浙商银行行长刘晓春：金融领域供给侧结构性改革的中美比较与启示

在金融领域，美国20世纪80年代的供给改革措施与当前中国供给侧结构性改革的方向异中有同，对中国未来的金融改革和发展具有一定的借鉴意义。与此同时，中国在金融领域供给侧结构性改革中面临的具有中国特色的新问题，则需要根据自身的资源禀赋、发展阶段和金融业发展趋势寻找合适的解决之道。

2015年11月10日，习总书记在中央财经领导小组第十一次会议上提出，“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率”。供给侧结构性改革从概念提出到上升为我国“十三五”发展主线，其内涵得到了不断丰富和升华，涉及国民经济各个领域。金融业是供给侧的一个重要组成部分，它对实体经济供给侧有着至关重要的影响。

金融领域供给侧结构性改革既是服务实体经济的需要，也是金融业自身转型发展所向。在供给侧结构性改革中，金融如何最大化地发挥作用，将贯穿未来整个供给侧结构性改革的进程，是关系到改革成败的关键因素之一。从国际经验看，美国也曾在20世纪80年代经济转型阶段经历过供给改革，实施效果较为明显。虽然中美供给改革在社会基础、理论框架、政策特征等方面存在较大的差异，但在金融领域，美国的供给改革措施与中国的供给侧结构性改革的方向异中有同，对中国未来的金融改革和发展具有一定的借鉴意义。

20世纪70年代，美国经济出现了“滞胀”危机，1981年里根总统上台后，摒弃了凯恩斯主义经济学，以“供给学派”理论为依据，采取了一系列措施，包括大幅减税和削减社会福利、放松部分行业的管制、鼓励产业结构转型、在金融领域推进全面利率市场化和放开银行业混业经营限制等。

中国供给侧结构性改革与“里根经济学”有性质相似的举措，如结构性减税、延迟退休、国有企业改革、“中国制造2025”、加快金融体制改革等。

但两者本质上有较大的差异性：

因此，从总体上看，美国“里根经济学”与中国供给侧结构性改革不能完全划上等号。

在金融领域，我国“十三五”规划就如何以金融发展和改革来促进供给侧结构性改革给出了非常全面的论述，核心内容是“完善金融机构和市场体系，促进资本市场健康发展，健全货币政策机制，深化金融监管体制改革，健全现代金融体系，提高金融服务实体经济效率和支持经济转型的能力，有效防范和化解金融风险”。

金融是现代经济的核心，金融在供给改革中起资源配置的基础性作用，这对20世纪80年代的美国和当代中国同样适用，美国金融领域的供给改革措施也体现出健全金融市场体系、破除金融抑制、改革金融监管框架等理念和目标。因此，美国金融领域的供给改革能够为中国金融改革和发展带来一定的示范效应。

从“分业经营”走向“混业经营”是健全金融市场体系的必经之路。根据《格拉斯-斯蒂格尔法》，1980年前美国金融业实行较为严格的分业经营。随着美国“里根经济学”供给改革的推进以及企业融资需求的多元化，金融分业制度严重影响了美国金融体系特别是商业银行的效率。

1987年，美联储对《格拉斯-斯蒂格尔法》的第20条进行了重新解释，允许花旗银行、银行家信托公司和J.P.摩根通过建立附属公司的方式开展承销商业票据、某些市政收入债券、抵押担保债券和资产支持证券等业务，但附属公司之间以及与控股母公司之间需要建立严密的“防火墙”，这被认为是美国金融业从“分业经营”走向“混业经营”的开端。

1990年，美联储允许部分银行开展公司股票承销业务，在随后的十年中，美国有几十家金融机构先后开展了证券业务，大大提高了美国商业银行的竞争力和整个金融体系的效率。

1999年，美国国会通过《1999年金融服务现代化法案》，彻底放开了银行、证券和保险业之间的限制，标志着美国金融机构混业经营时代的来临。美国金融业从分业走向混业的过程中，带动了股权及债权直接融资市场的迅速发展，直接融资增量占比至1993年超过了60%。

从微观角度看，混业经营为金融机构带来了多元化发展空间及非息业务的长足发展，美国银行业在1990年以后非息收入占营收比重一直保持在30%以上，减小了利率市场化和金融脱媒对利息收入的冲击。

美国的经验告诉我们，从分业走向混业，是健全现代金融体系和提高微观主体综合化服务能力的必经之路。我国“十三五”规划提出金融要素供给侧结构性改革的目标是建设满足实体经济投融资需要的多层次、多元化、互补型的金融市场。

