史诗般的宏观论战：孤独的任泽平，所有人都在围攻"新周期"，李迅雷也加入了

来源：中国基金报  作者：泰勒、孙晓辉

最近相信大家注意到了一个新词儿，叫“新周期”。

在“某某经济学”、“新常态”、“L形走势”、“灰犀牛”等词被市场人士用得烂俗之后，又出了这么一个新词：“新周期”。

1、扛大旗者——方正证券分析师任泽平

什么是“新周期”？

今年年初以来，因为中国经济指标的回暖，引发了关于中国经济是否进入了所谓的“新周期”的讨论。这种讨论随着上半年经济增速达到6.9%的数据而达到了高潮。无论是民间投资、制造业、投资、进出口，还是房地产，都交出了一份绝对超预期的答卷。

认为中国即将进入新周期的一派，以任泽平为代表，认为中国经济走完增速换挡期“经济L型”，正站在“新周期”的起点上，其理由主要在于是供给出清与需求复苏。

任泽平老师的地位从三年前喊出“5000点不是梦”开始建立的。

2017年，任泽平又提出新周期来了，他再次成为了少数派。

在宏观经济研究人士中，关于新周期的观点，他依然是喊得最为坚决的那位。在不少人眼里，可能也是最为激进、最有争议性的一位。

面对不少的质疑，任泽平老师又写了一篇雄文：

“新周期”，与其他新生事物和机遇的到来一样，必将经历四个阶段:“看不见”、“看不起”、“看不懂”、最后“来不及”。

现在一些搞宏观的闭门造车，如果现实跟主观认识矛盾，需要改正的是现实还是成见？

期望这场新周期论战基于扎实的证据、密实的逻辑和理性的推演，一起推动研究进步，避免中国式辩论：以掌握绝对真理自居、人身攻击、上纲上线。

就像多次失恋以后，当truelove来敲门，人们不再相信爱情了。论战的背后折射出人性的执念。

在备受争议中，我听到了它坚定坚决，铿锵有力的脚步声。我深信，经过长达六年漫长出清的黑夜隧道，新周期终将走向王座，荣耀加身。那一刻，所有周期的参与者都将为之动容，先知很可能泪流满面。所以，周期不仅是技术过程，背后是人性的轮回，反对者和赞同者共同的宿命。

在近日召开的中国财富管理50人论坛上，新周期再度成为热议话题。

任泽平老师也在现场，他专门打开PPT，用了15分钟的时间，向大家详尽阐述了其对新周期的理解。并且附上了市场对新周期的八大误解。

第一，有人认为新周期是需求的复苏，我们强调的是供给出清新周期。我怀疑到2018年下半年，到2019年大家将会看到新一轮产能扩张。

第二，有观点认为这次产能出清是供给侧改革导致的，我再次强调，新周期是供给侧改革和市场自发出清的叠加。另一个可以佐证的证据，我们看到供给侧改革主要是钢铁、化工、煤炭，但是在玻璃、造纸等行业也可以看到行业格局积极改变，我们也看到了它进入了胜者为王，广义周期上涨，企业盈利改善和资产负债表修复的阶段，而且靠市场自发出清的行，它的行业格局是不可逆的，也就以为这这个行业资产负债表修复持续性比较强的。

第三，认为新周期一定要有新的内容和新的经济结构，我认为不要混淆了周期和转型，周期就是周期，它就是一轮从复苏、繁荣、衰退到萧条的循环，它并不意味着每次都有经济结构翻天覆地的变化，而且也不要歧视传统行业。

第四，有人认为新周期是产能的扩张，我强调的是我们处在第三阶段，大家还没有看到产能扩张，而这个格局对现有企业是最好的，因为他们在收割这个市场。

第五，在2011年，2013年，市场上有很多著名的分析师预判新周期，结果都被证伪。现在回过头来逻辑是非常清楚的，因为在2011年我们处在上一轮产能扩张的尾声，所以那个时候喊新周期一定是错的，但是经济差了六年，在今天喊新周期是对的。我曾经在市场上参与过三轮论战，第一轮是2016年，我们当时提出增速放缓，当时PK对象是未来中国还可以高增长。然后是2014年我下海，当时我们提出5000点不是梦，当时也是引起了广泛争议和论战，和今天一样，我是少数派，但是我仍然旗帜鲜明，当时很多人跟我PK的观点说，任博士，熊市已经五年了，哪来的牛市，我就告诉他，正是因为熊市五年了，牛市要来了。今天同样的观点也是，很多人认为经济已经差了六七年，哪有新周期，今天我正式说的是，正是因为经济差了六七年了，新周期要来了。打个比方，就好像一个人经常失恋，当真爱来敲门的时候，不相信爱情，这就是这轮新周期的情况。

