跨境并购作为我国铁路企业国际化经营战略的可行性分析

随着国民经济发展对铁路企业服务能力要求的不断提高，我国铁路企业实现可持续发展面临新的发展机遇与挑战。尤其是在铁路“走出去”领域，铁路企业起步较晚，需要逐步建立国际化经营理念，积累可以胜任国际经营的人才队伍、技术力量、管理能力。如何利用好后发优势，在国际化经营领域实现“弯道超车”，是需要铁路企业经营者深入思考的课题。

1  我国铁路企业国际化发展面临的新形势

1.1  从宏观经济发展周期看铁路行业国际化发展的趋势

根据中华人民共和国国家统计局数据显示，2015年全年经济增长率为6.9 %，《2016年度政府工作报告》预期2016年国内生产总值增长也将保持在6.5-7.0 %之间。我国经济增速放缓的主要外部原因是全球经济发展正处于下行周期；从内部看，中国经济正面临“增长速度换挡期、结构调整阵痛期、前期刺激政策消化期”三期叠加的复杂局面。

在目前经济形势下，随着我国交通基础设施建设不断完善，公路运输凭借其高效、灵活、便捷的优势持续扩大其在客货运输市场的份额；航空运输凭借高速、直达的优势也取得长足发展。根据国家铁路局发布的《2015铁道统计公报》，2015年度全国铁路虽然旅客发送量比上年有所增长，但货运总发送量完成33.58亿t，比上年减少4.55亿t，下降11.9 %。同时，国内铁路建设高峰期正逐渐过去，铁路工程建设承包和设计咨询企业面临紧迫的可持续发展压力；铁路装备制造企业以往累积的产能也需要寻找持续释放的渠道。

在早期的铁路企业国际化经营中，经营模式主要是以投入部分生产要素为主，借较低的劳动力成本和铁路装备出口价格寻求在海外市场实现企业利润。随着中央“一带一路”战略的提出，中国铁路的国际化发展和铁路“走出去”步伐的加快，2014年以来，在政府和企业间合作机制的推动下，我国铁路企业“抱团出海”，印尼雅万高速铁路、中老铁路、匈塞铁路、俄罗斯莫喀高铁等一大批重点项目取得了重大进展。先进的铁路技术标准与成套技术逐步输出，从而实现更高的产品附加值，中国铁路的国际合作局面也已初步形成。然而，仅仅靠标准和技术的输出并不足以占领国际市场的制高点和拥有足够的话语权，铁路企业国际化经营需要向铁路产业链的顶端移动。

1.2  全球经济下行提供了铁路企业境外投资的窗口期

从全球视角看，全球经济下行趋势为中国企业提供了低价收购优质资产的契机。自2008年全球金融危机以来，世界经济形势持续处于不稳定状态，特别是欧洲经济复苏乏力。发达国家和地区一大批具有高价值、低价格的企业拥有先进的技术和相关知识产权、成熟的销售网络资源、先进的管理机制和经营理念，这些都是我国铁路企业在转型升级中亟需获得战略资源。目前全球经济形势下很多这样的优秀企业处于其市场估值的波谷，为我国铁路企业境外投资提供难得机遇。我国铁路企业应该抓住并利用好这样的战略窗口期，积极开拓，有所作为。

1.3  我国资本市场发展为铁路企业境外投资提供更多可能性

近年来我国资本市场不断创新发展，资本市场为企业进行资本运作提供的工具种类越来越多，效力越来越强。近期发生的万科公司控制权之争从另一个侧面反映了我国资本市场的这种发展趋势。2015年下半年以来，宝能系持续增持万科公司的A股，其中自有资金约62亿元，杠杆撬动262亿元，目前已经持有万科的25%的股份。宝能的筹资方式主要有：一是使用“保险+投资”的方式。宝能系的前海国际保险公司自2014年开始就通过大量吸收万能险保费，为投资行为孕积势能；二是使用资产管理计划的方式。资产管理计划是新兴的投资方式，即集合客户的资产，由专业投资者投资于权益类或固定收益类投资产品。宝能系在2015年11月起通过9个资管计划增持万科股份，合计筹资规模约236亿元。除此之外，宝能系还应用了股权质押、发行企业债等筹融资手段。

