以算算,煤炭价格的极下限是多少?
我们先选地方吧,既然是算下限,就得选取成本竞争力最强的地区。我们选取运距最短,运输成本最低的煤都大同。


(1)极端不景气情况下,煤矿为了维持最基本的运转,可以无视折旧、利息、矿权摊销等固定支出。但采煤还是需要电力、人工和矿用材料的,假设大同市某煤矿赔上血本,将4500大卡的原煤以80元(其中还有增值税13元,计提的费用基金20元)的价格从矿井采出销售。


(2)某选煤厂花112元收购1.4吨原煤洗选后,形成了1吨5500大卡商品煤,以及0.4吨负价值的矸石。加上短倒成本5元,洗选成本15元,矸石清运费2元。这时候商品煤出厂成本为134元。


(3)某贸易商压价能力很强,以134元的成本价格收购了选煤厂的商品煤,并通过铁路发运至秦皇岛港。加上铁路运费140元,港杂费30元,各种计划费、基金10元。即使不计运输途中的损耗,平仓价成本已经达到了314元。


(4)南方某电厂以314元收购了贸易商的煤炭,贸易商表示内心很苦,为了拿铁路计划和疏通各种关系,自己每吨还倒贴了10元。

至此,我们可以得出,314元就是目前中国动力煤的地板价,所有的环节都是负利润运行,是不能长期维持的。价格再低的话,煤炭生产、洗选和销售环节都不可能得到维持。我们可以回头看看2015年底。CCI指数5500大卡动力煤的最低价格,就是310元左右。而同期动力煤期货由于多军溃败,最低达到278元,真是历史大底!

当然,以上只是根据大同地区进行的测算,其实我国现在的煤炭主产地已经是陕西和内蒙了,运距比大同还要远四五百公里,运费成本还得加上七八十。但这些地方煤质好,洗选回收率高,所以总成本并不会相差很大。 

二、极端状态下 煤炭价格的70%-80%由物流费用构成

上面讲了一些基础知识,都是为大家研究煤价基本面,煤炭公司基本面服务的。结合回复中一些朋友的问题,这里有几点提示:

一是区分好焦煤和动力煤,从我的观点看,两者虽然都是煤炭,但因为用途差异大,政策干预力度差别大,可以看做是两个不同的矿石品种。你可以把动力煤看做“煤”,而把焦煤看做另一种完全不同的矿石。他们关联度并不高,都可以走出独立行情,千万不可混为一谈。

二是煤价的千差万别,对于炒作期货或者研究某煤炭公司基本面的朋友,不要简单的把市场煤价直接代入,因为地域不同,煤质不同,运输条件不同以及原煤洗选的差异,煤矿坑口价格差异巨大。可能港口500元的商品煤,来自大同的坑口价是300,而来自准格尔的坑口价才100多。或者同样是一个矿区出产的煤炭,因为开采的煤层不同,煤质就有差别。比如晋北平朔矿区4号煤硫分是1%,9号煤是2%,由于硫分高于0.6%是要扣罚的,而且是阶梯式扣罚。这样开采4号煤的煤矿每吨要扣16元,而9号煤的煤矿每吨可能要扣掉76元。在煤价极端低迷的时候,开采高硫煤的煤矿真的有倒贴电费卖煤的情况。

三是煤炭的中间环节费用巨大,中间环节占煤价的比例很高,极端状态下煤价的组成部分有七八成都是中间的物流费用。我国煤炭主产地集中在中西部地区,而煤炭主消费地集中在东部地区,煤炭调运往往需要跨越半个中国,形成了“西煤东运、北煤南送”的能源输送格局。典型的煤炭运输流程为从产地装车通过铁路或公路运至环渤海地区的港口,之后装船下水输送至长三角、珠三角等地区口岸,再通过内河或公路送达终端用户,煤炭运输里程长、环节多,因此流通成本也相当可观。


所以,如果某家煤炭公司有完善的物流链条,一则可以将各个环节的交易磨损(收集残留在车厢和港口的煤炭,争取计划的经费,解决纠纷的损失及不必要的税费)转变为利润;二则可以锁定选煤、铁路、港口环节的固定收益。这在煤炭不景气时期意义重大。中国这样的煤炭公司只有一家——中国神华。


