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国际债券违约应对处理机制及启示

时间: 2016-12-08 13:25:23 来源: 金融时报  网友评论 0
  • 债券违约是债券市场发展的必然现象。我国债券市场在努力保持长期刚性兑付的状况下也不可回避地面对着债券违约事件。

来源:金融时报


债券违约是债券市场发展的必然现象。我国债券市场在努力保持长期刚性兑付的状况下也不可回避地面对着债券违约事件。境外成熟市场在长期实践中积累了一整套债券违约应对处理法律机制,包括事前预防措施、事中应急力量和事后处置机制等,对于完善我国的公司债违约应对处理提供借鉴。


国际债券违约应对处理机制


为了减少债券违约对债券持有人造成的损害,境外成熟市场建立了一整套应对处理机制,包括事前可尽可能减少违约风险的预防措施、出现违约风险时可以启动的应急力量,以及违约既成事实之后的事后处置机制。


(一)事前预防措施。为了防止和减少发生债券违约情形,境外市场设置一系列的预防措施,这些措施有监管规定、个案约定,还有行业的普遍做法,下面列示一些重要的法制措施:一是债券分类管理。如在美国市场,根据风险程度把公司债券分为抵押债券、信用债券和收益债券等。公司债券类型的不同,违约的特点与管理的侧重点也有所区别。对不同债券实施不同的管理,使不同风险的债券匹配不同风险承受能力的投资者,增加市场理性、避免不当投资,也可减轻违约处置的复杂程度。二是信用评级。债券评级机构收集信息,利用专业知识和技能对债券进行分级,事先对债券的违约行为进行有效的评测和监管。为了防范评级机构的利益冲突,监管部门对评级机构有专门的规范。三是信息披露。信息披露强调的是债券发行人应当及时、准确、完整地向投资者介绍情况,以供投资者作出科学决策。国内审计机构及信用评级机构必须定期将它关于债券发行主体财务、信用状况等审核与评价结果通过公开方式向社会披露,接受来自社会各界的监督和评议。四是抵押、担保及金融工具等债券增信措施。抵押和担保是最原始的偿债保障机制,如在日本,日本银行对外提供的债券担保中,有60%以上是主银行为其主客户所作担保。韩国早期债券市场上,近九成的债券都由金融机构提供了担保,1972年韩国投资公司(KTC)、1978年韩国担保保险公司等也在政府的鼓励下相继为债券提供担保。


(二)事中应急力量。从各国立法实际来看,保障债券持有人采取集体行动的法律机制包括两种,在大多数大陆法系国家,通常采取公司债券持有人会议的方式;在大多数英美法系国家则采取公司债券信托制度;有部分国家和地区则同时采取两种方式。一是债券持有人会议。债券持有人会议是为了债券持有人共同利益而设立的、通过会议方式行使权力的一种法律机制。因不同债券的持有人利益可能存在冲突,不同类型的债券持有人应分别召开持有人会议,分别对该类债券持有人的权利行使作出决议。关于会议召集权,有的国家或地区规定持有公司债券达到一定比例(如日本是代表公司总额1/10以上或意大利是占有效债券总数1/20以上)的持有人有召集提议权;有的国家或地区规定持有公司债券达到一定比例(如我国台湾地区是有公司债总额5%以上)的持有人享有直接召集权。二是债券托管人。债券托管人制度起源于美国,1939年美国颁布《信托契约法》规定公司以任何方式跨州向公众发行公司债券必须为持有人指定债券受托人。债券托管人作为债券持有人的受托人,应当以债券持有人的利益最大化为原则行事。从信托关系的角度来看,公司债券的债权和物上担保权构成信托财产,债券持有人是委托人和受益人,托管人是受托人,发行公司是以潜在债券持有人的代理人的身份签订信托契约。托管人一般是发行公司指定的,并由发行公司承担费用。英国的证券交易所规章指定的受托人必须是信托公司。美国和加拿大的法律要求指定当地公司为受托人。法国一般要求债券持有人代表必须是本国公司。