第六，有观点认为，市场自发供给出清和供给侧改革导致商品价格上涨，对下游挤出，提升了成本，我觉得过去行业亏这么多年，人家赚一两年钱很正常。

第七，有观点认为新周期意味着改革任务完成了，这是一种误解，中国的改革其实还有很多，比如金融去杠杆，财政整顿，社保体系，放宽服务业等等。

第八，供给出清是新周期的政策含义。以前很多人认为我们老说中国经济要拐了，是在传递社会负能量，但是在现在来看，当时是中国经济很大的正能量，如果你意识到中国经济增速要放缓，就不要刺激房地产，很遗憾，北京过去房地产市场上涨7—10倍，所以政策一定是根据现实来的，如果你对经济运行把握错误，你的政策一定是失败的，而且可能会放大经济波动，它的政策含义就是市场已经靠自身的力量企稳出清，经济L型。所以货币政策应该保持中性稳健，防止再次刺激房地产。二、市场自主出清证明了市场的伟大，三、供给侧改革，三去一降一补是新常态，大方向是对的，对公共政策的批评我认为不应该有洁癖。中国不应该再回到过去粗放式发展的道路，也就是新周期也蕴含着绿色发展，创新发展，集约式发展新的发展道路。

2、李迅雷：不要用显微镜来寻找经济周期拐点

任泽平老师话刚说完，今天李迅雷老师发文质疑：《不要用显微镜来寻找经济周期拐点》

大意就是：人们最容易对未来走势误判的原因，就是太看重自己和自己所处的时代，在根据时间序列预测中，给了当下过高的权重。

充满火药味的一篇文章，节选几句大家看一看。

无论是从短周期、中周期还是长周期的视角来看，当前都不是新一轮经济周期的起点。

查阅历年的财经类文献，可以发现每年都有不少学者宣称当年将是新经济、新周期、新金融的起点，或者资本市场牛市的起点……是划时代的、或里程碑式的。

然而事后证明，这些年来经济波动幅度越来越窄，社会结构日趋稳定，资本市场和房地产市场的价格波动幅度也开始收窄，并没有出现什么拐点。

大家之所以每年都能找到那么多历史性的“拐点”，是因为对短期波动看得过重，误把浪花看成浪潮。

从7月份的数据看，工业增加值的同比从6月份的7.6%大幅回落至6.4%，此外，三驾马车中的投资增速下跌至6.8%，消费增速创下今年3月份以来的新低，出口增速回落到7.2%，说明月度数据的波动很大，不足以反映总体趋势。因此，我一直强调，不要用显微镜来研究宏观经济的发展趋势。

从“新常态”到 “一带一路”战略的提出，再到“供给侧结构性改革”，实际上都是基于对中国经济所处发展阶段的客观判断，其要解决的核心问题就是产能过剩、资本过剩和供需结构、收入结构和产业结构等结构失衡问题。如果对这些长期问题视而不见，仅仅根据月度数据的短期变化来预测周期性拐点，无疑是用显微镜来研究大趋势。

人们最容易对未来走势误判的原因，就是太看重自己和自己所处的时代，在根据时间序列预测中，给了当下过高的权重。

3、多位大佬也在质疑新周期

除了李迅雷老师，还有不少专家也对“新周期”这个概念有所保留。

说回近日的中国财富管理50人论坛，不少嘉宾认为现在谈整个经济进入新周期为时尚早。

清华大学经管学院副院长、央行货币政策委员会委员白重恩表示，中国并未进入经济增长新周期。

具体来讲，中国的投资主力仍然是政府，上半年政府主导的基础设施投资同比增速在20%以上，接近是投资总体增速的3倍，而民间投资增速慢于总体投资增速，以新需求或者新技术驱动的可持续、高效投资尚未形成。

