年终盘点和展望:股、债、汇、商品……2017年全球市场十大预测

时间: 2016-11-28 22:50:50 来源: 海清FICC频道  网友评论 0
  • 2015年,中国经济呈现“新常态”,尤其股市调整之后,悲观情绪加强。在资本方面,“资本寒冬”一词泛滥,市场对2016年经济状况普遍看空。

文 | 邓海清 陈曦

来源 | 海清FICC频道,ID:haiqing_FICC

编辑 | 扑克投资家 ID:puoketrader



2015年,中国经济呈现“新常态”,尤其股市调整之后,悲观情绪加强。在资本方面,“资本寒冬”一词泛滥,市场对2016年经济状况普遍看空。


本文作者在2016年初提出“偏执看空中国经济必犯大错”,事后来看,市场普遍低估了中国经济的韧性。2016年,中国表现并不差。


我们将迎来一个什么样的2017?


文章预测:

一、美国政策:特朗普“反全球化”是个伪命题

二、海外央行:美联储加息不少于2次,全球央行“羊群式”加息潮

三、房地产:中国房地产投资维持正增长

四、经济增长:2017年中国GDP增速高于6.7%

五、通胀:2017年CPI中枢2.5%,进入“通胀担忧时代”

六、货币政策:“中国式加息”,货币市场利率升至3%

七、债市:债市黑暗时代,10年期国债中枢3.1%

八、股市:股市长期“健康牛”,上证综指冲击4000点

九、汇市:人民币汇率大逆转,2017年从贬值到升值

十、贵金属:黄金大坑继续,跌破1000美元/盎司 

从中,你或许可以得到资产配置的启发。


回顾2016年初的市场主流预测,市场普遍预计中国经济跌至6.5%,通缩压力进一步加大,中国央行将多次降准降息,房地产投资增速跌破0%,美元指数继续强势,大宗商品底部震荡,10年期国债收益率跌破2.5%,对股市普遍持悲观预期。


笔者在2016年初提出“偏执看空中国经济必犯大错”,认为中国央行货币宽松周期接近尾声,看空中国债券市场,同时提出“美元周期见顶、大宗商品见底”,认为中国大宗商品上涨、通胀中枢上行,看好中国股市长期“健康牛”。


事后来看,市场普遍低估了中国经济的韧性,高估了中国央行的宽松程度,中国央行在2016年没有进行一次降息。2016年通胀在1.5-2.5%区间震荡,既没有“滞胀”,也没有“通缩”。


房地产投资完全出乎市场预料的强劲,房地产投资增速在正的6%左右。债券市场上半年符合我们的判断,但6-10月表现超出我们的预期,但也未下降至市场预期的2.5%。中国股市在经历1月意外暴跌之后稳步上行,并非存量博弈、震荡行情,而是长达10个月的慢牛。


展望2017年,我们的核心观点是:特朗普“反全球化”的本质只是由“政治正确”转变为“商人治国”,中国2017年GDP增速将高于2016年的6.7%,中国房地产投资维持正增长,CPI中枢上行至2.5%,中国货币市场7天回购利率提高到3%,10年期国债中枢上行至3.1%,上证综指有望挑战4000点,人民币汇率将由贬值到升值,黄金价格可能跌破1000美元/盎司。

 

  一、美国政策:特朗普“反全球化”是个伪命题


特朗普胜选一度引发全球资本市场暴跌,但随着特朗普胜选演讲以及施政纲领的公布,市场一夜之间“画风突变”,全球风险资产大幅上涨。尽管市场对特朗普印象大为改观,但特朗普的贸易保护和孤立主义倾向仍然是市场无法消散的隐忧。


我们认为,特朗普上台的最大特点是由“政治家治国”到“商人治国”,商人治国的核心是“经济利益至上”。特朗普内政方面“经济利益至上”最突出的表现是要充分利用美国能源资源,这与美国发达国家的地位和环保的要求是违背的。


