“熊猫ABS”+“点心ABS”助力人民币国际化

2016年，人民币国际使用稳步推进，人民币在全球货币体系中保持稳定地位。据环球银行金融电信协会（SWIFT）统计，2016年12月，人民币成为全球第6大支付货币，市场占有率为1.68%。2016年10月1日，人民币正式纳入国际货币基金组织特别提款权（SDR）货币篮子，这是人民币国际化的重要里程碑。截至2016年末，中国境内（不含港、澳、台地区）银行的非居民人民币存款余额为9154.7亿元，主要离岸市场人民币存款余额约为1.12万亿元，人民币国际债券未偿余额为7132.9亿元。共有18个国家和地区获得人民币合格境外投资者（RQFII）额度，合计人民币1.51万亿元；共有407家境外机构获准进入银行间债券市场，入市总投资备案规模为1.97万亿元。共有60多个国家和地区将人民币纳入外汇储备。2016年，全口径跨境融资宏观审慎管理试点范围扩大至全国；进一步开放和便利境外机构投资银行间债券市场，简化人民币合格境外机构投资者管理，完善沪港通机制，取消总额度限制，启动深港通。

人民币国际化要建立在完善的基础设施之上，基础设施建设即是资本市场的建设，要求资本市场在与国际接轨的同时还应兼顾人民币在岸市场和离岸市场的协同发展。境外机构储备人民币一般从债券市场开始，发达国家债市的规模是股市的好几倍。债券市场也是信用市场，中国债券市场的产品多以国家信用为支持，比如国债、国企债券，而民企占债券市场的比例很小。以国家信用为基础的资本市场是不够市场化的，不符合市场经济发展规律。我国债券市场和资本市场的建设，要完成从以国家信用为基础向以企业信用和资产质量为基础的转型。资产证券化是以资产质量为基础的融资手段，可以帮助市场经济中的融资主体摆脱对于国家信用的依附。中国现已成为亚洲最大的资产证券化市场，人民币贷款占社会融资量的比例也逐渐下降，已从十几年前的99%下降到不足60%，资产证券化市场逐渐成为了我国资本市场重要的组成部分。纵观美国历史，资产证券化也与美元国际化密切相关，美国超过二分之一的债券都是资产支持证券，资产证券化已成为美国维持“美元-华尔街体系”雄霸世界的决定力量。

2008年金融危机动摇了以美元为主的国际贸易货币结算体系，为人民币国际化提供了发展机遇。随着“一带一路”规划和中欧投资战略的实施，人民币在国际贸易往来中日趋重要，被更多的国家与地区认可。2016年人民币加入SDR，比重排在美元与欧元之后，人民币的国际地位愈发稳固。随着英国脱离欧盟，英镑与欧元的地位受到动摇，人民币的国际影响力再次提升。在这历史机遇下，人民币国际化得到较快发展。根据美国经验，人民币国际化需要两步走：第一步，在国际贸易中以人民币结算的比重达到一定比例，且人民币在境内外要有一定的流通量；第二步，以人民币为计价方式的金融产品具有一定规模且成为国际主要金融机构的投资工具。我国目前依然是最大的贸易出口国，从2009年开始试点人民币跨境贸易结算业务，人民币结算总额连年攀升。但我国仍是一个资本管制的国家，虽然管制逐步放开，但放开幅度较小，使得人民币“走出”境内后缺乏“走回”的途径，回流机制不完善使得境内外人民币流通量难成规模，国际上以人民币为计价方式的金融产品的规模不足，阻碍了人民币国际化的进程。

目前人民币国际化两步走的第一步已经完成，人民币正处于从贸易货币向投资货币和储备货币转型的关键阶段，人民币国际化必须建立与完善境外人民币回流机制，满足境内外投资者安全性、收益性和流动性的投资需求。债券市场具有固定收益性、低波动性，是对外开放和吸投资的理想平台，而资产证券化市场已逐渐成为了债券市场的中坚力量。人民币资产支持证券具有安全性和流动性的功能，在人民币国际化进程中，应当赋予资产证券化市场独特的地位，使其成为提升人民币金融交易功能的突破口。通过发展与开放人民币证券化市场，为境外投资者提供多样化的以人民币计价的ABS产品，丰富人民币投资渠道，促进境外投资者对人民币计价资产的需求，进而强化人民币作为投资货币的属性。从储备货币的角度看，一国货币成为国际储备货币是货币国际化取得成功的重要标志。国际储备货币大部分不会以现金形式存放，而是以该种货币计价的债券形式存在。因此，推动人民币计价的ABS成为全球安全资产，也是稳定人民币作为储备货币的重要条件。

发展离岸人民币证券化市场同样是人民币国际化战略重要组成部分。在资本项目尚未完全可兑换的情况下推进人民币国际化，离岸人民币证券化市场的建设显得尤为重要。在离岸人民币资产证券化中，国内证券化发行人将基础资产出售给证券化特殊目的载体，由特殊目的载体在离岸市场向投资者发行以人民币计价的ABS产品，证券化筹集获得的资金将支付给发行人，证券本息的偿还则依赖于基础资产所产生的现金流。对融资人而言，可从离岸市场获取人民币证券化融资，经审批后可调回内地使用、直接在境外贸易和非贸易项下使用，或经过货币掉期后转换为第三种货币在第三国使用。从市场参与者角度来看，证券化产品为离岸人民币持有者提供了更加多样化的投资机会。因此，离岸人民币跨境资产证券化可充分发挥丰富人民币市场产品结构、扩充人民币计价的金融市场规模、促进跨境投融资以人民币结算等多项功能，与人民币国际化战略高度契合。

