大宗商品货押融资与套期保值

　　　作者:张闻沁 中信银行总行国际业务部

　　现阶段，银行可在对保证金及现货质押业务模式充分把握的基础上，进一步加强对将在期货市场进行套期保值作为又一融资偿还渠道的研究和实践。

　　一直以来，对于以经营大宗商品作为主营业务的进口型贸易企业来讲，一方面，由于其主营业务涉及到的标的物品多属于国际上流通性较强的金属产品、能源矿产、化工产品以及基础类农产品等，因此在与境外企业的贸易往来过程中所需支付的进口款项往往数额较大;另一方面，又由于货物从出口商装船出运到境内进口商提货后再向下游商家销货及自身加工的过程中，还会受到气候、经济环境、供需市场状况等不同因素的影响，因而会面临一定范围内的价格波动。特别在经济运行周期下行、行业萎缩等不利原因造成商品进口后价格下挫的情况下，会在一定程度上造成进口商提货后滞销的艰难情形，甚至使其在贸易过程中蒙受巨额损失。

　　一般来讲，境外出口企业为了能够确保发货后收到贸易合同中的应收账款，多要求境内企业向其开立远期信用证，以确保在证中约定的付款到期日收到足额款项。而对于境内的进口企业来说，为缓解付款到期日来临之时，较大的支付金额给企业带来的现金流压力，在财务成本可控的前提下，一般会考虑向银行申请进口押汇或者海外代付等产品帮其先行支付，待进口商品顺利向下游购买商销售完毕并拿到回款后，提前或于融资到期日支付本息。对此，多数银行专门设计了产品，主要是基于现货仓单及未来货权质押，并结合部分比例的保证金及其他担保方式作为企业获得银行授信的前提条件，为企业开立信用证以及发放融资款。但这并不能完全解决本文开头提及的进口后的标的商品价格出现急剧下挫的问题。那么，除采取增加保证金比例以及补充质押商品数量外，可否通过企业提前购买标准期货合约的方式实现货物保值的功能，并将合约以某种方式质押给融资银行，作为偿还银行融资本息的另一重要渠道呢?

　　大宗商品货押授信及融资条件

　　本篇所讲的大宗商品货押授信及融资业务，主要是指境内进口方通过将所进口的大宗商品现货作质押，并将其置于经银行认可的第三方物流企业的监管下，向银行申请进口贸易项下授信及融资支持服务。当然，对于大宗商品融资亦不仅仅局限于进口贸易融资，对于以现货质押的传统出口型贸易融资产品，如打包贷款、出口商业发票融资、托收贷款等，亦同样可采用货押方式操作。由于本文主要探讨通过期货市场进行套期保值，故仅描述进口大宗商品授信及融资业务。

　　以现有货物向银行做质押的方式，是可通过将仓储企业提供的仓单向银行质押，由银行提供贸易融资额度授信。操作过程中需要申请授信的企业(出质人)、提供授信及融资的银行(质权人)以及仓储(物流)企业三方签订协议，以对各方职责进行落实，从而形成对质押物的有效监管。对银行而言，仓储企业除应为业界认可的知名品牌企业外，同时也应是融资银行内的优质结算或授信客户。

　　以未来货权向银行质押的方式，主要体现为银行对进口企业所开立进口信用证项下的未来货权凭证所对应商品享有的留置权，以及银行在同意向企业放单时要求企业提交的信托收据。对银行而言，进口货物的承运方亦应为经银行认可的船运或其他物流公司，并在货物到港的后续入库监管操作方面，效仿现有货物质押模式(见下图)。

　　在落实了上述条件后，银行可在对企业评级、经营情况及其他要求提交的信贷材料进行审核的基础上，根据审核结果决定是否为企业核定贸易融资专项授信额度;对于达到标准并获得授信的企业，则需在其具体支用额度开立远期信用证以及申请进口押汇等融资业务时，对货押环节给予足够的重视。