在外交方面,根据特朗普的施政纲领,一是要在南方边境造墙,严厉打击非法移民;二是要公平的贸易政策,改变将公司赶出美国的政策,使制造业重回美国;三是不能免费对盟友提供军事保护。


我们从这三项政策的来看,特朗普外交方面的实际意图是从追求“民主”、“平等”、“自由贸易”、意识形态,变为追求美国“经济利益至上”。二战以来,美国为了追求“政治正确”,在移民政策、关税、军事援助等方面提供了太高的福利,现在特朗普要将这些福利收回,与其他国家开展公平竞争。


这与“孤立主义”有很大的区别,特朗普并非“反全球化”,而是反对“美国付出太多的全球化”。特朗普希望的是公平的全球化,这确实对于发展中国家是不利的,但也绝没有严重到“贸易战”的程度。根据“经济利益之上”的原则,特朗普绝不会采取“两败俱伤”的外交和贸易政策,市场对特朗普的“反全球化”担忧过度。

 

  二、海外央行:美联储加息不少于2次,全球央行“羊群式”加息潮


2016年1-11月,美联储没有进行一次加息,美联储加息进程弱于市场预期;2016年4-11月,欧洲、日本没有进行一次降息,欧洲、日本央行宽松力度弱于市场预期。与2015年底的市场预期相比,美联储偏鸽,欧洲、日本央行偏鹰,是美元指数见顶的主要原因,符合我们在2015年底提出的“美元周期见顶”的判断。


从目前情况来看,2016年12月美联储加息几乎是确定性事件。对于2017年,我们认为美联储会再加息2次,欧央行则开始着手缩减QE规模,逐步退出QE政策。


首先要讲为何2016年美联储加息进程异常缓慢。我们在2015年底提出,2014-2015年的全球通缩与美联储、欧央行的货币政策分化有直接关系,即美联储过于鹰派,而欧央行过于鸽派,导致美元指数走强、大宗商品暴跌。这对于全球经济来讲都是不利的,因此在2016年上半年三家央行达成默契,美联储偏鸽,欧央行、日央行偏鹰,以阻止美元走强、全球通缩。


目前来看,全球央行货币政策方向收敛的效果非常明显,欧美CPI快速上行。一方面美元指数横盘震荡促使大宗商品上涨,另一方面经过两年的市场出清、全球大宗商品也有上涨的基础,结果是美国、欧洲的CPI快速上行。


美国2015年CPI中枢为0%,2016年10月已经上升至1.6%,为2014年11月以来最高值;欧洲2015年CPI中枢也为0%,2016年10月已经上升至0.5%,为2014年5月以来最高值。


即使我们不考虑抑制全球资产泡沫、不考虑特朗普的“再通胀”预期,仅仅关注美国、欧洲的通胀变化,就可以得出全球央行流动性拐点的结论。我们认为,美联储需要加息2次才能回到正常利率水平区间,而欧洲央行则要考虑减少甚至退出QE的问题。日本央行相对不确定性较大,因为日本CPI通缩问题目前仍未解决。


从更广泛的全球央行来看,将由美联储“独狼式”加息变为全球央行“羊群式”加息。土耳其、南非、巴西等新兴市场国家普遍存在高通胀问题,这些国家将追随美国进入加息周期,全球央行的货币政策拐点已经到来。

 

  三、房地产:中国房地产投资维持正增长


谈论中国经济离不开房地产,2016年中国经济好于市场预期,一个重要原因也是房地产表现远超市场预期。


我们在《房地产库存真的那么高吗?》、《为什么房价难言“历史大顶”?》等报告中提出,中国房地产市场的根本驱动力是城镇化还有10-15年的时间,房地产市场的根本需求是购买力的流动而非人口流动,“一二线城市限制土地供给与大城市化需求之间的矛盾”是导致一二线城市房价暴涨的根源,中国房地产库存并没有市场想象的那么高,相反在一二线城市一直是极低房地产库存。


从长期来看,中国的城镇化进程仍然还有10-15年,同时中国购买力向城市流动的趋势没有变化,这是我们认为中国房地产能够长期健康发展、不会如市场预期般暴跌的主要原因。


对于短期问题,需要关注的是房地产库存。


探讨房地产库存,需要明确两个问题:


一是是否应当将是施工面积、未施工面积计入库存?