白重恩认为，政府主导的基础设施投资存在投资回报率低、对民间投资有挤出效应等问题。政府主导的投资占用大量资源，使市场中其他企业、民间投资主体获得资本和劳动力的成本上升。很多迹象表明，基础设施投资的投资回报率可能会越来越低，固定资产投资的可持续和效率并不乐观。

据他研究，与地方政府基础设施投资密切相关的地方政府融资平台，负债额很高，投资回报率也在稳步下降，且显著低于经济总体的投资回报率。

中国社科院教授、天风证券首席经济学家刘煜辉：这是扯淡的。

要从经济分析角度看的话，其实很简单，没有什么可争辩的。对经济来讲，我们看经济周期波动主要看两个方面，一个是库存，这是短的，一个是看中期，产能的。这两个东西打出来，价格调整以后没有变化，我们把中国企业部门产成品存货，你把那个图进行价格指数调整以后，只有底下在扑腾，但是名义值确实飙得比较厉害。

我们看投资，我们把固定资产投资进行投资价格指数调整以后，是明确下降的趋势。然后各个分项看得更清楚，你根本不需要进行价格指数，名义值就是比较疲软的，就是没有支出，制造业投资7月份数据是往下跳1.6%，即便这一波价格上升过程当中，受益的上游国企，这帮人心里也是非常清楚的，也在囤积现金，他也知道这个事很蹊跷，这个事出来就像网上的一个段子发改委和上游国企两个人抱头痛哭，早知道是这么舒服的事，兄弟俩怎么迟了十年。所以价格趋势名义值确实出来了，我们分析原因，背后秘密肯定是在于供给、产能受到外在的力量，就是非市场力量的很强大的边界干预造成的。

价格趋势是怎么出来的？第一，货币信用的投放非常顽强，我们看到这一轮货币信用的周期高点，是2016年4月份打出来的，社会融资进行调整以后，减去股权融资再加上政府，政府再投以后，这个高点达到16%，就是2016年4月份，经过一年半调整，现在还是14%，我们看货币存数5.37，有人说根据17%法定存款准备金率最大极限是5.48，可以说商业金融系统是处在满负荷运行状态，货币投放一点没衰减。所以我们主导去杠杆还没有真正开始，某种程度顶住了需求。同时我们看到以物量衡量的，经过价格调整以后的经济波动，无论是企业库存还是企业产能资本支出没有变化，很平。

所以我们看到的实际上还是老故事，相当于货币投放还是非常充裕的，充裕的货币就会在大的市场当中寻求轮转的机会，2015年是股票，2016年是房子，今年轮的商品，大量货币还是预计在存量资产交易和物量，今年哪个行业火了？是做大宗商品贸易商火了，他们生意好，大量货币都流转在物量环节，这必然会成为价格驱动的力量。所以可以看到整个过程从2015年过来没有什么变化，还是一个老故事，还是一个脱实入虚的故事，实际上资金并没有流入实体，有人说商品价格涨起来了，好像就是脱虚入实，这是扯淡的，我的看法是没有什么争论的，真正有争论的是两拨人没说到一块去。

国务院研究中心金融所副所长陈道富：没有新的力量替代旧的力量。

我觉得一个新周期代替原来的周期，往往会有一个震荡往下的过程，把旧周期剔除掉，再进入新周期，所以一个周期开始的时候，是先把旧的往下清除，产生才是逐步展现的过程。

如果跳开工业或者制造部门，我们可以看到，一方面过去的陈本还没有除清，还没有承担过去的成本，新的部门也没有建立起很好的机制，一个是信息社会基础设施它的负面冲击也没有完全释放，它的机理整个社会也没有完全普及。政府相关服务这种机制还没有调过来，所以我觉得还在艰难的调整过程。

中国现在工业部门或者制造业部门占比是逐步下降的过程，而且又处在产能过剩的情况下，整个不论是老经济还是新经济，它的支撑力量还比较脆弱的过程，还处在一个除旧布新、转型，去孕育新的增长动力和优化结构的过程。

