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作者：中航信托资管
——资产证券化业务分析周报
【ABS信托观点】消费金融（一）：
打开低成本资金渠道，消费金融公司资产证券化加速
2016.12.06
1. 消费金融市场环境
2. 消费金融公司发展现状
3. 消费金融公司竞争优势
4. 消费金融公司发行ABS驱动力分析
5. 消费金融公司类ABS产品分析
5.1 基础资产高度分散，以25-45岁年龄层消费贷款为主
5.2 产品结构中夹层次级档较厚，综合发行成本较低
5.3 增信措施以结构增信和超额利差为主
6. 消费金融公司类ABS产品投资观点
ABS thoughts：
在消费金融释放巨大发展潜力之下，各类机构积极布局消费金融领域牌照。近两月多家银行加紧布局，其相对于小贷公司牌照的优势在于：一则可以接入央行的征信系统，发放个人无抵押、无担保贷款；二则融资渠道更广，可以发行金融企业公司债和同业拆借，小贷受限更多。此外，城商行布局于此也在于持牌消费金融公司可变相突破零售业务的地域限制。牌照“热度”骤然上升之际，消费金融公司低成本融资值得关注，本期选择该细分领域进行探讨。
1消费金融市场环境
近年来，在经济下行压力较大而外需不振的背景下，拉动内需消费愈来愈成为政府推动经济发展和转型的重要抓手。2013至2016年间，在信息、旅游、体育、健康、生活服务等消费领域，国务院颁布了一系列促进消费产业升级的政策，为消费金融的发展创设了良好的产业环境。
根据人民银行的统计数据，我国金融机构发放的消费贷款余额逐年稳步增长，2011年以来，年平均增长率在20%左右，规模从从2011年的8.8万亿增长到2015年的18.9万亿，五年内增长了约150%。2016年10月最新数据显示，目前消费贷款余额已达到23.85万亿。消费贷款规模的快速扩张，说明我国居民的消费意识和消费意愿不断增强，尤其随着90后和00后等人群消费观念的转变，消费金融在未来将有巨大的发展空间。
数据来源：wind，avic trust
从居民的消费能力来看，我国城镇居民人均可支配收入逐年提高，2015年达到31790元，同比增长8.20%。虽然人均可支配收入的增长率在逐年下降，但仍高于对应年份的GDP增长水平，为居民消费增长奠定了良好的收入基础。
2消费金融公司发展现状
消费金融领域的参与主体有传统商业银行、消费金融公司、持牌小贷公司、电商、P2P网络平台等多类机构。消费金融公司是指经银监会批准，在中华人民共和国境内设立的，不吸收公众存款，以小额、分散为原则，为中国境内居民个人提供以消费为目的的贷款的非银行金融机构。
2009年，银监会发布《消费金融公司试点管理办法》，首批4家消费金融公司于2010年成立。2013年，银监会宣布扩大消费金融公司试点城市范围，同年11月，开始允许民间资本介入、放开营业地域限制、增加吸收股东存款业务。2015年6月，消费金融公司试点范围扩大至全国，消费金融公司得到进一步发展。目前，持牌消费金融公司共计17家，股东背景雄厚，多为商业银行或大型产业集团。同时，多家机构已纷纷开始布局消费金融领域，据不完全统计，仅11月份就有5家机构宣布获批、成立或拟成立消费金融公司，消费金融公司将进一步扩容。
3消费金融公司竞争优势
消费金融市场参与主体众多，与其他机构相比，消费金融公司的优势更为明显。相对于电商平台，多数消费金融公司均具有商业银行的股东背景，其可以依托商业银行长期积累的客户资源、销售渠道、信用数据以及较强的风控能力等优势，提供更专业化的服务。相对于小贷公司，除上述优势外，消费金融公司还可突破地域限制，克服小贷公司零散、分散的缺点。而相对于银行传统消费贷款业务，消费金融公司的审批环节更快、产品类型更具灵活性，无担保无抵押，可为贷款人提供更方便、快捷的服务。
同时，从相关财务数据来看，消费金融公司业绩稳健，发展潜力巨大。以捷信消费金融公司为例，公司自2010年成立至2015年间，ROA基本保持在4%-5%水平，而ROE整体呈上升趋势，2015年其ROE达18.80%，这主要得益于消费金融公司杠杆水平的逐步提升。银监会对消费金融公司的资本监管要求和银行一样，都适用《商业银行资本管理办法（试行）》规定的10.5%资本充足率标准，按照75%的个人贷款风险权重测算，10.5%的资本充足率对应的是13倍的杠杆水平。未来随着各大消费金融公司的杠杆水平继续提高，行业ROE水平将实现更大突破。
数据来源：公司财报，avic trust整理
总体来说，得益于政策支持和我国居民收入水平的提高，消费金融的发展环境良好。且消费金融公司相对于其他参与主体来说具有较为明显的优势，随着杠杆水平的提升，未来消费金融公司的业务规模和盈利能力还将进一步提高。