二是是否应当看包括商用在内的整体房地产库存?


我们的回答都是否。我们认为,第一,施工和未施工距离形成房地产库存还有相当的距离,其中需要经过大量房地产投资,因此计算房地产库存只应当考虑成品房;第二,商用房地产库存很多是不售只租的资产,而且其并非中国房地产市场的决定因素,因此我们只关注住宅库存。


在上述假设基础上,我们可以发现中国的住宅库存的去化已经非常明显。2016年2月为住宅库存的高点4.7亿平米,至2016年10月已经下降至4.1亿平米,绝对库存已经去化12%,回到2014年12月的水平。


房地产投资与住宅库存有密切的关系,这一轮房地产投资见底的时间与住房库存见顶的时间非常接近,均在2015年底-2016年初。目前的住宅库存与2014年四季度相似,2014年四季度房地产投资增速为5.6%,也与当前2016年三季度5.2%接近。


我们认为全年房地产投资增速在0-5%附近可能性较高,主要基于未来房地产库存走势。此轮房地产限购主要集中于一二线城市,这些城市均处于低库存状态,在不改变土地供给不足的情况下,一二线城市房价仍将长期上涨,销售持续恶化的可能性很低。即使考虑因为限购、住宅绝对去库存不再继续,住宅库存维持现状也足以支持房地产投资增速为正。


此外,如果要让一二线城市房地产进入良性循环,则必须要加大土地供给,这可能导致房地产投资增速不低于5%。改变2014-2016年一二线城市土地供给严重不足的局面,将带来相应的一二线城市房地产投资增速提高。如果考虑这一因素,则2017年房地产投资增速甚至将高于2016年。

 

  四、经济增长:2017年中国GDP增速高于6.7%


市场普遍预计2017年GDP增速要低于2016年,但我们持不同看法。我们认为,2017年GDP增速高于2016年6.7%的可能性较高。主要逻辑是:


第一,市场对于房地产的预期过于悲观。与2016年类似,我们认为市场对于2017年的房地产市场仍然过于悲观。2016年底房地产绝对库存低于2015年底,因此我们认为2017年的房地产投资增速不会较2016年明显下滑。


不能高估此轮房地产调控对销售的影响,在房地产价格仍在长期上涨、城镇化进程远未结束时,销售的长期大幅下滑是不可能的。2017年房地产销售增速会回落,但维持较高销售量是大概率事件,住宅库存不会再度增加,房地产投资增速在5%左右,这是中国经济能够维持6.7%的保证。


第二,2017年固定资产投资增速高于2016年。中国固定资产投资增速在2011年之后一路下滑,是拖累中国经济的最主要因素之一。固定资产投资增速下滑与产能严重过剩、PPI持续为负有密切关系。


目前各类大宗商品价格均呈现回暖趋势,特别是未进行供给侧改革的领域也出现明显回暖,包括铜、镍等有色金属,橡胶、甲醇等化工原料,水泥、玻璃等建筑材料等等。工业品价格全面回暖表明市场出清已经接近尾声,固定资产投资长期下滑趋势终结,2017年固定资产投资增速将高于2016年。


第三,“绿色+智能化”驱动的工业升级可能在2017年出现。回顾2004-2005年,水泥行业以节能、环保为标准推广“新干法”生产工艺,导致水泥行业的固定资产投资增速持续高于全行业,而且水泥价格快速上行。


到现在,“绿色”作为五大发展理念之一,再加上中国环保问题越来越突出,智能化技术手段逐渐成熟,再次工业升级的条件已经具备,“绿色”可能带来“十三五”时期最大的经济增量。

