债市明年仍将面临煎熬 关键时点或是一季度

　　中央经济工作会议指出，要处理好保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期的关系，巩固和增强经济回升向好势头。而管理通胀预期的力度和节奏则是影响明年债市的关键因素。

　　从通胀预期看，我们认为明年的通胀是温和的。而从管理通胀预期的节奏来看，基准利率的调整与国际经济形势的改善，特别是美国经济的复苏密切相关，而公开市场操作将作为主要调控手段之一，预计央行将适当上调央票的发行利率以确保资金回笼力度。

　　明年温和通胀下的经济平稳较快增长，注定了债市仍将面临煎熬。在熊市的大背景下，我们的策略是以防御为主，把握波段操作的机会。
　　2010年国债收益率曲线可能呈现阶梯式上升，曲线型态有别于2009年的陡峭化，将以扁平化为主。2009年国债收益率曲线虽然整体上行，但是更多受市场的通胀预期影响，1年期国债收益率跟随公开市场央票利率，上行幅度不大，而中长端国债收益率在通胀预期的推动下大幅上行，从而实现了收益率曲线的陡峭化。而在2010年，我们预期短期利率的上行将是推动整条国债收益率曲线上行的主要动力。由于当前中长端国债收益率已反映一定通胀预期，因此，我们预期，中长端国债收益率上行幅度将小于短端。

　　分市场来看，货币市场利率受公开市场操作利率引导将出现明显的上行。金融债收益率曲线与国债收益率相类似。由于监管部门加强对银行资本充足率的管理，2009年下半年信用利差已有所回升，但是信用利差固然可以抵消一部分国债收益率的上行，但整体仍将跟随国债收益率上行，不过低信用等级债收益率的上行幅度可能更小。

　　总体来看，在债券熊市的背景下，我们仍需坚持"短久期，配浮息"的策略，以规避利率的上行风险，同时适当关注高收益信用债。

　　2010年国债收益率曲线变化的关键时点可能是一季度。一季度往往是银行信贷大量投放的时候，同时我们预期CPI将继续回升，那么，央行势必需要加强公开市场操作的回笼力度，发行利率的上调也就势在必行，这将是收益率曲线上行的一个标志性时点。这一波上行可能持续较长的时间，一直到三季度，随后出现一波调整，然后再度上行。因此，从交易的角度看，利率市场在三季度可能有一次不错的交易机会。

　　利率互换曲线的变平交易是我们推荐的交易策略。由于利率互换曲线在一定程度上接近于金融债收益率曲线，因而，我们预期，利率互换曲线也有变平趋势。至于介入的时点，与国债收益率曲线变化一样，一季度可能是曲线变平的起点，也就是交易介入的较好时点。