四是煤价和发热量并不是线性对应关系。我们可以把煤看做是纯炭+灰的组合矿物质。其中炭燃烧后变成二氧化碳无残留,灰则不可燃。发热量越高的商品煤(可以理解为含炭量),每单位热值所含的运费和管理成本低。港口平仓后,还有海运、中转等环节,都是按吨计价的。所以高卡煤其价格较低卡煤必然出现溢价。比如在每大卡0.1元的市场行情下,4500大卡的煤价格是450元,而5500大卡的煤可能就是580元。所以煤质越好的煤炭公司,利润水平也会更高。

最后,有人说你既然都能算出煤价的地板价,怎么不在一年前抄底煤炭期货一举实现财务自由呢?这的确是一个令人悲伤的问题。首先对于一个熟悉煤炭的交易者,当煤价跌破成本价(2014年大概就跌破500,那会煤矿成本还比较高),就有了抄底做多的心思,可后来煤价先是跌破平均成本价,又跌破低成本煤矿成本价,再跌破变动成本价,最后差点让煤矿贴上运费卖煤,一直跌到280多,要是做多不知道死了多少回了,市场总是比一个人能承受的极限更疯狂一点。


第二呢,煤炭期货的交易,是一个畸形的市场。这个市场,都是投机者,极少有上游煤矿和下游电厂参与,没有套期保值,起不到期货发现商品价格的功能。造成你明知道价格严重失真,但一直到交割时还是失真。举个例子,2014年四季度煤企挺价,煤价也回暖过,大概市场价是520元。但当时1501合约被永安期货为主的庄家打压长期低于480元,这时候随便哪个终端用户只要买多动煤,妥妥的40元一吨利润,何必费劲花高价在市场收购呢?可就是没有,为什么?因为我国煤矿和电厂大多数都是国企,体制机制的问题,谈到什么期货,衍生品就色变,期货赚了钱是赌,不是本事,可要是亏了,乌纱帽不保。所以大家直到现在还敬而远之,这是从事期货交易的投资者必须面临的现实问题。由于缺乏实体的参与,市场主体是投机庄家,煤炭期货的价格失真恐怕还会延续下去。

三、长协锁定535 究竟谁占便宜?

我们首先回顾一下前几天的大新闻,内容是两家央企煤炭公司神华集团、中煤集团和两家央企电力公司华电集团,国家电投集团签订了首批电煤购销中长期合同。合同确定5500大卡动力煤的基础价为535元/吨,以此为基础参照市场变化相应调整。


此后不久,神华集团、中煤集团又与华能集团、大唐集团、国电集团签订2017年电煤采购合同。这样,五大发电集团已全部与神华、中煤签订了中长期合同,535元/吨也会成为五大电及其他大型电力企业与神华、中煤、同煤、伊泰、陕煤化等其他大型煤炭企业签订中长期合同的煤炭基础价。


本次签订的中长期合同,并不是这届政府官员或者企业领导的发明,其实由来已久。相当于将此前废除的重点电煤合同复活。合同约定的供煤量,相当于以前的“计划煤”。


1、“计划煤”的前世今生


要搞懂中长期合同,我们必须花一定的篇幅,讲讲中长期合同的前世:重点合同电煤。


重点合同电煤又称计划煤、长协煤,指90年代开始国家为保障电力供应,减轻发电企业经营压力而设定的年度电煤供应计划。由国家发改委牵头,组织重点煤炭企业以偏低的年度交易价格向重点发电企业供应一定规模的(每年约5亿吨)煤炭,并进行兑现率考核,该价格独立于市场行情以外。


自1993年起,国家逐渐放开了煤炭市场价格,实行价格双轨制,即重点合同电煤与市场煤并存。当时我国电力部门在上层建筑中占据强势地位,通过重点合同电煤的渠道,电力企业可以大大低于市场煤价的“计划价格”从煤炭企业采购煤炭,从而达到“保障电力供应”的目标。这一不对等的制度实行了近20年,煤炭行业向电力行业输送的利润远远超过本行业的实际盈利,保守估算总额超过5000亿元。以同煤集团为例,2011年该企业供应电力企业重点电煤约4000万吨,当年市场煤价与重点合同煤价的平均价差为每吨190元,折算当年同煤集团向电力企业输送了约68亿元的利润,而当年同煤集团自身仅实现利润总额21亿元。