　　大宗商品货押授信及融资要素

　　对于银行来讲，即便是对于国际上流通性强，易于变现的大宗商品，在办理货物质押业务时，也应从风险防控的角度出发要求企业按开证或融资金额缴纳一定比例的保证金，以应对因货物价格急剧下降导致企业即使大量补充质押货物亦无法在规定的时间内足额偿还融资本息的风险。除去保证金的部分，剩下考虑的就是与质押货物相关的因素了。对于货物质押，说起来容易做起来却有很多问题需要考虑。笔者认为主要需在以下几个方面加以落实：一是对于质押货物的价格认定;二是如何合理设定质押率;三是银行直接经营部门如何与仓储企业一起落实质物监管。

　　首先来谈一下第一个方面，即质押货物的价格问题。笔者认为，不宜以货物质押时的时点价格直接作为质押总量值的计算依据，而是应以货物在质押时点前一段时间内的平均市场价格作为质押物单位价格的参考值。当质物的价值确定后，可根据银行对质押率比例的要求推算出可授予企业的贸易融资额度。

　　其次谈一下质押率的问题。质押率的概念一般涉及到贸易融资金额，保证金以及质物价值几个变量，其准确计算公式为：质押率=(向企业发放融资本息金额-企业已缴纳保证金的差额)/质物价值的比值。从该公式不难看出，质押率应是一个上限的概念。因此，如果银行为企业办理了大宗商品质押融资业务，并为企业发放了对应的贸易融资款项后，商品的市场价格出现下滑，导致质押率上限被突破，银行可通过两种直接渠道弥补风险敞口：一是要求企业追加与现有质物价值损失等额的保证金;二是要求企业补充一定数量的质押货物，且补充货物的市值可弥补原有质物价格下跌造成的损失金额。以上两种方式均可确保质押率这一指标不超过银行要求的上限值(见下图)。

　　由此可以看出，大宗商品质押融资本身并不复杂，重点是要落实上述风险控制条件。但在业务的实际办理过程中，各个环节仍有可能出现操作风险。笔者认为，其中很重要的一点就是如何落实对质押货物的监管问题。一般来讲，如文章前面所提到的，融资申请企业、融资银行和仓储物流企业间会通过签订三方监管协议的方式来约定各自在商品质押融资业务中的权利和义务。对于核库的问题，从银行的角度来讲，作为提供融资方在委托仓储企业对质物进行监管的同时，亦应要求相关经营部门及信贷管理部门的工作人员定期或不定期赴现场对质押货物的数量、质量等进行详细检查，并且定期进行人员轮换，以保证业务开展的独立性与客观性。另外一点，融资行应有专人负责商品价格的逐日盯市。原则上可设定一个质押率的临界值，该值与质押率上限相差一定的百分点，由此推算出质押货物的警戒价位。当价格下跌到该价位时，银行盯市人员应立即将价格信息传递至经办人员及信贷管理部门，并由相关业务人员迅速启动要求借款企业补缴保证金或补充质押货物的工作流程，以避免当货物价格急剧下跌时，由于上述工作处理不及时给银行造成实际损失。

　　以上部分内容简要介绍了目前大部分银行为进口大宗商品贸易企业提供专项信贷支持的主要模式。这一模式特别适用于一些规模相对较小、财务状况(现金流)不是很好，虽然有着稳定的日常经营和持续增长的利润率水平，但因其主要指标数据难以达到银行信用评级系统要求而无法获得规模性授信支持及足量的贸易融资额度的企业。因为在这一模式下，银行往往更加关注于企业经营的商品类型、流通性、价值等因素，并以此作为给予企业专项授信及融资支持的重要参考;而企业则相应通过将商品质押给银行，并缴纳一定比例的保证金，即可满足获得融资的重要条件。

　　套期保值模式下的大宗商品融资

　　据了解，目前大部分银行已能够提供成熟的大宗商品授信业务产品，并且基本上都是以保证金及现货(或未来货权凭证)质押的方式作为提供授信的条件及弥补风险敞口的主要渠道。但是当遇到标的商品价格急剧下跌的情形时，企业是否有能力及时补缴足额的保证金及补充足额的质押物，对于银行来讲亦应提前予以充分考虑。那么是否还有其他渠道在为企业实现保值的同时，能够进一步弥补银行融资的风险敞口呢?相信很容易想到，可以由企业通过在期货市场上以卖出期货合约(空头套期保值)的方式对冲因现货价格下跌所造成的损失，同时将相关权益质押给银行，作为偿还货押融资本息的又一渠道。

