巴菲特投资理念受追捧 价值投资这么近也那么远

　　尽管“股神”巴菲特第四次中国行未事先声张，但受到主管金融事务的国务院副总理汪洋接见的高规格，仍激起了国内媒体、机构和投资者的炒作热情。一时间，关于监管层释放提倡价值投资理念信号、巴菲特意欲继续投资中国、A股正在酝酿大动作等等传闻不胫而走。作为“股神”目前在国内的惟一一笔投资，比亚迪A股以“十一连阳”迎接了巴菲特的到来；而大杨创世更仅仅依靠巴菲特是其“长期稳定客户”，就在周三当日取得4.66%的涨幅。

　　上述这些消息似乎在向我们诉说，虽然“股神”本人目前身在中国，但其倡导的价值投资理念仍然离我们非常遥远

　　“股神”三次中国行

　　回顾巴菲特过去三次中国行，可以看到“股神”在中国影响力的从无到有。

　　1995年10月，巴菲特第一次来访中国，是跟比尔·盖茨一家的家庭旅行，没有任何商业目的。从北京到乌鲁木齐、西安、三峡和香港等地，他们坐着火车穿梭中国大地。巴菲特后来回忆起乘船旅行时看到的河边正在拉纤的纤夫，他说：“那些拉船的纤夫中可能就有另一个比尔·盖茨，但是他出生在这儿，注定一辈子这样辛苦地拉船，没有出人头地的机会。我们有机会获得这样的财富成功，纯粹是运气。”

　　2007年10月，巴菲特时隔12年后再度来到中国，主要目的是出席哈撒韦控股的以色列IMC（国际金属切削）公司大连新工厂开业庆典。这次来中国，巴菲特已跟中国有了更深的联系。他于2003年买了中石油股票，但于2007年出清。他在接受中国媒体采访时透露了几个意思：卖出中石油是因为油价越过75美元；买股票不是要解决货币贬值问题；中国股市过热，正在出现泡沫化，其未来的升值空间不是很大。

　　2010年9月底，巴菲特再次结伴比尔·盖茨来到中国，此行主要由其第二笔中国投资对象比亚迪安排，除了北京，他们俩还去了深圳与长沙。他俩访华80%的行程涉及两人在中国的项目，包括巴菲特在中国的投资和盖茨与中国合作开展健康疫苗研发的可行性研究调查等。当然，更为公众瞩目的是，他们在北京邀请50位中国富豪参加了一场“慈善晚宴”，二人此前曾在美国成功劝说40名亿万富翁公开承诺捐赠自己至少一半的财富。

　　“价值投资”受到认可

　　说起中国投资人对巴菲特投资理念的追捧，常被提及的是其对于中石油H股的投资。

　　2003年4月，巴菲特以每股1.65港元的价格，买入23.38亿股中石油H股，市值4.88亿美元。2007年7月，在港股形势看似一片大好的环境中，巴菲特连续7次减持，将23.38亿股中石油H股清仓，获利40亿美元。

　　尽管事后巴特菲也表示惋惜，承认对中石油的抛售略微偏早。但这次成功的实例，让国内投资界人士颇为振奋。“巴菲特价值投资理念”对中国的影响，也在这个时期渐渐形成。

　　2004年11月，巴菲特的长期合伙人、“巴菲特专家”及国际投资决策与财团管理大师罗伯特到访中国，在北京、上海作了“世界最伟大投资人的理念及实践”的主题报告会。罗伯特介绍巴菲特投资决策、投资理念的精髓时说道：“重视企业内在价值投资，不以股票价格为投资标准，同时选择正确的行业，并对公司的财务报表和高管人员有所研究。”

　　2007年、2008年，段永平、赵丹阳高价竞得与巴菲特共进午餐的机会，也使得巴菲特理念在中国得到极大推广。二人均表示，从巴菲特身上学到了很多东西，解决了多年以来的困惑。

　　“选择熟悉的、优秀的企业，买入并长期持有”的投资理念逐渐渗透到不少中国投资人的意识中。中国私募圈开始分批站队，“价值投资”和“短线炒作”自成一派。

　　而在中国保险业内，也有不少资本运作的高手，将巴菲特模式作为自己的复制对象，他们对拷贝巴菲特“产业+保险+投资”业务模式的尝试从未停止过。

　　据了解，巴菲特1956年创建伯克希尔·哈撒韦公司，1967年通过收购保险公司进入保险业。当伯克希尔·哈撒韦成为以保险为主营业务的多元化投资集团时，巴菲特开始被誉为“股神”。巴菲特将“零成本”的保险费用于投资，让投资收益成为实业资本金，实业利润转化为保险业务扩张的流动性后盾。“因此，保险造就了巴菲特。”著名保险学者、中央财经大学保险学院院长郝演苏如此定下结论。