2012年12月,由于煤价持续下跌,市场价已与重点合同价趋近,电力企业采购重点合同煤炭的积极性下降,煤炭企业长期以来关于取消不公平定价机制的呼吁终于变为现实,国务院办公厅下发了《关于深化电煤市场化改革的指导意见》,宣布取消电煤重点合同,取消煤炭价格双轨制,自此,国家彻底放开了煤炭价格的控制,煤炭价格彻底市场化,由供需双方自主协商定价。


此后3年多时间,煤炭价格经历了史上最大幅度的下跌,深度探底。由于没有重点合同电煤锁定价格的保护,绝大多数煤炭企业陷入亏损,即使是资源禀赋好,产能先进的煤矿,也挣扎在盈亏边缘。而同期电力企业则是赚的盆满钵满,火电虽然也是装机严重过剩,利用小时不足4000小时,但受益于煤价跌幅远远大于上网电价,即使是即将淘汰的小机组,也可以轻松盈利。


2、中长期合同是什么


4年后,煤价由于供需关系的逆转急剧上涨,电力企业感到吃不消,因此呼吁恢复价格双轨制,要求煤炭企业向其输送一部分利润。他们的愿望很快得到了实现,以535元为基础价的中长期合同正在向地方企业推广和签订。


需要指出的是,535元只是基础价,不是一口价。合同说了:“以此为基础参照市场变化相应调整”。可以理解为中长期价格在535元的基础上,合同执行价格随着市场煤价的波动进行钝性波动,慢涨慢跌。比如基础价535,市场价735,那么按照价格计算公式,执行价可能就是635。反之,若市场价335,执行价可能就是435。此前重点电煤合同价格每年一次定价,本次算是改进了价格形成的方式。但本质仍然是价格双轨制,没有本质区别。


中长期合同愿景很美好,就是煤电双方确定一个长期价格,避免业绩受市场波动影响,锁定各自的利润。有人说,这对双方显然是一个好事,双赢嘛!其实不然。从前文可以看出,重点电煤合同在对电力企业有利时会得到贯彻执行,而对电力企业不利时,即市场煤价低于基础价时,电力企业不愿高价采购计划煤,合同就无法履行。因此中长期合同是一种不平等条约,中长期价格其实只对电力企业有利。


3、为什么受伤的总是煤炭?


大家看到这里一定不解,价格双轨制下,煤价高时煤企执行合同,低价向电企供煤;但煤价低时,电厂却不愿意高价买煤,重点合同成了一纸空文直至被废除。煤炭企业不是傻吗?


即使他们以前那么傻。但经历了4年煤价低谷期,好不容易看清了电力企业的面目,这回煤价起来了,难道他们还要继续傻下去吗。


答案很耐人寻味,正是因为有价格“双轨制”,导致每年数百亿上千亿元利润的大转移,我们可以想想,这些利润真的全部从煤炭企业转移到了电力企业了吗?这显然是不可能实现的,利润转移过程中,出现损耗难以避免。不管你是终端用户,还是中间商,或者是不相干的人,谁都想要低价煤,谁都想从中分一杯羹。而有权力分配这些低价煤的主要是谁呢?合法的将企业资源低价出售,这样的机会可真不多。我话说到这里,个中道理大家细细品味吧。


4、煤电双方的政治地位悬殊


上文只是笑谈,其实造成煤电不平等条约的签订,根上还是政治地位的问题。


煤炭、电力是我国能源行业的主体,历史上分别由煤炭工业部,电力工业部主管行业运行,大的煤企,电企也是部直接管理。历史上煤电也曾分庭抗礼,可自从出身电力的李科长上台后,电力行业便越发强势了。从下面这个例子可以看出端倪。


1998年3月,全国人大通过了政府机构改革的决定,煤炭工业部,电力工业部同时撤销。煤炭部所属矿务局大多数下放,留在中央的只有5家局级企业,保留至今的只有3家。而电力部撤消后,组建了电监会这一正部级机关,还有国网南网、五大电等8个副部级企业和4个局级企业。这样的豪华阵容在当时是独一无二的。