 

  五、通胀:2017年CPI中枢2.5%,进入“通胀担忧时代”


2016年市场预期变化最快是通胀,年初市场担心“通缩”,3月市场转为担心“滞胀”,8月市场又重新担心“通缩”,10月又变成了担心“滞胀”。二季度我们写了《驳危言耸听的“滞胀论”》、《再驳危言耸听“滞胀论”》等文章批判“滞胀”,下半年则是在所有报告中强调“既没有滞胀,也没有通缩”,认为滞胀与通缩均为“杞人忧天”。


回顾2016年的通胀,除8月异常点1.3%之外,全年各月CPI均在1.8-2.3%区间窄幅波动,CPI实在是温和的不能再温和,哪来的“滞胀”或“通缩”?


对于2017年,我们认为通胀中枢上行概率较大。2015年CPI中枢为1.5%,2016年CPI中枢为2%,我们认为2017年CPI中枢将进一步上行至2.5%。主要逻辑是:


第一,除日本外的全球通胀明显上行,中国也不会例外。2011年之后的中国通胀与全球通胀有很大的相似性,2015年中国与全球都存在通缩压力,而近期随着美国、欧洲通胀的快速上行,中国通胀压力将加大,特朗普的“再通胀”政策落地也会进一步加剧通胀上行。


第二,PPI向CPI的传导已经出现,未来将进一步加剧。PPI主要影响CPI的非食品部分,而非食品部分占CPI权重超过60%。10月以来各类工业品价格均快速上行,并未完全反映在PPI上,更远未反映在CPI上,这将给CPI带来长期的通胀压力。


第三,企业利润回升提高居民收入,进而提高CPI。理论上,居民收入提高会带来需求回升以及消费倾向增强,进而提高CPI。从数据上看,工业企业利润与CPI有趋势性相关性,两者互为因果,存在正向循环:CPI提高特别是PPI提高会直接提高工业企业利润,而工业企业利润提高会提高居民收入进而提高CPI。


第四,猪肉价格下跌终止,低存栏利好猪价上涨。2016下半年以来,猪肉价格一路下跌,是通胀下滑的重要因素,但在11月猪价已经止跌回升。从同比来看,2015年也是在11月止跌,在12月回升。目前的生猪和母猪存栏均低于去年同期,这预示2016年底-2017年上半年猪肉价格涨幅可能高于2015年底-2016年上半年,猪肉对于通胀将产生正贡献而非负贡献。

 

  六、货币政策:“中国式加息”,货币市场利率升至3%


2015年底,市场普遍预计中国央行在2016年会有多次降准降息,但结果是中国央行仅1次降准,0次降息。我们在2015年底就预测中国央行货币宽松接近尾声,得到充分验证。


2016年上半年,货币市场利率体现为“低利率、低波动”,隔夜利率(DR001)被固定在2%,7天回购利率(DR007)被固定在2.3%,这为债券市场“加杠杆+加久期+降资质”的期限错配套息模式提供了最佳的条件,也是“资产荒”加剧的重要因素。


9月以来,货币市场利率开始转变为“利率提高、波动提高”,月均隔夜利率(DR001)提高至2.2%,月均7天回购利率(DR007)提高到2.4%,且月内波动性明显增加。


央行在三季度货币政策执行报告中强调,货币政策注重防范金融系统风险,提高货币市场利率波动性以降低期限错配,这与我们在《“稳健的货币政策”是否意味着没有“流动性拐点”?》等报告中的观点一致。


对于2017年货币政策,我们认为随着货币政策重心由“稳增长”切换至“防风险”,通胀中枢较2015、2016年继续上行,股灾“救市”的超常规宽松政策退出,货币市场利率将继续上行。中国历史可比来看,2%的CPI时期对应的7天回购利率在3%以上,我们认为在2017年回到这一水平是可能的。


