企业去杠杆应选择什么道路

       信息来源：每日经济新闻

　　作者：张茉楠

　　2014年企业偿债高峰期将如期到来。在当前利率趋高的背景下，如何降低实体融资成本，管控“去杠杆化”风险，选择适合中国实际的“去杠杆”之路?

　　目前，中国非金融部门的债务比率已经远超90%的国际警戒线。根据标普公布的数据，截至2013年底，中国非金融类公司的债务总额共有12万亿美元，为GDP的120%。预计2014年底，中国非金融企业持债规模将为13.8万亿美元，超过美国的13.7万亿美元。

　　中国非金融部门的杠杆率上升与金融危机期间的政策刺激相关，但也有深层次因素。2008年和2012年两次债务扩张的结果是截至2013年末非金融企业债务占GDP的比重超过150%，比2007年末上升了近60个百分点。

　　此外，资金成本高于投资回报率也是导致负债率继续上升的重要原因，因为高利率显然将加大实体经济存量的债务压力。当前，中国利率水平尽管比去年有所降低，但中国企业贷款利率依然大约比发达国家高两倍。2013年中国企业贷款利率是6.15%，美国是2.25%左右，日本是1%左右，德国是3.5%左右。珠三角和长三角的票据直贴利率已经达到8%左右，是近两年来的高位，中小企业贷款利率甚至达到双位数。

　　货币市场上，近两年1~2年期信托产品发行利率平均在9%以上，项目真实的信托融资成本则更高。债权融资成本与企业利润率之间的差距进一步扩大，在经济下行压力和企业经营利润下滑背景下，可能导致利润无法覆盖刚性利息支出。

　　进一步讲，较高的债务水平根本无法维持，迫切要求债务清偿，这就是美国经济学家费雪提出的所谓的“债务-通缩”。经济萎缩导致了政府和私人部门资产负债表的恶化，主债务的增加将导致市场违约担忧情绪的上涨和融资成本的上升。“去杠杆化”效应将使各部门的资产负债表进一步收缩，货币乘数大幅走低，市场流动性下降导致投资信心不足，资本溢价风险放大导致借贷能力下降，并影响到社会融资状况。

　　由此可见，以“高利率来推动去杠杆”的做法其实并不可行，且风险极大，控制债务成本变得异常重要。由于当前中国传统的数量调控正在让位于价格调控，以及货币政策目标越来越倾向于价格目标，判断货币政策松紧也应该主要看利率变化。如果利率总体下降，无论公开市场操作如何，都应该视作宽松的货币政策。如果利率总体上升，无论公开市场操作如何，都应该视作偏紧的货币政策。

　　未来，中国利率政策恐怕不仅取决于自身的“去杠杆化”和利率市场化进程，还将受制于美联储货币政策的调整。按照美联储最新的议息会议，美联储估计将在2015年第二季度首次加息，到2015年末一共加息三次，央行可能难以明显压低无风险利率。