4消费金融公司发行ABS驱动力分析
与商业银行不同，消费金融公司虽然可以发行金融债券、同业拆借等外部方式进行融资，但由于不能吸收公众存款，主要还是依赖于股东借款。对于消费金融公司来说，为了提高杠杆和盈利水平、增强资金流动性，扩大公司业务规模，就必须积极主动地开拓其他融资渠道。
而消费贷款债权的金额小、期限短、收益高、高度分散的特点，使得其天然适合作为资产证券化标的资产。加之目前ABS产品的发行成本依托标准化发行和二级市场的流动性，其融资成本低于银行贷款，另外在绝大部分风险转移的前提下可实现出表或部分出表，对于改善消费金融公司的财务报表，帮助其获得较高的信用评级有重大意义。
5消费金融公司类ABS产品分析
目前市场上消费金融公司ABS仅有三单，其中中银消费金融两单，捷信消费金融一单，基本信息如下：
数据来源：wind，avic trust
目前已发行的三单ABS均为过手型，累计发行金额45亿元，单笔发行金额7-25亿元。其中优先级发行期限较短为0.5-1.5年左右，发行利率为3%-4.1%，按月付息。
5.1 基础资产高度分散，以25-45岁年龄层消费贷款为主
消费金融公司发行的ABS产品底层贷款债权分布极为分散，单个专项计划涉及的贷款笔数达2万笔以上，单笔贷款平均本金余额占总体未尝本金余额比例不超过0.01%。
从入池贷款借款人分布情况来看，各消费金融公司对借款人的收入水平要求不一，但其年龄却普遍集中在25-45岁，主要是考虑到该阶段人群收入相对更有保障，且借贷消费意愿更强。
从贷款用途来看，借款人借款消费主要集中在家装、教育、旅游、电子数码产品、汽车周边、医疗、婚庆等领域。值得关注的是，教育类消费贷款中的英语教育培训占比较大，中赢新易贷一期个人消费贷款专项计划6.99亿元发行总额中，6.6亿元为英语培训消费贷款。
由于基础资产较为分散，且涉及的贷款合同周期较短，同时考虑到提前偿付的可能性，需要设置循环购买结构来保障入池资产规模。另外基础资产的入池条件一般都要求相关贷款为消费金融公司内部正常类贷款，有效规避信用风险。
5.2 产品结构中夹层次级档较厚，综合发行成本较低
下表为截至2016年11月27日，各主体消费金融类ABS产品历史累计发行规模和利率情况如下表所示：
从上表的数据，我们对银行、消费金融公司、持牌小贷公司三类发行主体进行对比分析，可以得出以下几点结论：
（1）银行直接发行的以消费贷款和信用卡贷款为基础资产的ABS产品，一般能依赖于银行主体信用和严格的风控体系取得较高评级。相关产品设计时，不需要设置较厚的夹层和次级来支撑优先级评级，上表中这两类夹层及次级占比仅为16-17%，明显低于其他消费金融类ABS产品，整体发行成本相对较低，2016年发行利率区间为3.5%-6.2%。
（2）消费金融公司基于其银行系股东背景，发行利率与银行类消费金融ABS产品基本一致。但其夹层和次级档略厚于银行类，可见投资者普遍更看好银行系消费贷款债权的安全性。
持牌小贷公司共发行57单ABS,其中46单为阿里系小贷公司发行，发行总额占持牌小贷公司发行总额的93.36%，详情如下表所示：
从产品设计结构来看，阿里系小贷公司主体资质较强，因此夹层和次级较薄，发行成本较低，而其他小贷公司主体资质较弱，因而夹层及次级设计较厚，发行成本较高。由于阿里系小贷公司发行金额占比较大，使得持牌小贷公司作为发行主体的ABS产品夹层及次级档平均厚度偏低，剔除此因素后其他小贷公司平均厚度高于消费金融公司。
总体来看，消费类金融公司发行的ABS产品信用等级介于银行与一般持牌小贷公司之间，发行利率与银行发行产品相近，但夹层及次级档略厚。
5.3 增信措施以结构增信和超额利差为主
消费金融公司发行的ABS产品相关信用风险主要取决于其对贷款人是否设置了严格的贷款审批流程，一般入池贷款要求为风险五级分类中的正常类。目前已发行产品均未设置外部增信，而内部增信以结构增信和超额利差为主，相关增信措施如下表所示：
6消费金融公司类ABS产品投资观点
对于此类产品，我们首先关注基础资产的安全性，包括入池资产分散程度、单笔贷款平均余额和超额利差水平。另外消费金融贷款中无担保信用贷款占比较大（已发行产品信用贷款占比99%），因此个人信用评分、审批流程及资产历史表现在风险控制中更为重要。我们建议关注已经建立完善的信用评估系统和贷款业务审批流程的消费金融公司发行的ABS产品。
其次夹层档的产品结构设计也极为关键。若设置得当，既能保证优先级证券的现金流安全，又能降低ABS产品的综合利率。作为专注于夹层档的专项基金，我们看好消费金融公司快速成长带来的ABS夹层产品投资机会，并期待与更多机构在夹层投资领域展开交流，在消费金融的蓝海里合作共赢。