2017年中国央行加息主要体现在货币市场加息,因为中国的货币市场和债券市场收益率明显偏低,而信贷市场利率则一直居高不下。具体来讲,11月货币市场7天回购利率为2.4%,10年期国债收益率为2.7%,3年期AA-债券收益率为4.8%,而9月末的加权贷款利率则高达5.6%,货币市场和债券市场利率存在较大的上行压力,这也将是2017年“中国式加息”的主要方式。

 

  七、债市:债市黑暗时代,10年期国债中枢3.1%


2016年上半年债券市场收益率整体上行,10年期国债收益率从2.7%上行至3%,符合我们年初看空债市的判断。但2016年6-10月债券市场表现出乎我们的意料,尽管我们也在6月的报告《“资产荒2.0”——从“权威人士”看下半年债券市场》中提示了“资产荒”加剧的问题,但没有料到10年期国债收益率能够在8月和10月两次下探至2.65%。


事后来看,8月份的收益率下行主要是“资产荒”的结果,叠加了“通缩”预期重现,10月的收益率下行主要与10月初的房地产调控政策有关,市场对于中国经济悲观预期重现,认为中国央行的货币市场利率收紧不可持续。


对于2017年债券市场,关键因素有四个:一是房地产是否会将经济重新拉至下行通道,政策重心是否会重回稳增长,二是海外债券市场的变化,三是中国CPI的变化,四是中国央行在货币市场的动作。


我们对于这四个因素的判断是:第一,房地产投资不会明显下滑,同时其他因素会对GDP形成增量贡献,政府政策重心不会再回到稳增长;第二,海外债券收益率将延续上行趋势;第三,中国CPI中枢将继续上行;第四,中国央行将继续提高货币市场利率中枢,加大货币市场利率波动性。


其中最为关键的是房地产与中国经济,如果我们对房地产和中国经济的判断成立,则即使海外债券收益率维持现状、中国CPI维持现状,也足以支持10年期国债中枢回升至3.1%。


只要中国不再重回货币宽松稳增长,则中国央行将在货币市场退出超常规的低利率,7天回购利率中枢回到3%左右,此时“加杠杆+加久期+降资质”套息模式的基础将不存在,所谓“资产荒”也将消失,对应的10年期国债收益率中枢在3.1%左右,债券市场仍将处于2013年“钱荒”之后最黑暗的时代。

 

  八、股市:股市长期“健康牛”,上证综指冲击4000点


2016年股市表现应当分为两部分来看,1-2月经历“股灾3.0”,股市从3600点暴跌至2600点;2-11月股市趋势性上行, 11月高点为3260点,2-11月涨幅为25%。


如果抛开1-2月的股市意外暴跌,2016年中国股市是趋势性上行,与上半年市场主流看“存量博弈”、震荡市有根本性不同。25%的涨幅并不是一个小数目,要知道美国股指平均年涨幅也才10-15%,2016年美国股市如此大涨,2-11月道指涨幅也仅为22%。


我们长期看好中国股市“健康牛”,在6-7月写了《股市“铁底论”》系列报告,7月提出“股市现铁底、债市防陷阱、黄金是大坑、大宗政策牛”四大交易策略,10月提出“股牛债熊”新时代到来。我们基于中国经济L型下半场已至,企业盈利改善,长期看好中国股市。


对于2017年,我们仍然维持长期看好中国股市“健康牛”的观点不变,“股牛债熊”时代仍将继续。核心逻辑是中国经济的中期下滑已经结束,L型拐点已过将逐渐得到市场认可,工业品价格长期回暖,企业盈利持续改善,这是中国股市“健康牛”的关键,与2014-2015年的“水牛”、“杠杆牛”有本质不同。当股市上涨趋势形成,增量资金、市场情绪将加速股市上涨,2017年上证综指存在挑战4000点的可能。

 

  九、汇市:人民币汇率大逆转,2017年从贬值到升值


2016年,人民币汇率持续大幅贬值,央行除在1-2月份干预人民币汇率之外,采取了完全放任人民币贬值的态度。人民币中间价定价也完全按照央行公布的定价公式“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”确定。