2016年8月4日，地产巨头恒大加入万科公司的股权之争，恒大以91.1亿元人民币，增持万科5.17亿股，约占万科股份的4.68 %。2015年初，恒大搭建了自己的金融控股平台“恒大人寿”，一个月吸收保险资金大约130亿元作为投资资金。2016年3月，恒大建立了互联网金融平台“恒大金服”，利用互联网平台吸收资金，用于企业生产和投资。

任何投资行为都需要从广义的资本市场获取能量。从参与争夺万科控制权的宝能系和恒大系的资金筹措手段可以看出，目前我国资本市场为企业筹融资提供的资本工具日趋多样，杠杆手段也日趋成熟，这也为我国企业开展境外投资的境内筹融资提供了前所未有的可能性。

2  并购交易在铁路企业国际化发展的重要作用

并购（M&A）是合并（merger）和收购（acquisition）的合称。合并是指两家或两家以上的公司并为一家公司的经济行为。收购是指一家公司购买另一家公司或多家公司的资产或者股权的经济行为。

现代公司制度的基本特征是有限责任制，即每个股东以其出资取得公司的股份，根据股份享有股权，并以其出资对公司的债务承担责任。如果企业通过并购取得另一公司的股份足以在其股东会上形成实现自己战略意图的决议时，就掌握了目标公司的控制权，使其成为投资者利益实现的工具。所以企业并购就是通过购买目标公司股权对目标公司形成资本控制的交易，其他的交易模式很难如此直接、有效地达到资本控制的目的。

2.1  通过并购可以缩短我国铁路企业的本地化过程

目前我国铁路企业境外业务主要是直接投资基建项目取得收益，方式主要有：一是在周边国家互联互通铁路项目；二是在发展中国家的BOT、PPP特许经营项目和EPC工程总承包项目；三是与上述项目相关的设计咨询、运营维护项目；四是与项目配套的铁路装备出口。这些投资项目大多属于绿地投资，受制于项目所在国的政治经济环境、当地社区民意、国际金融市场波动等诸多因素。例如，在绿地项目中，为了节约人力成本，一般需要大量使用中国劳动力，但是各国对外国人务工一般都有严格的移民和劳工法律限制，大批使用中国劳工要面临复杂的工作签证审批手续，并且容易引发当地劳动者和工会的反对，形成项目实施阻力。如果通过并购目标国当地的施工承包企业或与当地施工承包企业成立合资公司共同推进项目，借助其自身的建设力量，这方面的阻力就会小很多。

2.2  通过并购我国铁路企业可以更好布局国际市场

目前看来，我国铁路企业国际经营的主要策略是利用铁路企业的技术和资源优势，以企业提供的优质产品和服务为抓手，开拓境外市场。在开拓境外市场方面，铁路企业可以通过并购具有关键市场核心生产经营网络的企业，缩短市场开拓的进程。例如，2010年8月德国铁路（Deutsche Bahn）支付28亿欧元，完成了对英国公路和铁路运输企业爱瑞发（Arriva）的收购。爱瑞发集团拥有约42 000名员工，在东欧12个国家从事客运经营，2009年营业额为36亿欧元，税前利润为1.38亿欧元。通过这次收购德铁巩固了东欧市场的优势地位，也可以利用爱瑞发公司进军美国和印度等国铁路市场。

2.3  并购交易的风险规避较为便捷

目前大多数国家的公司法律规范中，对股东作为投资人的退出都有完备的规定，转化为股份的资本可以向股东转让，也可以向股东外第三人转让。如果是上市公司还可以在公开市场或二级市场上销售。同时股权可以被估值、可以被转让，所以具有很强的担保力，可以作为担保资产用于扩大投资和再投资，多次进入资本流通循环。