供给改革下客户权利持续增强，分业经营下的传统银行业务已不能满足客户多层次、多元化的金融需求，要改变间接融资占比大、直接融资占比小的格局，加快信贷市场、资本市场、保险市场等各个金融要素市场的有机融合，混业经营势在必行。

我国应加快放开金融机构分业经营的限制以支持供给侧结构性改革，鼓励金融机构间交叉持牌做大多层次资本市场。同时，美国通过“防火墙”机制建立风险隔离，防止过渡时期出现系统性金融风险的做法值得我国借鉴。

从“金融产品同质化”走向“金融产品多元化”是提高金融供给的有效手段。20世纪80年代以来，随着“供给学派”和金融自由化的兴起，美国在金融领域最显著的特征之一是以金融衍生品为代表的金融产品极大丰富和金融市场空前繁荣。

1982年美国堪萨斯交易所推出世界上第一份股指期货合约，1983年芝加哥商业交易所推出标准普尔100股价指数期权，1986年各种新型公司债券纷纷出现，如利息递增型债券、反浮动利率债券、附认股权证浮动利率债券等，1993年美国证券交易所将一揽子股票与基金概念结合，推出第一个交易所买卖基金……衍生品的爆发式增长是金融创新的结果，造就了金融产品多元化，极大地增加了金融供给。

美国的经验表明，衍生品能够提高金融要素价格的市场化程度，完善金融要素价格发现功能，提高金融体系的效率和活力，金融产品多元化有助于降低社会融资成本，促进金融市场功能完备、推动金融创新以及分解和转移风险。

而长期以来，我国金融供给短缺，表现为金融产品类型少，同质化现象严重，投资产品同涨同跌现象明显，不能满足客户的个性化需求，以期权、期货为代表的现代基础金融工具长期处于缺失或发展不足的状态。我国金融领域的供给侧结构性改革同样需要大力发展各类金融市场产品，逐步破解金融抑制，建立监管到位、有序发展的金融衍生品市场，促进金融产品多元化，扩大金融有效供给。

分业监管从“以机构监管为主”升级为“机构监管与业务功能监管并重”是金融监管改革的基本方向。美国放开混业经营限制后，其监管体系没有及时跟进，由美联储、货币监理署、证券交易委员会等构成的监管部门体系，仍然对不同类型的金融机构实施机构分业监管，对表外业务和场外交易监控不足。

金融衍生品市场高速发展后，对高杠杆的衍生品交易没有严格监管和限制，形成“监管空白地带”，这被认为是引发次贷危机的原因之一。可见，金融领域供给侧结构性改革离不开金融监管体制改革，否则就会积累系统性风险。因此，次贷危机后，美国的金融监管体系开始重视业务功能监管，对不同类型金融机构、非金融机构开展场外衍生品交易进行统筹管理和监督。

2010年，美国颁布《多德-弗兰克华尔街改革和消费者保护法案》，主要措施包括：设立由财政部主管的金融稳定监管委员会（FSOC），负责识别和应对系统性风险，授权美联储制定系统重要性支付、结算、交收体系的监管标准，并与商品期货交易委员会（CFTC）、证券交易委员会（SEC）共同实施监管等。这一系列改革措施可以看作美国“金融领域的第二次供给改革”，是对20世纪80年代供给改革的一次“补课”。

从美国的经验教训可以看出，金融市场体系的改革与金融监管框架的改革应同时进行。我国于2003年形成了由“一行三会”构成的以机构监管为主的分业监管体制，在规范金融市场秩序、提高金融机构合规内控水平、防范金融业风险等方面发挥了非常重要的作用。随着我国金融创新的日趋活跃，银行业、保险业、证券业提供的金融产品和服务的行业边界日渐交叉重合，而P2P等业务模式又形成了新的监管空白。

因此，我国的分业监管体系需要从“以机构监管为主”升级为“机构监管与业务功能监管并重”，有利于建立起适应现代金融市场发展的金融监管框架，实现金融风险监管的全覆盖，防止发生系统性风险，为供给侧结构性改革保驾护航。

从“形式市场化”走向“实质市场化”是利率市场化改革的最终目标。20世纪80年代，里根时期的美国开始全面实施利率市场化改革。从1980年美国国会通过《存款机构放松管制和货币控制法》到1982年颁布《加恩-圣杰曼存款机构法》，再到1986年“Q条例”最终完全取消管制，历时6年。

