债券通会无疾而终吗？

来源：华尔街见闻  作者：郑亚苏

全国金融工作会议14日至15日在北京召开。会议决定要加强金融监管协调、补齐监管短板。会议决定设立国务院金融稳定发展委员会，强化人民银行宏观审慎管理和系统性风险防范职责，落实金融监管部门监管职责，并强化监管问责。

本次会议的要点如下：↓↓↓↓↓

1、由"金融去杠杆"变为"经济去杠杆"，国企和地方政府去杠杆是重中之重，银行信贷更紧。

2、货币政策由"稳健中性"变为"稳健"，货币利率不会再紧。

3、RMB国际化放缓。

4、互联网金融被压抑，中小民营金融机构被支持。

5、弱化间接融资，直接融资必大力发展。股市有底线，债市不空。

其中的第三条，人民币国际化，目前为止，笔者认为最大的步伐和动作是2017年7月3日推出的债券通（南向北），目前为止，债券通（北向南）的推出没有时间表！笔者认为，当下，党中央以防风险为第一要务，如果大力推动债券通，这很可能会助推中国房地产泡沫的破灭！

这背后的道理与逻辑很简单：

第一，当前中国经济最大的风险之一是美联储加息，如果强行推动债券通，中国的货币政策将失去独立性，将不得不跟着美国走。

第二，由于香港特殊的货币局制度，港币完全与美元挂钩，这是香港成为国际金融中心的重要的支撑和基础。没有这种特殊的制度安排，以香港不到30000亿美元的经济体量，是没有成为一个国际金融中心的经济基础的。所以，港币与美元挂钩是香港成为国际金融中心的基石。有利必有弊，港币完全与美元挂钩，港币的发行必需有等值的美元做支撑，所以香港金管局必需维护港币与美元的兑换比率，这客观上要求，美元加息，港币也必需加息，美元降息，港币也必需降息。港币是完全没有自己独立的货币政策的。

第三，虽然美元正在步入加息周期，但是目前为止，欧美市场的利率任然处于低位。2017年7月14日，美国10年期国债收益率回调至近2.29% 美国10年期国债收益率或出现拐点，而德国10年期国债收益率正在接近0.72%。2017年7月12日，美国财政部标售240亿美元三年期国债得标利率只有1.573%，投标倍数为2.87。2017年7月8日，受美国就业数据好过预期推动，以及联储局支持加息及缩表计划三十年期美国国库债券利率率升3个基点，2.935%。这个利率与中国相比，是非常非常低的！2017年6月19日，10年期国开债收益率下行至4.16%，收益率曲线仍旧极端平坦。这与美国十年期国债2.29%的收益率，要高出许多了！所以当前开放债券通南向北，这对海外资金是有不错的吸引力的。2017年6月26日，债市继续大涨。10年期国债和10年期国开债到期收益率均下行3BP至3.51%和4.16%，信用债收益率亦普遍下行，其中，中债中短期票据收益率曲线(AAA)3年期收益率下行4BP至4.54%，5年期收益率下行2BP至4.66%。

第四，美元加息周期：目前为止，市场预期美联储年内还会加息一次，12月份加息一次的概率约为50%。同时预期2018年加息三次到四次，2019年加息2-3次。

第五，美联储加息与缩减4.5万亿美元的资产负债表，据研究测算，如果美联储资产负债表缩减6750亿美元，相当于将联邦基金利率上调25个基点。美国6月非农报告公布后，根据联邦基金利率期货显示，市场交易员们依旧预计美联储将会在今年年底前加息25个基点至1.25%-1.50%。市场广泛预期2019年底，美联储将加息到2.5-3%，美联储资产负债表将最晚于2022年缩减到2.5万亿美元（一共缩减2万亿美元，相当于三次加息）。

第五，美联储加息与香港楼市泡沫。目前为止，香港楼市任然处于极度狂热之中，买房要收约30%的税，任然没有冷却购房者的买房热情。目前为止，香港住宅楼的年租金收益率约为1.5-2%，贷款利率约为2-2.5%。一旦美联储加息到2.5%，香港楼市泡沫很可能会破灭！一旦香港楼市泡沫破灭了，这背后的道理很简单，如果美联储加息到2.5%，那么五年期美国国债很可能涨到3.5-4%，这对于香港投资者而言，与其买年租金收益率1.5-2%的楼房，不如投资4%左右的美国国债了。同时供楼的压力也会加大！如果开通债券通北向南，可能对中国楼市泡沫的打击是致命性的！因为目前为止，北京上海深圳的楼市泡沫是史无前例的，上海很多住宅的年租金收益率只有1.5%，如果美国国债收益率涨到4%，那么吸引力还是非常非常大的。楼市泡沫破灭也就是理所当然的事情了。

第六，关于人民币的国际化：随着人民币企稳，外汇储备连续5月站稳3万亿美元上方。央行最新公布的数据显示，6月份我国官方外汇储备为30567.89亿美元，是国家外汇储备连续第5个月录得正增长，外汇储备美元规模较年初的30105亿美元增加463亿美元，增幅为1.5%。虽然如此，笔者认为，长期来看，中国的外汇储备还是会持续下降。尤其是随着人民币的国际化的不断推进！2017年初，国际货币基金组织(IMF)首次披露全球人民币外汇储备持有情况的数据显示，截至去年第四季，参与官方外汇储备货币构成报告调查的成员国人民币外汇储备达845.1亿美元，占这些国家总外储资产的1.07%。 去年第四季全球外汇储备总额10.79万亿美元，低于前一季的11.06万亿美元。其中，参与官方外汇储备货币构成报告成员的外储资产为7.9万亿美元，约占全球的73%。2015年末，全球外汇储备总额约为10.93万亿美元。IMF从2016年10月开始，在官方外汇储备货币构成季度调查中单独列出人民币资产，以反映全球人民币外汇储备的持有情况。IMF表示，这一举措反映了中国推进人民币国际化的努力，可以进一步完善人民币外储的统计数据，同时有可能提高人民币在各国的外汇储备配置中对人民币的接受程度。

第七，人名币债券通，很可能无疾而终。如前文所述，在当前特殊的经济情况下，人名币债券通，如果开通北向南，可能会加速资本的外流，也有可能加速中国楼市泡沫的破灭！所以，笔者预计，人民币债券通北向南很可能会被搁置起来，推出将遥遥无期。特别是在当前以防风险为上的大政方针下，更是不可能草草推出了！