3  其他行业企业跨境并购经验

在通过并购开拓市场，不断形成企业核心竞争力方面，一些其他行业的经验值得铁路企业借鉴。

3.1  中国化工集团公司

近年来，中国化工集团公司（简称中国化工）积极进行产业机构调整，致力形成材料科学、生命科学、环境科学加基础化工的“3+1”主业格局，创建具有国际竞争力的世界一流化工企业。配合“3+1”产业布局战略，中国化工频繁开展跨境并购。2015年，中国化工出资79亿欧元完成了对意大利著名轮胎制造企业倍耐力的收购；2016年1月，以10亿欧元收购了德国著名塑料和橡胶加工机械设备制造商克劳斯马菲集团；2016年2月，出资464亿美元收购瑞士著名农业科技企业先正达公司，成为中国企业有史以来最大的海外并购交易。中国化工上述的海外并购举措的目标：一是利用被并购企业在所擅长领域的强大技术优势，补足自身希望拓展领域的短板，优化自身的产业链布局；二是这些利用被并购企业在全球和重点市场的销售网络，延伸和完善自身的全球销售服务网络；三是继续提高这些全球知名企业的品牌价值，借鉴、吸收和运用被收购企业的公司管理体制和经验，加强对公司自身管理能力的提升，不断改善经营业绩。

3.2  国家电网公司

2007年至今，国家电网公司（简称国家电网）以下属的国家电网国际发展有限公司为平台，先后9次出手收购了菲律宾、巴西、葡萄牙、澳大利亚、新加坡、香港、意大利等国电力公司的股权和资产。目前境外管理资产总额达到300亿美元，且其平均净资产收益率超过两位数，在央企海外投资中较为突出。尤其值得称赞的是，这些项目并购后续整合十分顺利，协同效应明显。国家电网的主要经验是：一是对并购目标进行合理有效地资产评估，每个并购项目都从战略、收益、安全、竞争力四个维度去评估目标公司的资产价值；二是针对每个并购交易的特点，量身打造融资方案，提高国外融资的比例，降低融资成本。

3.3  复星集团

2009年复兴集团开始国际化经营，支出100多亿美元，完成约40笔跨境并购交易，形成了良好的产业布局。复兴集团的海外并购有以下核心策略：一是以“中国动力嫁接全球资源”，即通过并购整合使全球优质企业分享中国成长动力，并借助这些企业的优质资源开拓中国市场，从而实现企业成长；二是采用“保险+投资”的策略。复星国际在全球范围内并购葡萄牙Fidelidade等多家保险公司，利用超过1 600亿元成本低廉的保险资金进行投资；三是根据对中国经济和产业发展周期的判断，立足通过并购整合全球资源，从而提供在“富足、健康、快乐”的生活方式领域有“产品力”的解决方案。

3.4  对铁路企业的借鉴意义

上述三家企业的跨境并购实践，对我国铁路企业有一定借鉴意义。一是并购作为企业实现“弯道超车”的手段，应与企业自身发展战略相吻合，只有符合企业发展战略的并购交易，才能提升企业基于其产品和服务的基础上的核心竞争力；二是成功的并购可以帮助企业向产业价值链条的更高处移动，或者帮助企业在核心市场开拓上取得突破；三是并购的目的是通过交易对并购企业和目标企业的资源进行优化配置，并产生企业间协同效应，所以必须高度重视交易后的并购后的整合工作；四是交易成功的关键在于融资交易结构的设计，即投资者采取什么样的方式获得长期的、低成本的资金。

4  对跨境并购前期交易结构设计的建议

在进行跨境并购的前期阶段，铁路企业需要从法律风险规避、价值评估、资源整合、融资渠道、税务筹划等环节统筹谋划，精心设计并购的交易结构。针对铁路企业的实际情况，提出以下几点建议。

4.1  深入开展尽职调查，防范法律风险

开展法律尽职调查是并购交易法律风险防控的基础环节，也是最重要的环节之一。尽职调查应由有相关业务经验、熟悉项目所在国法律制度的当地注册律师进行。尽职调查所包含的主要方面有：

（1）调查目标企业的所有权性质和所属行业是否属于敏感领域。很多国家都有国家安全方面的并购审查机制，针对目标企业的所有权性质和所属行业性质的不同区别对待。

（2）调查目标企业的股权结构。实践中可能出现并购方在尽调后发现目标企业存在未披露的实际控制人与股东、股东之间存在代持股等股权结构不清晰的情形，导致交易结构和价格条件发生重大变化。