　　巴菲特将保险业务作为伯克希尔的核心。保险为证券投资提供低成本资金，证券投资收入成为购并实业的资本，实业形成的利润为保险业务扩张提供坚实的后盾。在这个产融价值链条的循环中，保险成为证券投资基础，投资形成的实业反过来支撑保险发展，伯克希尔的资产和收益正是在这种循环中增长起来。

　　巴菲特的中国追随者

　　就在2003年巴菲特购买中石油H股之时，盈信集团在深圳悄然成立。这家私募基金，成为后来追随巴菲特价值投资理念的典型代表，业绩表现不菲。2003年7月，盈信买入福田汽车，并在2007年4月卖出，年复合回报率达到81.83%。

　　盈信集团随处可见巴菲特身影。在盈信集团官网的核心团队介绍里，董事长林劲峰、管理合伙人张峰的照片栏中，均是其本人与巴菲特的合影。

　　“判断投资管理机构的业绩，不要看某一年的收益，而要仔细观察管理人的5年以上的"年度复合增长率"，这样才可以观察到：只有当大潮退去的时候，你才能知道谁在裸泳。”张峰引用巴菲特观点说。

　　林劲峰此前接受媒体采访时表示，自己详细研究巴菲特的投资理念始于2002年。他直言：“看到巴菲特的理论后，我为之一振，就感觉找到了一个未来做投资的方向，找到了一盏明灯。”此后他明白了一个硬道理：好企业和企业家并不多，所以碰到好企业，如果估值不是太离谱，就一定要抓住。贵州茅台就是这样一家企业。“2003年6月，盈信集团从上海产权交易所拍卖转让1200万贵州茅台法人股，其后的九年间，我们一直持有，未出售一股，到如今，已经有8个亿的市值了”。谈及对茅台的投资，林劲峰难掩得意。

　　巴菲特表示，倾向于投资自己懂的行业和公司，寻找有竞争优势的公司。其投资组合中，60%集中于金融、消费两大行业，包括他最偏爱的可口可乐、富国银行。

　　深圳东方港湾的董事长但斌也常将自身对贵州茅台、广州药业的投资归类为价值投资。东方港湾·马拉松基金曾因投资贵州茅台净值翻倍。2008年茅台回调时，但斌未大幅抛售贵州茅台股票。

　　而追随巴菲特投资理念的盈信集团，钟意投资白酒。目前，盈信是高炉家酒控股股东、西凤酒第三大股东、贵州茅台的第十大流通股东，以及中国银联股东。集团对外投资额达到30亿元。

　　巴菲特的师傅格雷厄姆是价值投资的鼻祖，其投资思想的核心是“安全边际”，即买入被低估的股票。格雷厄姆并不强调长期持有，买进的目的就是卖出，也即是“低买高卖”。这也成为巴菲特理念在中国的最核心要素。

　　事实上，早在2007年，就有中国投资人提出：“学习巴菲特的时候，一定要清楚哪些是仅仅属于巴菲特身份、背景的投资，哪些是属于可以借鉴学习的通用价值理念策略。巴菲特的核心理念并不是绝对地长期持有，也绝非持续获得高回报。长期来看，巴菲特的投资业绩并不如市场想象的那么高。”

　　根据巴菲特致股东信披露的数据，1965年至2012年，伯克希尔每股账面价值的年复合增长率为19.7%。

　　巴菲特的投资业绩中，有相当一部分来自对股权、包括企业并购的收益，而对于国内单纯做股票投资的机构和私募基金来说，投资品种单一的限制，也限制了投资业绩增长。

　　变味的“巴菲特概念股”

　　2008年，伯克希尔旗下的中美能源公司计划购买比亚迪香港25%的股权，被意外拒绝。几番沟通之后，2009年7月30日，比亚迪向伯克希尔旗下公司中美能源控股定向增发2250万股H股，每股发行价格为8港元。