我们还甚至处在整个社会经济背景在发生变化，可能这种背景的变化，从长远来看，也许是一个新的开始，但是新的开始往往是以痛苦的替代开始的，所以我对于短期内的波动前途是光明的，现在需要完成这种艰难的转型。在力量对比上，其实现在也没有完全到新的力量替代旧的力量的过程。在工业领域里，我认为这种内在自生的周期确实出现了触底回升，而且回升的态势有一些疲态出现了，所以我觉得对于这个过程应该从多个力量，多种维度来看待这个问题。

马光远：你们都在说新周期 我听到的仍然是一首老歌。

马光远老师前两天的文章是这么说的：

如果简单以半年的反弹，就轻言中国经济已经告别多年的下滑，进入所谓的“新周期”，不仅乐观得让人可怕，更主要的是，这种所谓“新周期”的说法基本既是对中国经济短期的误导，更可能是对中国经济长期趋势的严重误判。

目前中国经济界讨论的“新周期”和经典的经济周期是两码事，内涵和外延很模糊，以至于国家统计局发言人在谈及这个问题时坦率表示“对这个概念没有做太大的研究”。其实，这些专家谈及的“新周期”，不过是在宏观指标反弹的情况下，一些人认为中国经济持续下滑的转折点已经到来，中国经济已经完成了阶段性底部，开始进入反弹的周期，即新周期。

中国经济究竟会不会有新周期，答案是肯定的，但这个新周期绝非经济界目前讨论的所谓的进入反弹的周期。正如国家统计局发言人所言，经济新周期“实际上核心的问题有两个，就是怎么看当前中国经济和下一步的走势。”按照“反弹”理论，我在过去多年一直强调，中国经济不存在短期反弹的周期，因为当下中国经济的增长速度绝非很多人认为的很差，而是很好。

刚刚出台的7月份的宏观数据其实狠狠扇了“新周期”论的耳光：7月份规模以上工业增加值增速比上月回落1.2个百分点；1-7月份固定资产投资增速比1-6月份回落0.3个百分点，1-7月份房地产开发投资增速比1-6月份回落0.6个百分点，社会消费品零售总额增速比上月回落0.6个百分点。

那些随着数据翩翩起舞者属于根本不懂中国经济。我之所以一直反驳中国经济学界一看到数字反弹就动辄判断“拐点”到来的观点，根本原因在于这种观点无论对决策层还是企业家而言，都具有极大的误导作用。

对中国经济应该有信心，但如果将大量的心思放到在短期数据上来找“亮点”，并由此来判断中国经济是否触底或迎来拐点，这其实是对中国经济最没信心的表现，将严重影响我们对中国经济长期趋势的判断以及影响对宏观政策组合的长期预期。

4、如何看待这场论战？

高善文老师很久之前写过一副对联。

上联是：解释过去头头是道，似乎有理；

下联是：预测未来躲躲闪闪，误差惊人；

横批是经济分析。

证券市场周刊老师如是评论：

炒题材是A股市场的痼疾，贴标签则是券商研究员的噱头。从2005至2007年的“资产重估+大国崛起”，到2014至2015年的“改革牛+国家牛市”，以及当下的“漂亮50+新周期”，都是在催肥眼球经济中的流动性溢价，结局是一窝蜂的牛市迅速变成一地鸡毛的熊市。

新周期派扛旗者是方正证券首席经济学家任泽平。其坚称“硬着陆和繁荣顶点证伪，新周期持续验证”，因为“供给出清新周期，而且具有可持续性”。

海通证券首席经济学家姜超则多次提出现金为王，因为宏观经济已接近“繁荣的顶点“，未来政府只有去杠杆才能迎来真正的“新周期”。

啥是新周期？通常都是旧故事。上世纪九十年代，美国出现“经济高增长高就业和低通胀”格局，“新经济周期”一词盛行。经济学诺奖得主卢卡斯2003年宣称，“美国已摆脱经济周期的束缚，人类将迎来持续的繁荣”。这一论断成为大笑话。

当下，中国经济仍是投资拉动和负债拉动模式，房地产和“铁公基”加码是本轮弱复苏的主推手。这完全是新瓶装老酒。

忘掉所谓的“新周期”标签，将周期股的反弹看做是产品涨价带来的业绩改善和估值提升下的短期戴维斯双击，或更为稳健。毕竟，当下A股仍很差钱，个股炒作持续性极弱，更像拆东墙补西墙式的游戏，一不小心便成为赢家的垫脚石。