（3）调查目标公司的治理结构。并购不是目的，并购后通过对目标公司的整合形成的协同效应才是并购方追求的目标，所以开展尽职调查应深入了解目标公司股东会、董事会、监事会等公司机构的产生方法、职权、议事规则及其他公司治理方面的情况，从而判断并购交易后的整合难度和设计整合方案。

（4）了解目标企业的重大资产、负债、担保、未履行完合同、涉诉、税务缴纳、劳动争议、知识产权等方面情况。通过全面的法律尽职调查，可以全面厘清公司内外各种法律关系，帮助并购方在设计交易结构时更好地作出决策，防范法律风险。

4.2  通过股份制平台有效整合国内资源

2016年7月26日国务院颁布《关于推动中央企业结构调整与重组的指导意见》，意见指出 “鼓励相关中央企业共同出资组建股份制专业化平台，加大新技术、新产品、新市场的联合开发力度。”目前，铁路企业在境外共同投资时，更多的是在每个项目所在国组建不同形式的中方企业联合体，这种联合体往往是按协议方式组成的松散组织，不能有效地发挥铁路企业之间的协同作用，无法降低财务成本，难以形成高效的运行机制。在深化开展国际化经营中，应当不断提升我国铁路企业之间的协同能力，可以考虑根据《指导意见》推动铁路企业共同出资组建股份制境外投资平台，按照股权公司治理结构发挥最大程度的协同作用，降低相互之间一事一议的信息和管理成本，避免在境外产生中国企业之间的无序竞争，加大对新市场的联合开发力度。利用股份制合作平台公司，中国铁路企业可以真正实现“抱团出海”，选择境外优质资产进行纵向并购，实现全产业链整合。

4.3  不断创新融资模式，降低资金成本

融资是并购交易的关键环节，寻找到低成本的融资是成功实施跨境并购的关键。

首先，我国铁路企业应该避免对国内融资机制不合理的本土偏好，努力拓展境外融资的可能性。目前国内商业银行的融资成本、资本收益率高于一些发达国家，企业很难拿到低利率的长期资金，而国际资本市场的流动性充裕，利率较低。我国铁路企业进行境外并购时需要将铁路企业的信用优势与全球融资市场的强大资金优势结合起来，探索更多的融资可能性。

其次，应充分借势国内外资本市场的发展，创新融资方式，探索多种筹资可能性，努力降低融资成本。

（1）积极探索采用“保险+投资”融资模式的可能性。“保险+投资”模式的核心优势在于：负债成本低，负债时间较长，可以为投资行为提供长期的低成本资金。我国铁路企业有非常强大保险资源，2015年5月保监会批准铁路总公司设立中国铁路财产保险自保有限公司。自保公司依靠中国铁路庞大的资产，拥有中国铁路强大的客货运输销售网络优势，业务前景广阔。如何将自保公司所发掘的的巨大优质保险资产的投资潜力并与铁路企业境外投资平台相结合，形成企业之间的合作共赢，值得深入研究。

（2）铁路企业还可以考虑“基金+投资”融资模式的可行性。“基金+融资”模式是在海外并购中较为常见的一种融资模式，在著名的三一重工并购德国工程机械企业普茨迈斯特公司的案例中，三一重工即联合中信产业基金共同收购普茨迈斯特公司，其中三一重工持有90 %的股份，出资3.24亿欧元，中信产业基金持股10 %，出资0.36亿欧元。采用这样的“基金+投资”的混合融资模式，可以较为合理的配置融资结构，规避高额的税收负担。

5  结束语

诚然，跨境并购交易及后期整合具有相当的难度，我国企业开展的跨进并购交易也不乏失败的案例，但是宏观经济发展周期性规律、铁路行业和企业自身发展的需要要求各铁路企业牢牢把握战略机遇窗口期，不断提高经营管理水平，储备人才，积累经验，充分利用国家宏观经济政策和行业发展政策红利，以资本控制为抓手，大胆尝试国际业务的新模式，积极开拓国际化发展的新局面。

素材来源：轨道世界