相比中国，美国整个利率市场化过程较短，这主要有以下三方面原因：

从时间上看，美国的利率市场化与供给改革几乎同步开始，而中国于2015年10月放开存款利率上限，似乎是利率市场化完成后再开始供给侧结构性改革。

事实上，放开存款利率上限标志着中国的利率市场化改革已经实现“形式市场化”，但相比美国的利率市场化，中国的市场收益率曲线还未最终形成，无论是上海银行间同业拆放利率（SHIBOR）还是贷款基础利率（LPR）都还不能取代基准利率作为市场公认的定价参考，大部分银行业金融机构没有建立起科学的存贷款定价模型，自主定价能力薄弱，甚至还需要监管的窗口指导。

因此，中国离实质意义上的利率市场化还有一段距离要走。

参考美国的经验，为了配合供给侧结构性改革，中国的利率市场化改革还有三大任务：

中国供给改革金融领域的新问题与建议

美国金融领域供给改革提供的经验和启示值得我国参考借鉴，但我们必须认识到，在中国经济进入新常态的形势下，在中美供给改革同中存异的背景下，中国在金融领域的供给侧结构性改革还面临着一些他国无法提供前车之鉴的新问题，这些具有中国特色的问题需要根据我国自身的资源禀赋、发展阶段和金融业发展趋势寻找合适的解决之道。

在中国供给侧结构性改革过程中，金融应在支持市场出清领域发挥更大作用。“僵尸”企业不出清，刚性兑付不打破，去产能、去库存、去杠杆的任务就无法完成，既占用了大量的社会资源，也积累了大量的金融风险，最终拖累改革进程。

因此，我国应加强企业债务风险化解的力度，通过资产证券化等方式，区别对待不同性质的不良资产，根据市场化而不是“绑架”金融机构的原则，稳步推进市场出清。依据投资者适当性原则有序打破刚性兑付，顺应基础资产风险释放。我国之前的企业破产案件中大多通过清算方式解决，很少通过重组方式解决，在供给侧结构性改革过程中，更多的过剩产能和“僵尸”企业需要通过重组的方式实现市场出清，金融机构在这个过程中需要提供重组融资、破产基金、信用修复等金融服务。

在银行业利润增速不断下降的特定背景下，中国银行业应更灵活地支持供给侧结构性改革。美国20世纪80年代开启供给改革的时候，其银行业仍然处于高速发展的阶段，随着利率市场化，商业银行的市场竞争力反而得到了提高，最明显表现为银行的利差水平得到明显改善。

1971-1980年，联邦存款保险银行会员的平均利差为1.94%，而1981-2000年的平均利差上升到了2.85%。同时，商业银行的中间业务收入也得到了快速发展。而中国银行业由于受到宏观经济下行和新型金融业态的双重冲击，发展速度已经大幅放缓，不良包袱和资本压力对商业银行支持实体经济构成较大的制约。但也可以看到，虽然传统金融服务模式日渐式微，但金融业占国民经济的比重未来仍将不断上升，也就是说，新型金融服务模式具有巨大的发展空间。

因此，中国银行业需要改变传统的业务发展模式，以自身的改革促进供给侧结构性改革。

总结来说，银行业供给作为中国金融供给最主要的力量，需要将自身的服务和管理与新金融趋势相匹配。

金融领域供给侧结构性改革还需其他政策有效协同。影响金融服务实体经济效率的一个重要因素是相关政策的配合支持，不同政策如何协同配套直接影响改革成效。

当前，不良贷款核销税收减免政策覆盖面较窄、不良资产批量转让渠道不宽、风险分担补偿机制不完善等，限制了银行化解产能过剩的能力。社会信用体系不健全、恶意逃废债问题突出则打击了银行支持实体经济的积极性。这些问题的解决都有待于相关政策的到位和完善，包括加快建立政策性融资担保体系，快速推进社会信用体系建设，进一步放宽不良贷款处置条件和税收减免政策等。

同时，由于我国国情复杂，“十三五”规划中提到的金融要素供给侧结构性改革，内容还包括科技金融、绿色金融、普惠型农村金融和特惠型扶贫金融等。以上这些内容不仅需要金融机构积极响应，还特别需要国家在政策层面给予大力支持，各种配套政策有必要及时跟进，例如绿色金融、扶贫金融可以通过政府贴息的方式鼓励金融机构开展业务，科技金融需要进一步扩大投贷联动试点范围，农村金融需要盘活农村静态资产，健全土地流转配套机制，解放宅基地使用权抵押等。

总之，中国金融领域的供给侧结构性改革既要发挥好金融机构作为市场主体的作用，也要发挥好政策层面的协同支持作用，为供给侧结构性改革提供良好的政策保障和外部环境。

本文原载于《中国银行业》杂志2016年第5期。