【首席观察】对疫情之后宏观经济政策走向的十二个预判

政策要点

据某机构估算：目前已宣布的财政支持规模大致为1.2万亿元，超过GDP的1.2%，主要包括降低企业社保缴费负担、减免企业税费，以及部分定向财政支出（发放疫情防控补助资金、向受疫情影响较大的人员提供财政补贴）。

其中，最大的部分来自于阶段性豁免三项企业社会保险费（基本养老、工伤和失业保险）和减半征收职工基本医保单位缴费，预计减负规模6500亿元左右。

此外，减免小规模纳税人（年营收500万元以下）增值税等可能会令公共预算部分承压，而其他措施则可能会影响社会保险基金预算和国有资本经营预算（例如降低企业电价、对中小企业承租国有企业房产给予租金减免等）。不过，目前尚不清楚各项对员工和中小企业的财政补贴的具体规模。

财政赤字的适当增加不可避免，但很难准确预计赤字率究竟会提高到多少。

这一预判的难度在于两方面的不确定性：一是财政收支缺口究竟会有多大，二是调整支出结构力度能有多大。如果支出结构调整力度足够大，财政支出能够有所控制，则赤字率上调幅度可以略小一些。

疫情影响叠加经济下行致使税收下降，无疑将进一步推升一般财政预算的实际赤字率。一般认为，根据现收现付制，2019年实际财政收支差额远远超过官方赤字2.76万亿元，不同机构对实际赤字率的估算有所不同，大致在4.9-7.1%之间，据此则2020年的实际赤字率将超过6%，如果考虑到同步提高的地方政府专项债，赤字率将可能达到8%甚至更高。

因此，即便考虑到政府会继续使用结转结余资金和专项债来填补收支缺口，进而极力将经调整后的官方预算赤字率加以控制，但3%这一阈值恐怕阶段性地被突破也是可以理解和接受的大概率事件。

2019年新增专项债规模2.15万亿元，2019年底召开的中央经济工作会议指出，2020年积极的财政政策要大力提质增效，更加注重结构调整，坚决压缩一般性支出，做好重点领域保障，支持基层保工资、保运转、保基本民生。

尽管会议并未出现“较大幅度增加地方政府专项债额度”的类似表述，但在突发疫情影响之下，政府部门的态度转变和政策取向更加积极的意图是十分明显的。

财政部部长助理欧文汉明确提出：积极的财政政策要更加积极有为，要扩大地方政府专项债券发行规模，按照“资金跟着项目走”的原则，指导地方做好项目储备和前期准备工作，尽快形成有效的投资。据此不难判断，2020年新增专项债发行规模大概率将超3万亿元，预计规模在3-4万亿元之间。当然，如果疫情控制不尽如人意，这一规模仍有增加的可能。

为了鼓励银行增加信贷投放特别是对中小企业的信贷，央行还宣布增加8000亿元的再贷款和再贴现额度，其中财政部对3000亿元再贷款给予财政贴息，央行还下调了支农支小再贷款利率，这对基础货币供给的影响相当于降准50个基点以上。

央行副行长陈雨露公开表示：稳健的货币政策将更加灵活适度，主要是三大类措施要加大力度：一是继续保持流动性合理充裕，通过政策利率的引导作用让整体市场利率继续下行，降低企业的融资成本。二是要更大力度的运用好结构性货币政策工具。三是要更加充分地发挥好政策性金融的作用。

市场利率还将继续下行，但短期内跟随美联储降低存款基准利率可能性较低。

关于市场利率：未来央行预计仍将坚定推进利率市场化改革，继续通过调低逆回购公开市场操作利率、下调MLF利率和LPR利率以引导市场利率和实际贷款利率下行，降低企业的融资成本。

同时，财政部门预计将加以配合，为困难行业、困难企业的贷款提供临时性的财政贴息。

普惠金融定向降准将进行年度动态调整，未来会有更多达标银行得到优惠政策支持，央行将通过这种方式进一步释放增量流动性。

关于普惠金融定向降准：2019年央行就对普惠金融定向降准标准进行调整，将普惠金融定向降准小型和微型企业贷款考核标准由“单户授信小于500万元”调整为“单户授信小于1000万元”。

当前市场关注重点从疫情控制转向复产复工，为了快速恢复生产，保证企业复工对资金的需求，预计3月央行还将推出普惠金融定向降准，释放资金规模在3000亿-5000亿，以引导金融机构更好地满足小微企业的贷款需求，使更多的小微企业受益。

关于全面降准：抗击疫情的总体货币政策安排是突出结构、弱化总量的。鉴于政府近期又进一步增加了再贷款和再贴现额度，同时市场利率也已明显下行，短期全面降准的必要性有所下降。但是预计年内央行还会再降准至少100个基点。

消费回补政策的支持重点将集中于汽车消费。

现阶段我国的大宗消费除了房地产相关消费外，主要就是汽车消费。根据中国乘用车协会最新数据，受疫情影响，2月份全国乘用车销量同比暴跌80%，创造了中国汽车销售有史以来最大的单月跌幅。

为此，采取有力措施稳定汽车消费、促进消费回补刻不容缓。2月3日的中央政治局常委会会议明确指出，要积极稳定汽车等传统大宗消费，鼓励汽车限购地区适当增加汽车号牌配额，带动汽车及相关产品消费。

新基建前景较为广阔，投资回报率较高，产业带动性较强，符合产业结构调整的转型方向，但在体量上仍不足于起到挽狂澜于既倒的作用，其效果短期存疑。

一是对经济社会发展具有全局性、基础性、战略性意义，连接稳增长、调结构与惠民生领域的公共服务投资；

二是有利于形成新的经济增长点、加强薄弱环节建设、增加公共产品和服务供给的有效投资，如高端装备制造业、清洁能源、能源矿产资源保障等重大工程；

四是中心城市和城市群的轨道交通、城际铁路、地下管网、现代物流、通信网络、智慧城市、旧城改造等基础设施；

五是与乡村振兴、脱贫攻坚相关的基础设施。

同时，从融资端看依然有很多约束，地方隐性债务扩张受限、卖地收入可能减少、经济下行税收承压都对基建投资形成制约，加之目前疫情对开复工的节奏构成较大影响，因此，对今年的基建总量增长、包括新基建的增长，不应抱有太高的预期。

房地产政策及融资条件不会全面、大规模放松。

即便部分地方政府已经或者试图边际放松房地产政策，但预计中央政府不会出台全局性的房地产刺激政策，房地产政策不会出现特别重大的调整，不会出现下调首付比例一类的全局性地产融资放松。

理由主要有以下几点：首先，房地产销售对于一般家庭而言属于必选支出，与其相关的建筑装潢、家电家具等亦属必选消费，后续潜力释放较大，尽管短期内会受到疫情冲击，但其恢复性亦较强。疫情过后，正常的刚性需求和改善性需求仍会逐渐释放。因此，从稳定市场出发，没有必要追加大规模的刺激手段。

第三，从2月LPR利率下调所所传递出的信号看，5年期依然比1年期少降5bp，可见房贷成本仍在管控之中。近期，央行、银保监会、财政部均再次强调，“坚持房子是用来住的、不是用来炒”的定位，“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，保持房地产金融政策的连续性、一致性和稳定性，继续“因城施策”。

不过，极端情况下，如果二季度房地产投资继续大幅下跌，进而拖累经济增长，那么情况可能会有所改变。