(三)事后处置机制。当债券违约风险确切发生时,首先启动的是前述方案中的措施,如行使抵押权、财产保全、追加担保、启动保护性条款、受托人履行职责、召开债权人会议等,如果这些措施还不能满足债券兑付,就要考虑启动最后的了结处置机制。主要包括以下内容:


一是自主和解结算。这是一个非强制性的程序,由债券持有人与发行人及相关方协商出一个方案来解决问题,是一种在没有法院参与的情况下债务人与债权人之间的私人合约安排。当企业出现偿债危机时,债券持有人可以同发行人达成和解协议,如折价和以多种形式偿还债务、对部分债务进行延期处理或对部分债务本息进行豁免、变更证券种类和条款等。境外发展出一种专门的法庭外债务重组制度。如在英国,发展出来的伦敦方案,现巳成为英国的挽救企业文化的基本途径。另外,境外市场上也发展出了一种“折价交易”的方式,指的是债务人向债权人发行一笔或一组新的债券,以替换原有的债券的安排。该方式有点类似于我国银行业经常发生的“借新还旧”,只是这种方式是在二级市场上完成的,发行新债券替换旧债券。


二是破产清算和破产重整。在美国,一般情况下,债券违约之前公司会申请破产保护。美国公司可以根据《破产法》第7章或者第11章进行破产。第7章是破产清算,第11章是破产重整。境外很多国家和地区均是按照这两种方案来最终了结公司债务危机。(1)破产清算。是指对债务人宣告破产、清算还债的法律制度。当公司根据第7章的规定申请清算时,法庭将会任命一个破产财产管理人,出售企业的财产,将出售所得收益分配给债权人,最后解散公司。清算财产在债权人之间的分配遵循“绝对优先权原则”。通过这种方式了结债务,债权人受偿比率往往较低,无担保的债务(如信用债)的受偿比率更低。(2)破产重整。是指在法院的主持和利害关系人的参与下,进行业务上的重组和债务调整,帮助债务人摆脱财务困境、恢复营业能力的法律制度。第11章规定了一系列支持破产公司的条款,以增加其持续经营的可能性。具体程序中,破产申请后的前4个月中,经理提出重组计划,债权人对重组计划进行投票。重组计划的实施,应当得到每类债权人按债权价值计算的2/3多数和按人数计算的简单多数的赞成,以及2/3多数股权的赞成。重组计划得到投票赞成后,还要得到法官的批准。如果重组计划被一类或几类债权人否决,法官还可以“强制破产”;或者法官可以允许债权人提出他们自己的重组计划,或者替换经理,或者按照第11章的规定将企业作为一个整体出售或者清算。


三是过错追责。如果前面所有处置措施都还不能满足债券持有人利益的情况下,在法律策略上,债券持有人可以寻找各方参与人在债券发行上市、销售等环节中的过错,通过主张过错赔偿的方式减少损失。努力的方向有:(1)如果存在控股股东滥用公司独立人格、恶意逃避债务的情形,可以主张否定公司独立人格,追究股东的连带责任;(2)如果存在欺诈发行的情形,可以主张控股股东、实际控制人、保荐人等连带责任;(3)如果债券托管人存在过错,严重违反勤勉注意义务,造成损失,可以向债券托管人追责;(4)如果存在销售机构不当销售的情形,则可以向销售机构主张赔偿。


对我国的启示


(一)正确认识违约对债券市场持续健康发展的重要意义。债券的合理定价最终要依赖对于信用风险的准确计量。从长远来看,债券违约的发生对于建立市场化的定价估值体系、完善市场风险的分散分担机制、充实评级违约率数据库均有积极意义,也是对现有机构、制度规范和市场参与者行为的自我校验,有利于市场长远健康发展。


(二)着力培育理性科学的投资者理念。要在舆论宣传和实际的投资教育活动中,科学宣传、客观讲解、理性引导,根除在风险控制方面的“搭便车”动机及对监管机构中介机构的过度依赖,树立理性投资、风险自担的投资理念。


(三)努力建立与完善债券违约的一整套应对处理法律机制。加强顶层设计,从事先预防、事中应对和事后处置追责等多个环节进行整体考虑,编制修订立法规划。


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本文来源:金融时报 作者: (责任编辑:七夕)
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