贾晋京、林雪芬：美国经济阴影面积大于亮点

作者贾晋京系中国人民大学重阳金融研究院首席研究员、林雪芬系中国人民大学重阳金融研究院助理研究员，本文刊于8月4日《证券日报》。

4.1%，美国国内生产总值（GDP）环比年化增速自2014年三季度之后首次突破4%。尽管从同比角度，该数据为2.8%，但对特朗普来说，这是很大的政绩亮点。特朗普称，该增长速度离不开他所推行的减税与贸易政策，并自信地预测今年全年美国经济增速将达3%以上。

问题是：美国经济的基本面能够支撑特朗普的自信吗？

首先要看4.1%增速成因是什么。美国经济分析局（BEA）数据显示，二季度经济加速增长的主要原因在于个人消费支出与出口的大幅提升。二季度，美国个人消费支出环比增长4%，对经济增长贡献了约2.7个百分点。其中，耐用品消费支出环比增长9.3%，增速明显超过非耐用品和服务消费支出，另外两项环比增长率分别为4.2%和3.1%。同期，出口环比增长9.3%，而进口增速放缓至0.5%，使得净出口对经济增长贡献了约1.1个百分点。

如此看来，具有明显周期性的耐用消费品和出口数据才是美国二季度增速的主因。

从消费基本面来看，5月份、6月份为美国传统消费旺季，旅游出行人数增多，加之当季国际原油价格大幅提升，导致休闲娱乐、餐饮住宿、能源商品等消费支出明显增长。其中，能源商品消费提升是推动非耐用品和服务消费增长的主要原因。另外，5月份以来，个人购车需求增加推动了耐用品消费上涨，但区别于非耐用品和服务消费，耐用品消费具有更为明显的周期性特点。

作为消费的另一个侧面，美国个人工资收入并未有明显增长，消费缺少基础支撑。虽然当前美国失业率基本稳定在4%左右历史低位，但在过去一年里美国平均工作时薪仅上涨2.7%左右，扣除通胀因素后基本未有明显增长。目前美国消费主要靠信贷支撑。据美联储（FED）最新数据显示，5月份，美国消费信贷新增245.6亿美元，而此前预测值仅为127亿美元，年化增速上升至7.6%，是自去年11月份以来的最大增长值。其中，循环信贷增长幅度较大，年化增速达到11.4%，说明美国当前信用卡债务余额增长较为显著；而包括学生贷款、汽车贷款在内的非循环信贷年化增速为6.3%，较一季度有所上涨，主要受当季购车需求影响。金融危机后，美国循环信贷折年率长期低于非循环信贷，在2008年至2011年间保持负增长，而自2016年以来，循环信贷增长开始呈现超越趋势，目前在年中、年末消费高峰期的年化增速高达14%-15%，已经基本回到危机爆发前水平。

在减税政策效应递减、全球贸易前景不甚明朗的情况下，后期美国消费增长可能有所放缓。7月份，美国消费者信心指数为97.9，虽然略高于预期值，但自今年3月份以来呈持续下降趋势。当前良好的经济和就业环境对消费者信心起到一定支撑作用，但据密歇根大学消费调查显示，7月份，约有35%接受调查的消费者认为加征关税将会给经济带来消极影响，不仅会提高通(65.4,0.63,0.97%)胀率，同时还将降低就业率，而这一比例在5月份时仅为15%。目前，美国消费者信心较过去经济环境较好时有所不同，消费预期受全球贸易不确定性影响较大。

从出口基本面来看，二季度美国净出口大幅上涨的主要原因是：国内主要出口商出于对贸易争端的避险需求而采取提前出口措施。二季度，美国农产品、石油及相关制品出口量大幅上涨，出口金额分别达到1624亿美元和1900亿美元，同比分别约上涨20%和46%。中长期看，尽管进口增速放缓，但随着美元升值，以及多数国家对美国出口商品加征报复性关税，当前净出口对经济支撑作用将有所减弱。

除消费与出口外，作为美国经济另一大支撑因素的投资，也没有走上预期向好的轨道。美国二季度投资对经济增长的贡献率有所下降，投资对经济拉动效应不明显。当前，美国减税、加息政策正促进美元资本回流美国本土市场，据经济合作发展组织（OECD）研究报告显示，一季度美国对外投资降至负1450亿美元，主要通过美国母公司将外国分公司收益汇回国内。二季度，美国固定投资增速有所放缓，从一季度的8%下降至5.4%。其中，在企业投资方面，建筑投资、设备投资、软件和无形资产投资增速均有所下降，设备投资、软件和无形资产投资下降幅度较大，分别从14.1%和8.5%下降至8.2%和3.9%；住宅投资继续保持负增长；而变化较为明显的是私人库存投资，其对经济增长贡献率由正转负，约为负1个百分点。对比当下较为强劲的经济增长来看，美国制造业与零售行业并未表现出相应的活力。

总体而言，美国当前经济增长受政策、预期等短期性因素影响较大，在全球市场深刻调整的情况下，后期很难继续保持较快增长。从支撑经济增长的三大支柱来看，美国消费、投资和出口还不具备相应基础以支持经济保持当前的强劲增长，并且潜在的阻碍增长“阴影面积”远大于可能促进增长的亮点数量。