　　“股神”对比亚迪的投资，吸引了不少中国本土投资者关注这家“汽车+新能源”公司。2011年6月21日，比亚迪以每股18元的价格在A股上市，果然吸引资金哄抢。上市后，比亚迪连续走出六连阳，6月30日至7月7日短短几个交易日，比亚迪A股股价飙升至35.55元，区间涨幅52.68%。当时，不少券商研究员提醒，这个股价明显已经超过比亚迪目前的合理价格区间。但是，机构仍然选择买入。

　　然而，与巴菲特倡导的价值投资不同，国内机构并未“买入并长期持有”比亚迪。

　　2011年下半年，兴业全球旗下的基金兴全全球视野基金逐步买入了445万股比亚迪，兴全趋势买入231万股，兴全有机增长买入222万股，兴全可转债买入183万股。2013年第二、三季度，比亚迪开始进入调整通道，其股价由32.70元一路跌至13.51元，区间跌幅54.93%。

　　一些尝试博取短线反弹的基金开始介入比亚迪。其中，华夏平稳增长基金在2011年第四季度买入了186万股比亚迪，平安大华行业先锋也在第四季度买入119万股比亚迪。

　　2012年一季度，即买入不到半年，华夏平稳增长基金、平安大华行业先锋基金均减持比亚迪。兴全全球视野也开始做部分波段操作，在2012年一季度适量减持了部分比亚迪股票，并在二季度、三季度大幅增持，四季度再次适量减持比亚迪股票。截至2012年底，兴业全球视野持有1493万股比亚迪。相对而言，兴业全球基金持有比亚迪较为稳定，追求短线获利的意愿不及其他机构强烈。

　　几乎同样的情形，也在另外一批A股股票中上演。

　　今年的伯克希尔股东大会上，巴菲特提到：“我们倾向于中国某些出口产品良好的公司，主要是消费产品类公司。中国已经拥有一些巨型公司，他们的市值将超越某些美国公司。”5月7日，个别被机构认定“大势已去”、股价也萧条已久的消费类龙头股票久违地放量大涨。

　　而在过去15个月，伯克希尔·哈撒韦公司花费3.44亿美元，投资了28家日报。2012年，中国近一半的公募基金对传播文化行业进行了加仓。其中主动加仓幅度最大的是博时精选股票、华宝兴业行业精选股票，2012年底的持仓数相较其一季度分别增加1.68亿股、1.63亿股。

　　但是，对于追求短期热点的投资机构来说，2012年全年A股传播文化行业股价下跌达到10.49%，不少机构选择割肉离场，“模仿巴菲特投资品种”再次宣告失败。

　　这样反复的短炒俨然已经不符合价值投资的逻辑。而巴菲特的中国追随者，成功者仍然是极少数。在中国，多数投资者缺少巴菲特的眼光，更缺少伯克希尔·哈撒韦公司这样庞大的现金支持。

　　按照伯克希尔公司披露，截至2013年一季度末，伯克希尔集团总资产达到4423.02亿美元，其中保险公司资产2920.10亿美元。投资于铁路、公用事业、能源的资产共1248.21亿美元。金融和金融产品资产共254.71亿美元。

　　“很多投资者都试图复制巴菲特的成功模式，我们也一直在研究总结。我们认为，巴菲特模式除了要找到可以长期持有几十年的好公司，还要有长期的低成本资金来源，对于巴菲特来说，这笔长期资金正是伯克希尔的保险浮存金。”兴业全球基金副总经理杨卫东表示。

　　我们还能向巴菲特学什么？

　　每年的伯克希尔哈撒韦股东大会，都有许多中国人前来参加，他们中有许多都从事投资行业，同时也是巴菲特理念的追随者。作为崇拜巴菲特多年的投资人士，张峰每年都要参加巴菲特年会，并在2011年有幸与巴菲特在午餐会上面对面交流。而今年的年会上，他又感受到了一些新的不同。

　　张峰表示，今年的年会更加有人情味，感觉股东和管理层之间像一个大家庭，彼此之间有着极高的信任度，“这也是多年培养出来的一种关系，股东将钱投给你，对你百分之百放心。”

　　巴菲特对于金钱的态度也令人深思。张峰说，投资是巴菲特从事的一项事业，并非单纯为了赚钱，“巴菲特对钱看得很淡，这也是为何他在想明白投资该如何去做之后，便不再想着其他赚钱的办法，只要把一件事情做好就行。”