香港是国际金融枢纽之一，已经具备了完善的金融生态系统和投融资环境。现在中国政府已经建立了“沪港通”和“债券通”，意味着中央政府也更加愿意把香港作为开放资本市场和吸引外商投资的通道和出口。“债券通”“沪港通”将为中国引入一定数量的境外资本，补充资本市场的流动性，扩大流通市场的交易量，提高产品定价效率。同时，二级市场又是一级市场的保障，能够鼓励企业、金融机构等发行方融资，从而丰富了产品种类。因此，“债券通”对中国资本市场的发展具有重要意义，将帮助国内的资产证券化市场健康、长期地发展，也能够提高国内市场的标准，促进市场的发展繁荣。未来境内机构在香港发行以人民币计价的“点心ABS”会是政策鼓励的新方向。

现阶段境外离岸人民币回流不畅，以人民币为计价方式的金融产品规模较小，未能成为主要金融机构的投资工具，这些因素阻碍了人民币国际化的进程。境内主体通过发行离岸“点心ABS”可以吸收境外人民币流回境内，然后通过还本付息的方式使人民币流出境外，这样就能重新构建人民币回流渠道，还能够扩大以人民币为计价方式的金融产品的规模。通过这种高频率的境内外人民币的互动，中国大陆将会形成在岸与离岸人民币市场共同发展的局面，从而克服人民币国际化的限制性因素。

随着我国经济地位不断上升，人民币在国际货币体系中的地位也不断提高。世界上有越来越多的国家和地区开始接受人民币，使大量的境内人民币流到境外，境外人民币的规模不断地扩大。许多国家与地区开始扩展人民币业务，如香港、伦敦、新加坡，这些国家地区的金融制度、法律法规、税收政策等都比较完善，企业与机构都具有丰富的资本运作经验，这为离岸资产证券化提供了良好的基础。所以，境内主体在境外发行以人民币为计价方式的资产支持证券（点心ABS）符合当下发展趋势。

自2013年提出“一带一路”战略，“一带一路”沿线国家和地区已多达65个。根据亚洲开发银行对亚洲“一带一路”沿线发展中国家和地区基础设施方面的建设规划，在2010到2020年这十年间，有8万亿美元的建设需求，而亚投行法定资本是一千亿美元，“丝路基金”的规模仅为400亿美元。可见亚投行和“丝路基金”所能够提供的资金，满足不了“一带一路”沿线65个国家和地区基础设施建设的需求。从投资者角度来看，目前的国际投资者，如养老金、保险公司、主权投资基金等，预估可投资资金规模在90万亿美元左右，这些资本需要多样化和长期限的产品来投资。

盘活国际投资资金的存量，就可以为“一带一路”沿线国家和地区的基础设施建设项目提供更多的融资。开展跨境资产证券化，推动境外主体在境内发行“熊猫ABS”，资本市场会在吸收资本的同时吸收国际先进经验，促进国内与国际资本市场的联通接轨。“熊猫ABS”产品达到了国际标准并被国际机构投资者认可后，中国将更加容易地把产品和技术输出，进而解决“一带一路”沿线国家和地区基础设施建设的资金问题。

“熊猫ABS”对推进人民币国际化具有重要意义：一方面，熊猫ABS满足境外发行人进行人民币融资的需求; 另一方面，熊猫ABS能够丰富境内债券市场的投资品种，令境内投资者更好地进行多元化投资。其与“债券通”相结合可使“一带一路”沿线国家的投资者在保留其投资习惯的基础上，增加对人民币产品的配置比例，从而提升人民币在沿线国家的接受度，使沿线国家主动推进资本市场之间的联通和基础设施的搭建；“债券通”通过引入境外投资主体，可缓解境内证券化市场交易活跃度不高的问题，使境内资产证券化市场的融资功能得到强化，进一步推动沿线国家的企业和机构发行“熊猫ABS”，进而建立人民币在离岸市场和在岸市场之间的流通机制，促进人民币国际化的发展。

成熟的资产证券化市场对满足境内外机构人民币资产配置需求和避险需求具有重要意义，也有助于“一带一路”与人民币国际化的推进。美国正是以其成熟、庞大且开放的资产证券化市场，为全球投资者提供了资产配置和避险的场所，这也是美元长期以来作为世界货币的基础。随着人民币国际化的深入推进，境外机构和个人持有的人民币资产将稳步增加，相应的资产配置和避险需求将不断提高，建立一个面向全球发行和交易、更具广度和开放度的人民币证券化市场将为“一带一路”战略提供强有力的融资支持，同时也会为投资者提供一个人民币资产配置和避险的场所。未来应进一步完善多层次的资本市场建设，稳步提高资本市场开放程度，给予“熊猫ABS”和“点心ABS”相应的政策倾斜，为境内外投资者提供更丰富的交易工具和投资渠道，使人民币能够真正实现“走出去、留得住、回得来”。