金岩石：“外储内用”打开巨额外汇储备新想象

    第一是国际“桥牌”。美国总统奥巴马接了国会打出的一张牌，“美国人买美国货”，温总理立刻回叫一张“外储内用”。中美之间在经济上有一座桥，桥那边是美国的高消费，桥这边是中国的高生产，“买美国货”的政策几乎就等于是“抵制”中国货。但是在中美贸易桥梁的背后还有一个经济循环：中国的高出口形成高外储，高外储持有美国债，出售国债给美国经济注入流动性，美国继续高消费，中国继续高出口。这一付牌打得正热闹时，美国人又叫出一张保护主义的怪牌，温总理以“外储内用”来回应奥巴马的“买美国货”，顺理成章。

    第二是国内“桥牌”。扩张性的财政政策提出了两年投资“4万亿”的刺激经济方案，但至今也没有明确这笔钱的来源。“两会”召开在即，今年承诺投资的2万亿资金能否落实，至少要面对代表的提问：谁出钱？从哪里出？成思危老前辈说国家投资1万亿，拉动民间3万亿，这样今年的国家财政支出预算只增加5千万就够了，但我想两会代表不会听成老的“忽悠”，4万亿说的是国家刺激经济方案，怎么能能说了不算又缩回去，今年承诺的2万亿投资是要摆在桌面上的。所以适逢两会前夕，温总理出一张“外储内用”的牌，恰到好处。至于“外储”如何过桥“内用”，那是操作层面的问题，自然无需两会代表过问。

    第三才是经济“桥牌”。今年经济增长率“保8%”的目标是必须实现的，投资2万亿是最直接的方法。即使按照最简单的乘数效应计算，一块钱投资仅能带动五毛钱的GDP，2万亿加上投资带动的GDP就是3万亿，可占到2009年的GDP总额预计超过32万亿的9.4%。但由于经济下滑，税收下降，2009年已经不可避免出现赤字财政，预计发债规模会达到甚至超过当年GDP的3%，还不包括经济刺激方案中承诺的这2万亿投资。正在人们为2万亿投资的资金来源发愁之时，温总理叫出一张“外储内用”，令人耳目一新，为之一振。

    不过，经济学家只看桥牌不打桥牌的，所以免不了还要刨根问底，问个究竟。外汇储备究竟如何过桥入境呢？至少有四条路是可以走通的：其一是转道香港，以境外中资企业在境内直接投资的形式入境，投资股市可以通过QFII通道进来，不过金额有限。投资实体经济和基础设施则可以直接采购设备，直接入股或跨境租赁等等，都可以通过企业实现“外储内用”；其二是通过央行发行特别国债，就像中投公司的注册资本金一样。这本质上就是发行国债，只是比我建议的赤字举债开支在名义上更容易被接受而已；其三是对境内金融机构发行挂钩票据，所发行的票据直接和外汇储备挂钩。这其实就是增加货币发行，因为票据一旦进入流通，银行就能够衍生出货币。光大证券潘向东博士建议的用外汇储备做抵押发行人民币债券，交易性质大同小异，都是以商业银行为风险承受主体；其四是财政向央行等金融机构定向发行外币债券，然后再置换成人民币由财政部主导直接投资。也就是由银行持有外汇储备资产，置换成人民币给财政部来执行其扩张性的经济刺激计划。

    上述“外储内用”这四条路分别由跨境企业，央行，商业银行和财政部各自主导，都有可操作的流程，其实并不需要太多的研究。需要研究的问题是“外储内用”后带来的经济后果？外汇储备的“过桥”入境的风险不大，但无论采取何种方式入境，结果都是境内金融体系的流通工具增加，虚拟货币的流动性放大。一旦目前的经济下滑企稳反弹，通货膨胀的危险就会浮出水面。好在通货膨胀的威胁大幅度减弱，“外储内用”的新增流动性还有助于降低通货紧缩的风险，这就像服用止痛药一样，可以暂时抑制身体的伤痛。但止痛药可以止痛但不能治病，要解决当前经济下滑的病根，还必须面对外需下降后出现的产能过剩，创造可长期消化过剩产能的真实内需。

    不管如何，我们都应该为温总理这一手“桥牌”叫好，也许这只是一个逼叫，目的是让奥巴马及时收回美国那张“买美国货”的怪牌，在外交上也是高水平的“精确叫牌法”。如果真的实现了“外储入境”，我们应该如何评价其经济后果呢？重要标准之一是看投资的结果：是扩大了产能过剩还是消化了过剩产能？因为中国经济正在陷入一个悖论：用扩大产能的投资解决就业压力，结果却在加剧产能过剩。