由于先天的政治地位不同,煤电双方在高层的话语权,影响力也无法相提并论。故国家出台影响双方利益的政策,往往偏向于电力。


5、参与主体和高层意志


目前签订中长期合同的主体一共7家,煤炭方面是神华、中煤。电力方面是五大电。


很容易理解,这7家企业都是国务院国资委管理的央企,是最容易指挥的力量。在行政指导下,企业行为往往代表了高层意志。


本轮煤价迅速上涨的一大原因,是去产能政策的促进,由于煤炭供给减少,造成供需关系发生逆转,人们突然发现煤不够用了,加上中间商囤积居奇煽风点火,煤价一发不可收拾。目前700多元的煤价逼近历史最高水平,几乎所有的煤矿都可以实现盈利,这是力推供给侧改革的高层所不希望看到的,他们的目标只是希望帮助煤炭企业脱困,一旦煤价失控,供给侧改革、去产能大计也将功亏一篑。所以,从政策角度是希望通过中长期合同的示范效应,将煤价稳住,维持相对较低的水平。


我国能够主导煤炭价格的主要动力煤供应商有四家,分别是神华,中煤,同煤和伊泰。他们之所以有这样的地位,主要是产量、地理位置和运输网络决定的。这次四家中最大的两家参与了中长期合同的定价,而神华和中煤的供应量又不能满足五大电的燃料需求,势必将引导电力企业向同煤、伊泰以及其他地方煤企施压,用市场化的方式迫其接受535元的中长期价格。


6、为什么定价是535元


535元的中长期价格,是在国家部委主导下,以兼顾双方利益特别是电力企业利益为目标,经过煤炭行业争取后的定价。


一是535元接近政府机构认为的“合理价位”。去年年底,中国煤炭工业协会会长王显政指出“多年的实践证明,把动力煤价格稳定0.1元/大卡左右的计价水平,对于煤炭企业有利润空间,用户成本也能承受,是科学的,也是合理的。”本次535元定价,单价为0.097元,与王会长观点非常接近。我说王会长,你怎么把底牌早早亮出来了呢?下面人再去谈判被动了啊!听说这次535元的定价也是一波三折,最初电力企业出价还不到500,经过反复博弈和争取才确定到535元,算是达到了煤炭协会的心理价位了吧。


二是535元是双方都能够实现盈利的区间。主流煤炭企业成本价前几年大约是500元,这几年经过降本措施,大概降到450元左右。随着煤价回暖,人工成本,设备更新成本也亟待改善,估计会短期内反弹到480左右。而电力企业由于火电装机能力严重过剩,很多电厂面临双停的困局,煤价超过600很多电厂就无利可图。以上成本价不同企业差别也比较大,只是从行业整体笼统算一下。因此,535元总体处于煤电都能盈利的区间,是一个双方都可以接受的价格。


三是中长期协议重在执行,根据过去20多年的历史看,煤炭企业执行合同问题不大,最多合同兑现率会打折。而若煤价今后跌破基础价,电力企业很可能会不履约。合同保障能力薄弱,因此签订中长期协议的煤企并非高枕无忧。


7、有关投资建议


本来写到这里我就准备打住了,怎么也得留点干货给自己。后来一想,我这系列文章写到第三篇,也是在大家鼓励下才促成,赠人玫瑰,手留余香。还是多多分享才对。


未来一段时间内,市场价高于长协价应是大概率事件。从以上分析可以看出,签订中长期协议的煤企,是向电力企业输送利润的。从另一个角度看,正是这些煤企将一部分煤炭低价出售维持了市场、政府神经和煤电利益间的平衡,才能保证不参与中长期协议的煤企能够以市场价高价卖煤,获取高额利润。即一部分煤企用自己的牺牲成全了另一部分煤企。


所以,在目前众多煤炭股尚未因此消息股价出现分化之前,我们需要选择那些不参与中长期协议的煤炭股买入,从而享受新的定价政策带来的福利。这部分福利,便来自于另一拨煤企低价卖煤的损失。


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