强化人民币金融交易功能的逻辑与策略（上）

来源：中国经济报告

【中国亟需发展和完善人民币金融市场，实现人民币国际化“贸易+金融”双轮助力、联合驱动】

中国人民大学国际货币研究所课题组

强化人民币金融交易功能的理论逻辑

1.人民币国际化需要“贸易+金融”双轮驱动。2016年，人民币国际化步伐有所放缓，由高速增长阶段迈入市场调整期。一方面，特朗普当选美国总统导致不确定因素增多，美联储加息搅动国际市场，大量资本回流美国，人民币国际化的外部环境更加严峻。另一方面，中国经济增速放缓，结构性转型任务突出，特别是“8·11”汇改后汇率承压、资本项下政策趋严，一定程度上影响了人民币的国际使用意愿。全球贸易黄金期终结，保护主义势头上升，中国贸易份额提升空间有限，中资企业在全球价值链的地位及议价能力短期内难以迅速提高，贸易项下人民币国际化驱动力有所减弱。人民币全球支付金额下降29.5%，国际支付货币排名由第五位回落至第六位。

从历史经验看，尽管贸易计价结算是推动一国货币国际化的基石，但是当前存在的人民币流动性波动、贬值预期和回流机制不畅等问题，制约了跨境贸易人民币结算。鉴于在国际交易活动中，金融交易规模远大于贸易结算规模，因此亟需发展和完善人民币金融市场，增强人民币的金融交易功能，提升人民币在国际金融交易中的地位，实现人民币国际化“贸易+金融”双轮助力、联合驱动。

2.发展金融市场是强化人民币金融交易功能的关键。伴随着人民币国际化程度提高，中国资本管制将进一步放松，资本流动规模不断扩大，国内外金融市场联动加强。在人民币汇率弹性扩大的背景下，面临着处理好“三元悖论”的挑战。建设一个发达的金融市场，是强化人民币金融交易功能、化解国际化货币发行国“三元悖论”的关键。

成熟、深度的国际金融中心是人民币国际化的重要支撑，但不可能“一蹴而就”发展起来，需要遵循市场发展规律。应按照短期货币市场、中期债券市场、长期多层次股权市场的发展顺序，形成完整的人民币计价市场。特别需要筑牢人民币国际化的市场基础，提供安全高效便捷的外汇交易和清算服务。应重视不同市场之间的互动和联系，打通“政府—市场—企业”的传导机制，强化金融服务实体经济的能力。

充分发挥直接投资推动人民币国际化的杠杆作用

对外投资在推动人民币国际化进程中可发挥高效的杠杆作用。企业对外投资必然增加跨境支付结算、投融资、现金管理需求，这就为中资金融机构走出去、发展跨境人民币业务提供了市场，也为人民币离岸市场发展注入了源源不断的动力。

当然，发展对外投资并以此促进人民币国际化面临较大挑战。第一，对外投资主要集中在亚洲，地缘政治冲突、法律约束、文化差异造成的本土化困难以及较高的国家风险可能抑制中国对外投资规模的进一步扩大。第二，行业分布大多处在国际产业链中低端，难以掌握金融、贸易交易的定价权，不利于促进国际直接投资中人民币的使用。第三，对外投资推动人民币国际化的联动机制尚未建立起来，缺乏推动人民币国际化的合力。第四，人民币国际化基础薄弱，国际社会的货币使用惯性和“网络效应”，长期内会抑制人民币的国际使用。

在宏观层面，建议加强对国家风险的监管，加强立法和国际法律、政策协调，建立健全国家风险损失赔偿机制。推动各经济主体和各部门相互协调，建立直接投资带动人民币贸易结算、金融服务的互相支持的机制。

在微观层面，建议企业大力发展金融科技，通过技术手段改变人们的货币使用习惯，利用中国在电子商务、第三方支付、手机移动支付方面的优势，构建人民币计价结算、支付的新平台，超越传统的国际货币形成机制与路径，快速获得人民币使用的网络效应。

将债券市场作为强化人民币金融交易功能的突破口

债券市场是国际资本流动的主要渠道，国际债券市场标价货币通常被少数国际化货币所垄断。人民币国际化必然需要经历发展人民币债券市场这一具有挑战性的过程。

当前，人民币债券市场已经对海外投资者产生了巨大吸引力。鉴于人民币债券可以担当向全球提供国际“安全资产”和流动性的重要功能，应赋予人民币债券市场独特地位，使其成为提升人民币金融交易功能的重要突破口。

建议采取以下措施发展人民币债券市场：（1）优化货币政策执行框架，增进债券市场流动性。构建与利率市场化相适应的货币政策执行体系，降低市场利率的波动性，完善利率结构曲线，活跃债券市场交易。（2）发挥财政部门作用，重视国债的金融功能。应有意识地增加短期国债发行量，活跃短期国债市场交易。财政部门还应考虑建立专门机制，为国债做市商提供流动性支持。（3）建立统一监管框架，增加市场间互联互通。改变债券市场多头监管现状，建立统一的债券市场监管框架，提高监管效率。加快建立统一互联的债券托管体系，推动场内、场外两个市场的共同发展。（4）丰富风险管理工具，发展债券衍生品市场。积极打破债券市场存在的不合理刚性兑付，利用市场发现信用风险溢价，在审慎监管的基础上扩大信用、利率和汇率衍生工具交易主体范围。（5）加大人民币债券市场创新力度，丰富在岸市场投资产品种类，重点发展资产支持债券、熊猫债和木兰债，强化人民币的国际融资功能。