刘东亮:人民币如何应对“川普变量”下的美元牛市

时间: 2016-11-18 17:07:02 来源: 清华金融评论  网友评论 0
  • 昨夜美联储主席耶伦向市场表示,可能将“相对很快”升息,利率在低位太久会鼓励过度冒险。

文/招商银行资产管理部高级分析师 刘东亮

来源:清华金融评论(ID:thf-review)


昨夜美联储主席耶伦向市场表示,可能将“相对很快”升息,利率在低位太久会鼓励过度冒险。在声称要炒掉她的川普当选总统后,耶伦已经放弃了打太极,转而亮明支持加息的立场,恰好近期美国公布的经济数据也相当理想,因此,激进的情况下,有可能联储会以快于市场预期的速度加息,12月联储将加息,2017年联储将加息三次。


同时,美联储对强势美元的容忍度明显提高,这得益于美国经济近期的良好表现,需要指出的是,由于处在产业链的顶端,美国产品的可替代性差,因此并不需要弱势美元来刺激经济。


当前美元大涨,也是市场修正美元加息预期后的重定价行为,与川普当选总统关系不大。中短期而言,预期美元将维持牛市,加息预期下,美债收益率大幅上行,将带来美元实际利差优势的进一步扩大,美元指数将在震荡中保持升势。


中长期美元走势系于美联储与双赤字的博弈


川普承诺将在上任后大规模减税,并推出5000亿美元规模的基础设施建设计划,这些措施无疑会加大美国的财政赤字规模,双赤字或将在川普任期内卷土重来。很明显,双赤字不利于美元走势,这让我们回想起2000-2008年美元持续贬值的阶段,当时美国双赤字占GDP的比重不断扩大。以史为鉴的话,川普的经济政策将在中长期令美元牛市被虚弱,甚至提前结束美元的牛市周期。


但历史有时也并不相似,在80年代初里根大规模扩张财政赤字时,美元不仅没有贬值,反而大幅升值。原因在于,当时为了治理高通胀,美联储大幅加息,导致美元相对其他货币的实际利差优势急速扩大,从而推高美元汇率。也就是说,利差因素在当时战胜了双赤字,主导了美元走势。


这意味着,中长期美元牛市是否还能持续,将取决于美联储与双赤字的博弈,也即究竟是美联储加息的速度更快,还是双赤字扩张的速度更快。


我们大体倾向于认为,在川普正式推出大规模减税和基建方案前,美元加息因素将继续推动美元强势,在方案推出后,随着双赤字再度扩大,美元强势将遭到削弱,但美元被削弱到何种程度,甚至是否会提前终结本轮牛市,则存在很大不确定性,视乎川普的扩张性政策规模和美国经济受到的提振程度,这也是未来1-2年内美元最大的谜团之一,我们将其称为“川普变量”。


人民币如何应对“川普变量”下的美元牛市?


在中短期美元极度强势下,人民币汇率没有必要做无谓的抵抗,不妨顺流而下。


首先,在美元走牛时人民币贬值,是市场化定价的体现,符合中国自2005年汇改启动以来的一贯方向,如果人为稳定汇率,与汇改的目标相悖。


其次,在强美元周期下干预汇率事倍功半,成本高效果差,过去两年中国消耗了6000亿美元的外储,但并没有稳定住汇率,预计只要贬值不引发大范围的恐慌,央行就不会大规模动用外储进行干预。


再次,只有这样才能保证出口商品合理定价,虽然中国并不寄希望于通过货币贬值来刺激出口,但在所有非美元货币均贬值的环境下,如果人民币仍保持坚挺,则意味着对其他货币的相对升值,会令出口部门雪上加霜。


中长期而言,我们假设了不同情景下美元的走势,分为温和升值、强劲升值和极强三种表现(如表1):

在温和升值情景下,川普的政策未能明显提振美国经济,市场开始强烈担忧双赤字问题,美元指数可能于6-12个月内在105左右见顶,人民币贬值极限在7.07-7.15,外汇储备在央行不积极干预的情况下将下降1600亿美元,其中约700亿美元为估值损失。


但在美元极强情景下,比如川普的政策在24个月中长期内使得美国经济迸发出类似于“里根新政”的活力,导致联储加息幅度较大,并使得市场忽略双赤字(经济增长良好会使财政赤字逐渐缩小),则美元指数走牛的时间和幅度均将超出市场预期,甚至可能触及前一轮牛市高点121,届时人民币汇率和外储的压力都会非常大,外储估值损失的规模甚至可能超过实际下降的规模,但我们认为这一情景发生的可能性只有20%。


但无论在哪种情景推测下,我们都不建议企业和居民非理性配置外币资产,原因在于,预计中国的外汇管制措施将进一步收紧,控流出扩流入,以减轻稳定汇率的压力,并缓和资本外流对货币政策带来的挑战。


这意味着,外币资产配置将受到QDII等额度限制,较大可能出现无米下锅的局面,即兑换美元后境内缺乏足够的理财空间,资金出境又极为困难,机会成本上升,或许是得不偿失的。


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本文来源:清华金融评论 作者:刘东亮 (责任编辑:七夕)
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