资本跨境运作

　　企业跨境资本运作之制约

　　尽管已有一些企业率先进入国际市场，大胆进行跨境资本运作，但整体上参与跨境资本运作企业还不多。从外汇局调查情况看，近期有意参与跨境资本运作的企业也仅25%左右。企业无意参与跨境资本运作，主要基于以下方面的制约因素：

　　企业自身条件尚不成熟。尽管境外上市的审批相对境内较为宽松，但其对于企业整体素质的要求却相对较高，而国内多数企业目前在这一方面正是弱项。目前许多企业行业资质不够，如建筑类企业，一般大型项目无不例外地要求特级资质，资质不达标就根本无从谈起；财务报表不规范；很多企业习惯于家族式管理，产权关系不清晰，基础法律管理薄弱等等。因此，以多数企业现有的管理水平、行业资质、发展规模、人员素质、管理理念去参与国际竞争，不仅在准入审批上存在困难，即使侥幸通过审批，也难以与国际知名大公司进行平等竞争。

　　人民币在国际上可接受度仍较低。虽然目前人民币在我国周边国家和地区形成了一定规模的流量和存量，但由于它还不是国际货币，在国际市场上不能完全自由兑换，因此不少企业担心人民币资金投出去后，在东道国无法自由流通或支付给贸易伙伴不被接受，再加上兑换也不方便，就失去了以人民币资金进行境外投资的意义。从企业反映的情况看，人民币流通使用范围受限是境内投资主体持迟疑态度的最主要原因。

　　当前的本外币利率水平不适合以人民币资金对外投资。各金融机构存贷款数据显示，一年期美元贷款利率平均为3.03%，而同期人民币贷款利率则为5.58%，美元活期存款平均利率为0.12%，人民币活期存款利率为0.36%，美元存贷款利率大大低于人民币利率，再加上人民币升值预期又较为强烈，用外汇进行境外投资成本相对更低。因此，即使自有外汇不足、人民币资金充足，企业也不愿意使用自身的人民币对外投资，而更倾向于采取向银行申请外汇贷款作为投资资金(今年以来我国的外汇贷款增幅远远超过人民币贷款增幅)、同时将自有人民币资金作NDF进行保值的操作方式(即资产外币化、负债本币化)。

　　境内外银行间人民币资金的汇划仍存在障碍。由于先行试点的是人民币跨境贸易结算，我国与周边国家签订的大多数只是贸易和服务贸易框架下的支付和结算协定，境内外参与试点的有关银行之间人民币账户资金汇划只能为贸易项下结算资金，因此，直接投资、融资等性质的人民币跨境流动仍存在障碍。

　　政策的便利性也是企业考虑是否使用人民币进行境外投资的重要因素。部分企业，特别是对外投资额较小或以自有外汇对外支付的企业，对该项业务表现出的态度并不十分积极。他们认为政策的便利性也是一个重要制约因素，如果国内审批手续较为繁琐、时间较长，特别是当前没有明确的政策法规，只能以个案上报外汇管理局局审批的情况下，进行少量业务不仅无法体现汇率成本降低的优势，反而可能因操作比较麻烦使企业丧失投资良机。

　　境外上市市盈率不高，融资总额小。笔者熟悉的一家规模较大的纺织类企业，自身条件较好，正在关注其旗下股份有限公司境内上市事宜，暂无境外上市需求。主要是因为境外上市市盈率不高，导致融资总额太小。目前，我国证券市场股票的市盈率约为40倍，而美国约14～15倍，香港约12倍。且因受行业影响，轻纺行业的实际市盈率比一般市盈率还要低2～3个百分点。

　　境外上市费用较高。以股票发行的直接成本为例，境外发行的费用要远远高于境内，企业的境外承销商一般都是一些实力强、水平高、信誉好的国际性大投行，其承销费用远远高于境内承销商，而且境外上市企业必须境外有专业资格的公司和人士来担任律师和会计师，即使不考虑其他如市场推广、公关服务顾问以及上市费用差异的影响，企业在境外上市和境内上市相比也要付出更高的代价。同时，企业上市后维护成本也较高，企业境外上市后每年要支付较高的会计师事务所年费等后续费用。而境内上市成本则相对较低，目前境内券商的收费标准一般是筹资额的1.5%～3%之间，总的企业上市费比例估计也只有6%左右。因此，一些企业根据自身特点和市场定位，认为采取境内上市更为有利。

　　现行外汇管理存在空白，导致“过桥资金”购付汇难。境内个人将其拥有的境内企业资产或股权注入特殊目的公司过程中，所需的“过桥资金”无法被外汇局核准从境内汇出，只能由境内个人自行在境外筹集。这部分境外筹集的资金，有的是向境外风险投资公司筹集，有的是向外商以高利息借款，有的对方要求在今后上市企业中占有相应的股份，资金成本很高，对越来越多争取境外上市的中小企业形成了相当大的制约，不利于推动企业境外上市的进一步发展。现行政策虽然允许境内个人在境外设立或控制特殊目的公司，允许境内个人将其拥有的境内企业的资产或股权注入特殊目的公司，但其所需的“过桥资金”来源在外汇管理法规中没有明确。按照“法无明文禁止即可为”的思路，可以允许进行“过桥资金”汇出尝试，同时加强事后跟踪监管。