市场反复猜测央行会在什么位置干预人民币汇率,但事实证明,中国央行对于人民币贬值的容忍度超乎市场想象。


2015年“8.11”以来,中国央行曾经两次干预汇率,但并非因为人民币贬值过快,而是为了股灾“救市”。回顾央行在2015年8-9月、2016年1-2月两次干预汇率市场,实际上是为股灾“救市”服务,两次干预恰好发生在股市第二轮暴跌和第三轮暴跌时期。到了2016年二季度之后,中国股市平稳上涨,中国央行也不再干预人民币贬值。


中国的人民币汇率贬值和资本流出与东南亚金融危机有本质区别,也与日本产业空心化有很大不同。


东南亚金融危机本质上是外资撤资引发的债务危机,日本产业空心化则是日本企业全面离开日本,而中国的人民币贬值和资本流出更大程度上是中国“金融链”的全球大类资产配置,与“产业链”的外债危机和逃离中国有根本性的不同,这是为何人民币持续贬值、资本持续流出,却并未引发中国经济、金融危机的原因,这同时也是中国央行不干预人民币贬值的根本原因。


我们认为,2017年人民币走势将逆转、从贬值到升值,且原因并非中国央行干预,而是市场预期自发逆转。中国这一轮资本流出属于全球大类资产配置,是中国过去人民币长期升值和资本管制压制下的一次性释放,最终汇率将回归到基本面决定。


如果2017年“房地产引发新一轮经济下滑”被证伪,随着中国企业投资回报率继续上升,股市持续回暖,中国固定收益市场回报也一直高于美国,人民币贬值预期的自我实现将结束,人民币贬值趋势将被逆转。

 

  十、贵金属:黄金大坑继续,跌破1000美元/盎司


2016年上半年,受美联储加息不及市场预期,美元指数见顶,以及英国退欧等事件冲击的影响,黄金价格较年初上涨约30%。


“海清FICC频道”在2016年7月首次看空黄金,先后写了《“滞胀保值”不靠谱,请远离“黄金大坑”!》、《“黄金大坑”:黄金能避险吗?》、《黄金大坑,结束还是开始?》,基于全球央行流动性拐点、美国实际利率走高、美元指数重新走强,认为黄金大跌不可避免。


截止特朗普事件之前,黄金价格已经大跌9%。特朗普事件成为压垮黄金的另一根稻草,美债收益率飙升、黄金再次大跌。截止11月24日,黄金价格距离7月高点已经跌去14%,我们反复强调的“黄金大坑”已经得到充分验证。


对于2017年,我们认为黄金仍将继续下跌,我们认为黄金价格将从现在的1190美元,跌回2016年上涨起点1050美元附近,存在跌破1000美元的可能。


与2016年初相比,当前全球央行流动性拐点已经出现,美元指数创近13年新高,黄金的利空因素较2016年初更多,欧洲的事件冲击最多造成短期避险,而不会改变全球长期实际利率预期,因此黄金价格跌破上涨起点1000美元/盎司是可能的。

 

总结全文,海清FICC频道对于2017年的十大预测是:


一、美国政策:特朗普“反全球化”是个伪命题

二、海外央行:美联储加息不少于2次,全球央行“羊群式”加息潮

三、房地产:中国房地产投资维持正增长

四、经济增长:2017年中国GDP增速高于6.7%

五、通胀:2017年CPI中枢2.5%,进入“通胀担忧时代”

六、货币政策:“中国式加息”,货币市场利率升至3%

七、债市:债市黑暗时代,10年期国债中枢3.1%

八、股市:股市长期“健康牛”,上证综指冲击4000点

九、汇市:人民币汇率大逆转,2017年从贬值到升值

十、贵金属:黄金大坑继续,跌破1000美元/盎司 



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本文来源:海清FICC频道 作者:邓海清 陈曦 (责任编辑:七夕)
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