　　一直以来，多数以经营大宗商品为主营业务的企业均具备一定的通过期货合约实现价格避险的操作经验;但是对于银行来讲，作为为实体经济提供服务的金融机构，在提供融资支持的过程中对衍生产品的参与在一定程度上还是持谨慎态度的。即使在现有条件下部分银行已专门开发了类似产品，但受到信贷管理体系、风险评价体系及其他因素差异化的影响，恐怕亦很难在短时间内普及到所有银行的大宗商品货押授信业务当中来;而且，对于银、期、企的合作模式，也尚未形成一套相对于此类衍生产品的成熟的责任体系。不过笔者认为，如果仅就大宗商品授信融资这一业务而言，在原有企业提供保证金及现货质押的基础上，将期货保值合约参与到质押方案中来，在一定条件下还是可以帮助企业在避免价格损失的同时弥补银行融资风险敞口的。以下举一个简单案例，从客观数据上介绍上述方案的避险功能：

　　2013年2月末，某金属X市场现货价格为4000元/吨，期货价格为4300元/吨。以进口金属X为主营业务的企业A以开立人民币信用证的方式向境外合作方进口1000吨X，并向开证行申请进口押汇：押汇期限为半年，融资本金为￥4000元/吨×1000(吨)=4,000,000元，年利率水平为5.6%。由于国内行业景气度下降，境内市场需求规模持续萎缩，企业A判断其价格会由于下游需求的减少而下跌，遂通过在期货市场卖出等量金属X期货合约的方式对冲半年后价格可能下跌造成的损失，以保证按期、足额偿还银行押汇本息。半年后金属X现货价格果然下跌至3500元/吨，期货价格下跌至3600元/吨。企业A将所进口的1000吨金属X按现货价格销售给下游企业的同时，通过买入等量金属X期货合约成功平仓，对冲了现货价格下跌所造成的风险，并按期足额偿还了银行融资本息(见下表)。

　　可以看出，虽然企业A在现货市场上出现了亏损，但是通过期货市场的空头套期保值交易，不仅对冲了现货市场的损失，同时确保了能够到期足额偿还银行融资本息。但需要注意的是，该案例是按照理想的期货及现货市场价格走势及价差水平进行的，而在实务中该业务模式则尚有待进一步研究和完善，特别是在具体操作中要处理好以下两个问题：一是期货公司如何能够协助银行落实期货合约项下权益?即如何能有效监控企业将期货市场平仓后的所得资金直接用于偿还银行借款，而不会出现挪用及其他不利于银行的行为?二是当价格走势与预期判断不符的情况下，如何及时有效地弥补银行的风险敞口?对于第一个问题的解决，笔者认为应着重考虑各方在监管合作协议中的权利和义务，在充分参考相关法律条款的基础上严格落实各自责任;在适当情况下，还可考虑引入相关账户托管业务模式。对于第二个问题，笔者认为，通过期货市场的套期保值并不一定都会取得理想的效果：如果价格的实际走势与预期走势相反，则反向的期货交易是亏损的;即使走势与预先判断一致，期货市场的合约对冲收益，亦未必能足额覆盖现货市场的价差损失，而只是起到了减少损失的作用。因此作为银行来讲，只能将期货市场的套期保值作为对银行还款渠道的一个补充，而重点仍应放在以保证金与现货质押作为大宗商品融资条件的基本质押模式上，毕竟这些东西是看得见摸得着的。

　　将大宗商品货押融资业务与通过期货市场进行的套期保值交易相结合，可以为银行到期足额收回融资本息增加一条对冲由于货物价格下跌造成的风险敞口的渠道，使银行在对企业信用风险进行管理的同时，通过期货公司的业务功能来进一步规避市场风险。但笔者认为，从目前来讲，银行对于将期货公司业务参与到自身传统信贷业务中来，还是应持审慎的态度，包括对期货公司是否应采取更为严格的同业授信制度，以从底线上防范其操作和违约风险，实现业务合作模式的无缝隙管理。总体而言，在现阶段，银行可未雨绸缪，即在对保证金及现货质押业务模式充分把握的基础上，进一步加强对将在期货市场进行套期保值作为又一融资偿还渠道的研究和实践。