十大基金公司总监看市

　　A流动性是照射进全球经济之窗的一缕阳光，政府有力的刺激政策，有望令中国经济率先反弹。

　　嘉实基金副总经理兼投资总监戴京焦

　　流动性宽松下的“政策市”可期

　　目前，美国金融体系远未稳定，实体经济恶化还在加剧，各国央行为了抵抗通缩而不遗余力地释放流动性，以致2009年流动性泛滥。由此，人们又开始担忧造成恶性通胀的可能性。国内前两月信贷投放规模创出历史新高，央行5万亿元以上的信贷目标，17%的货币供应量增速会对A股市场产生哪些影响？记者采访了嘉实基金公司副总经理兼投资总监戴京焦女士。

　　《中国经营报》：你们对后3个季度市场走势的整体预估，以及对流动性的情况判断是什么，下一步影响的直接因素有哪些？

　　戴京焦：从流动性指标(M2－名义利率)观察，现在流动性已经到了蛮高位置，不可能再有上升的可能性了。但是需要等待的一个变化是央行是否会调整货币政策，比如，减息或者下调存款准备金率，流动性指标还是向上，对股市将是大利好。如果货币政策没有上述超预期的变化，基本可以判断，流动性指标已经到顶了。剩下就要看市场成交量，交投活不活跃，如果这两个指标都不活跃，那就是一个牛皮市。在投资策略上，对2009年全年宏观经济形势仍持谨慎态度，组合配置思路仍以防御为主，在剧烈的波动市场中寻找交易机会。

　　从市场观察，流动性是照射进资本市场的一缕阳光。货币政策的放松，由政策制造出来的流动性，对股票、债券估值变化是关键性因素，

　　在流动性充裕的前提下，股票、信用债等权益资产将出现一个估值提升的过程。目前A股市场的隐含收益率仍高于无风险国债收益率，长期看股票资产和债券资产收益率存在合拢趋势。中短期看扰动因素主要来自于海外市场情绪和上市公司盈利继续恶化的程度。

　　《中国经营报》：1~2月份信贷投放规模井喷之后，新增贷款持续能力不足已成为共识。其中，有两大隐忧：票据融资规模能否持续;民间投资能否有效拉动。对此，你是否担心？

　　戴京焦：从流动性指标观察，中国市场的流动性充裕程度、信贷有效程度好过其他各国。货币供应无论以哪种方式存在都不重要，重要的是目前释放出来的政策信号都是积极的信号。对于货币供应量能否持续，2009年央行5万亿元信贷目标能否实现，我们目前还保持一个乐观的心态。而且，中国的投资效果也开始初步显现，不论信贷高速增长带来的宽松的流动性，还是中国通过投资来拉动经济的增长，都已看到一定的成效。

　　目前银行票据融资占比较高，可以解读为企业平均融资成本在下降。实体经济企业作为融资主体，需要有更低的融资成本支撑。

　　大家感觉流动性比较多，主要是看1~2月信贷增量数据。对于我们来说，更关心的是这些贷款能否有效地贷出去。换句话说，企业什么时候把钱花出去，现在看来还有待时日。目前，银行信贷只是部分地进入了实体经济，还没有完全进入。未来3~6个月，这些钱会慢慢进入实体经济，到那时经济基本面真的能够有所改善。我们可能会面对这样的问题：你是愿意在流动性多的时候去投资呢，还是等经济变好了以后再投。华宝兴业投资总监任志强

　　警惕通胀可能 　这次我国宏观经济面临的形势比上次东南亚金融危机要复杂。从外因看，外部环境十分严峻。就像索罗斯所说，美国“现在的调整，不是正常的经济周期，而是一种根本性的系统重建；以往那种繁荣是建立在一种错误的基础上，你再也不能把繁荣建立在那样的基础上。”

　　从内因看，经过前几年的高速增长以后我国自身的经济也有自然调整的要求，而且我国经济失衡的情况也十分严重。

　　金融海啸对我国经济的影响可以分为三个阶段。第一阶段为休克期，需求方预期突然极度恶化，标志为原料价格巨幅、快速下跌，企业要出清存货，同时伴随着产成品库存的大幅上升，整个经济增长断崖式调整，就像休克一般。第二阶段为恢复期，原料价格逐步企稳，产成品库存开始消化，企业重新开始正常备货，此时原料需求会出现好转，宏观经济有所恢复和修正。目前处于这一阶段。第三阶段为持续调整期，需求增加不明显，产能依然过剩，产品价格下调，企业盈利不佳，经济进入较长的调整期。调整期过后才进入真正的上升周期。

　　对于政府4万亿元刺激政策效果，我个人持乐观态度。4万亿元经济刺激方案非常及时，非常坚决，肯定将产生应有的效果。事实上，从国家宣布4万亿元刺激方案至今，证券市场已经围绕着这个刺激方案以及其他刺激政策演绎了一波不小的行情。

　　对中国而言，最好的情况是：政府推出一系列经济刺激政策，将经济维持一定的热度，维持在一定的增长率水平上，在此期间或者紧接着美国经济复苏并带动全球经济复苏，这是最完美的结果。不过，如果我国经济刺激方案快要结束或者效应递减时，美国经济依然不景气，那种情况下会产生什么后果？会不会生产能力进一步过剩，银行不良资产大增？

　　所以，综合理想的情景和糟糕的情景，不管怎么样去刺激经济，都要防止损害银行体系的安全，防止行政干预使银行放松风险管理和放贷的标准。

　　从国际经验看，只要银行体系健康，经济就不会出现大的问题。当年美国纳斯达克崩盘，并没有对美国经济产生致命的影响。这次银行出了问题，美国经济就陷入了严重的危机。日本也一样，自从银行出了问题，经济一直趴了十几年。

　　对于当前整个世界包括中国充裕的流动性，我个人比较担忧。因为在利率很低的情况下，大量的资金有寻找投资和投机的冲动。一旦投资和投机的资金找到一个方向，必然在那个方向上产生泡沫。一旦由于种种诱因通货膨胀上升而各国中央银行又开始提高利率、紧缩货币供应，这个泡沫又会破灭。

　　具体到A股市场，国内大量的流动性会不会往股市上宣泄，再来一次股市泡沫，现在也不好说。但是毫无疑问，我们面临一个金融市场不稳定的年代。不排除这样的可能，全球的流动性流向初级产品，把石油、粮食、矿石等炒得高高的，带动通货膨胀上升，在实体经济复苏之前迫使各国中央银行中止极度扩张性的货币政策。