　　张峰认为，巴菲特天才的地方在于，在早年其价值投资理论就已经很成熟，并且在接下来的时间内，不断地自我完善和进化。

　　在多年深入研究巴菲特后，张峰总结了巴菲特投资理念三个方面的心得：一是价值投资，即自下而上的证券选择，精髓是理性地判断每个标的物的价值并耐心等待价格低于这一真实价值。二是逆向投资，即巴菲特所谓的“在别人贪婪时我恐慌，在别人恐慌时我贪婪”。三是全市场配置，张峰认为，巴菲特之所以能在这么多年立于不败之地，很大程度上依靠其在各个投资领域的“全能”，“无论外部环境怎样，总能找到最具盈利前景的标的资产类别。”

　　对于巴菲特的价值投资理念，张峰认为，目前多数人对此的理解还较浅，“价值投资所要求的纪律性比其他任何投资类型都要严格得多，需要对价值的深度认识、判断和把握。”

　　张峰将价值投资和普通的PE投资作了比较，通常情况下，PE倾向于波段性操作，在买入的时候就考虑到卖出，其短期性、投机性更强。而价值投资关注更多的则是更长历史时期内的大的波动，对大的周期性低谷和泡沫有精确的判断。

　　除了是一名伟大的投资家外，张峰认为，巴菲特还是一名有责任感的管理者，这体现在他对小股东利益的责任意识非常强。“这往往是一些国内企业的经营管理者们所忽视的，从这个角度，国内的CEO都应该向巴菲特学习。”张峰说。

　　杨卫东也表示，今年的股东大会，对他触动最大的是美国的“契约精神”，具体到投资行业来说，作为客户资金的受托人，如何管控好客户资金的风险，同时帮助客户实现价值最大化，是投资行业应该追求的目标。

　　不过，一位资深投资人士也指出，相较美国市场，中国资本市场还很年轻，市场环境和投资者都在逐渐成熟的过程中，国内还没有一位投资家或金融机构拥有像巴菲特这样的荣誉，“换句话说，巴菲特对国内金融精英们的参考意义并不大。比如说巴菲特声称自己不看经济学教材，也不看技术分析，就只看基本面，这些对中国的从业者来说恐怕不可想象。我们更应该学习的也许是摩根大通的主席杰米·戴蒙那样的风格，痴迷于财务，永远追求"碉堡一样的资产负债表"。”

　　附录：

　　2013年巴菲特投资哪些公司？

　　在伯克希尔·哈撒韦2012年年报中，巴菲特不无遗憾地提到：整个2012年没有完成一笔并购。

　　就收购本身而言，“股神”有着6条雷打不动的黄金法则：1、规模够大；2、能够证明持续盈利能力；3、股本回报率够高，同时举债较少或没有债务；4、有良好的管理团队；5、简单的商业结构；6、给出收购价格。

　　这6条法则看似简单，要全部满足却着实不容易。而巴菲特在2013年出手的第一笔对亨氏的巨额收购，便完全符合上述这6条法则。

　　伯克希尔·哈撒韦公司的老股东，对巴菲特有着深刻研究的罗伯特·康宁汉表示，巴菲特选择收购公司，最重要的因素是可预测性。“例如可口可乐，今天人们在喝，10年后人们还在喝。”康宁汉说，“巴菲特只做有把握的事。”

　　根据披露的美国证券交易委员会监管文件显示，伯克希尔哈撒韦在2013年一季度增加了IBM和富国银行的持股。巴菲特是富国银行和沃尔玛的长期持股者，但是IBM是在近期才成为他的重仓股。同时，伯克希尔哈撒韦出清了在防务承包商通用动力公司以及在农产品巨头阿彻丹尼尔斯米德兰公司的持股。

　　一季度，伯克希尔哈撒韦建立了荷兰工程企业芝加哥桥梁与钢铁公司（CBI）的仓位，购买了价值3.75亿美元的650万份股票。伯克希尔哈撒韦将纽约梅隆银行的持股减少3.5%，至1890万股；同时将富国银行持股增加4%至4.58亿股，将DirectTV的持股增加9.5%至3730万股，将沃尔玛的持股增加4%至4920万股。

　　此外，伯克希尔哈撒韦将Mondelez国际的持股降低43%至705万股；将国家油井华高的持股增加41.4%至748万股；对Verisign的持股在第一季度翻倍，从370万股增加至820万股；对达维塔健康合伙公司的持股也增加至1497万股。一季度，伯克希尔哈撒韦的公开持股市场价值已经达到850亿美元，相比2012年12月底的753亿美元有12.9%的增长。巴菲特还在近期新雇佣了两名投资经理来管理伯克希尔哈撒韦的部分资金。